趙炳浩：暗号通貨規制の課題に対処するための海外の経験と中国の解決策

1. 問題の説明

中国人民銀行と他の7つの省庁・委員会が2017年9月4日に「トークンの発行と資金調達のリスク防止に関する発表」（以下、「発表」という）を発行した後、中国の暗号通貨取引所は法定通貨と暗号通貨間の直接交換取引を行うことができなくなります。それ以来、中国における暗号通貨の現地取引は終了した。 2021年9月24日、中国人民銀行、中国サイバースペース管理局、最高人民法院、最高人民検察院など10の部門が共同で「仮想通貨取引投機のリスクのさらなる防止と対処に関する通知」（以下、「通知」）を発行し、暗号化されたデジタル通貨関連事業を違法金融活動と定義した。しかし同時に、ステーブルコインは世界中で飛躍的な発展を遂げてきました。私の国では、法定通貨と「仮想通貨」の直接交換や、交換仲介業者としての取引所の運営が禁止されているため、私の国の暗号通貨投資家は、法定通貨と暗号通貨の流通の代替手段としてステーブルコインを選択しました。つまり、我が国では法定通貨と暗号化されたデジタル通貨の取引は全面的に禁止されているため、実際には、テザー（USDT）に代表されるステーブルコインが我が国の暗号化されたデジタル通貨の「法定通貨」となるよう促進する一定の役割を果たしているのです。つまり、暗号化されたデジタル通貨を厳しく規制するという中国の政策により、中国ではステーブルコインが爆発的に発展したのです。

中国のステーブルコイン業界の発展から判断すると、中国国内の規制障壁に対処するため、ステーブルコインはさまざまな方法で人民元にペッグし、中国を含む世界中で暗号化されたデジタル金融エコシステムを構築することを積極的に模索している。例えば、テザーは2019年9月9日にオフショア人民元にペッグされたステーブルコインCNHT（テザー中国元）のローンチを正式に発表しました。CNHTがリリースされた翌日、テザーの姉妹会社であるビットフィネックスは、ビットコイン（BTC）とCNHT、USDTとCNHT、オフショア人民元と​​CNHTの3つの通貨ペアの交換をサポートすると発表しました。 CNHTの導入によりオフショア人民元の流動性がさらに高まるが、中国の規制当局の注目も集めている。現時点ではCNHTとの取引ペアの流動性は限られていますが、ステーブルコインが我が国の財政に与える影響はもはや単なる理論上のものではありません。さらに、政策上の制約や規制環境の影響により、今のところ中国におけるステーブルコインの人気や発展に関する公式統計はないが、一部の第三者機関のデータからは、中国の投資家がステーブルコインに強い需要を持っていることが分かる。 USDTに限って言えば、USDTの約60%が中国の投資家に流れていると推定されます。さらに、従来の外貨決済や国境を越えた決済方法とは異なり、ステーブルコインは銀行や政府に頼る必要がなく、インターネットを通じて誰もがステーブルコインが提供する世界的な金融サービスを受けることができます。 「発表」や「通知」により、我が国ではステーブルコインを含む暗号通貨取引投機行為に対する高圧的な取り締まりが継続されていますが、ステーブルコインを完全に禁止することは技術的に極めて困難です。ステーブルコインの利便性とグローバルな性質は、国境を越えたマネーロンダリングや外国為替規制の回避など、多くの規制上の課題ももたらします。したがって、我が国は率先してステーブルコインの監督を積極的に推進すべきです。この記事では、ステーブルコインの金融生態と世界の主要な規制モデルの分析に基づいて、ステーブルコインを規制するための中国の解決策を提案します。

2. ステーブルコインの定義と我が国の現行法規制の限界

中国人民銀行は、ステーブルコインは「国際通貨システム、決済・清算システム、金融政策、国境を越えた資本フローの管理に多くのリスクと課題をもたらすだろう」と指摘した。暗号通貨の価格は法定通貨システムやデジタル通貨に比べて大きく変動しており、暗号通貨と法定通貨の世界は安定した価値の拠り所を欠いており、価値の尺度や流通媒体になることができず、暗号通貨の現実世界での応用を妨げています。ステーブルコインの出現によりこの問題はまさに解決され、その発展と成長は止められないものとなりました。 2021年7月現在、米ドル建てステーブルコインの時価総額は1,160億米ドルを超えており、我が国でも国民の間で広く流通しています。ステーブルコインの性質をどのように理解し、どのように規制するかは、我が国の金融の安定性、金融システムの健全な発展、そして国の将来の中核競争力に関わる重要な問題です。しかし、世界各国におけるステーブルコインの法的規制はまだ始まったばかりです。 2021年7月、現米財務長官ジャネット・イエレン氏は大統領金融市場作業部会の会合で、ステーブルコインは現在急速に成長しているが、法的・規制的枠組みがまだ不足していると指摘した。米国の金融規制当局は、ステーブルコインに関する法的規範と規制の道筋を策定するために直ちに行動を起こすべきだ。欧州連合は分散型立法を通じてステーブルコインを規制しようと試みてきた。

1. ステーブルコインの特徴

暗号化されたデジタル通貨の一種であるステーブルコインの出現と発展は、暗号化されたデジタル通貨エコシステムの形成と構築と密接に関係しています。ステーブルコインの特徴の一つは、その名前が示す通り、価値が安定しており、世界中で流通していることです。米ドルなどの目標値に対して安定した価格を維持する暗号通貨です。ステーブルコインは開発の初期段階では物議を醸していたものの、主流の金融界に徐々に受け入れられてきました。ステーブルコインはどの国の中央銀行にも依存せず、真の世界通貨となることを目指しています。暗号化されたデジタル通貨の急速な反復、高い価値変動性、独立した発展経路という 3 つの課題に対応して、ステーブルコインは強力な実用的価値と活力を示してきました。

ステーブルコインの2番目の特徴は、その独自のブリッジングの役割です。ステーブルコインの主な応用方向としては、変動性の高い暗号通貨の価値測定スケールを提供することなどが挙げられます。暗号化されたデジタル通貨の取引媒体を提供すること。オフチェーン資本の参入のための参入媒体を提供すること。市場にヘッジ機能と価値保存機能を提供すること。国際決済のためのポイントツーポイント、信頼性のない低コストの支払いおよび送金チャネルを提供します。ステーブルコインは暗号通貨市場の安定器として、安定した価値によって価値尺度と取引媒体の役割を果たしており、伝統的な金融市場と暗号通貨のエコシステムを結び付け、暗号通貨の取引とエコシステムの発展における重要な問題を解決しています。そのため、各国の金融規制当局や中央銀行は、暗号化されたデジタル通貨、特にステーブルコインが金融政策や金融の安定性に与える影響について、ますます懸念を強めています。

（II）ステーブルコインの分類と裏付け資産の属性

2012年1月、JRウィレットは第2次ビットコイン白書を発表し、ステーブルコインの概念の原型となる「資産価値に結びついた暗号通貨」という概念を初めて提案した。 2014年、Nubitsプロジェクト、Bitshareプロジェクト、Tetherプロジェクトが相次いで、法定通貨による価格固定を効果的に実現する暗号化デジタル通貨の一種であるステーブルコインの概念のプロトタイプを提案しました。現在、業界では一般的にステーブルコインを次の 4 つのカテゴリに分類しています。

最初のタイプは、法定通貨資産担保型ステーブルコイン（オフチェーン担保型ステーブルコインとも呼ばれます）です。このタイプのステーブルコインは法定通貨を担保として使用するため、分散化されていません。基本的な要件は、ステーブルコインと固定法定通貨がいつでも額面で償還できるように、発行準備金として 100% の法定通貨預金を使用することです。本質的には、非金融機関の預託証券です。このタイプの最も有名なステーブルコインは、2014 年 10 月 6 日に Tether Limited によって発行された Tether USD、または USDT (米国ドル テザー) です。理論上、USDT と米ドルは 1:1 に対応しており、つまり、発行された USDT ごとに、Tether は 1 ドルの法定通貨または同等の資産を留保します。これまでのところ、USDT は良好な流動性を提供してきましたが、その透明性と潜在的な利益相反は業界から広く批判されており、近年では規制上および法的危機に発展しています。

法定通貨担保型ステーブルコインの発行者のもう一つの代表は、Stably, Inc. です。同社は、Tether の透明性の欠如から教訓を得ました。 USDS に保管されている法定通貨はすべて、ネバダ州の認可信託会社である Prime Trust によって保管されています。さらに、Stably社はホワイトペーパーの中で、監査レポートを定期的に発行することを約束しました。主流の資産担保型ステーブルコインに加えて、代替の資産担保型ステーブルコインも存在します。このタイプのステーブルコインと主流の法定通貨担保型ステーブルコインとの最大の違いは、その基礎となるアンカー資産が法定通貨ではなく、他の商品や資産であるという点です。たとえば、一部のステーブルコインは米ドルではなく貴金属に固定されています。たとえば、1 つのステーブルコイン DGX は 1 グラムの金を表します。

2 番目のタイプは、暗号化されたデジタル資産担保型ステーブルコインであり、オンチェーン担保型ステーブルコインとも呼ばれます。このタイプのステーブルコインは、通常、1 つまたは複数の暗号通貨によって担保されているため、純粋に分散化されたステーブルコインでもあります。 Daiを例に挙げると、ホワイトペーパーではDaiを「分散型レバレッジ取引プラットフォームとして使用できる、価格が安定した暗号化デジタル通貨」と位置付けています。 USDTとは異なり、Daiは担保化、発行、償還、リスク管理を実現するために、担保付債務ポジション（CDP）メカニズムという独自のスマートコントラクトシステムを使用しており、米ドルと1:1でペッグされています。ユーザーが一定量のイーサ（ETH）を過剰担保している限り、システムは住宅ローン債務ポジションメカニズムに基づいて住宅ローン比率に応じて一定量のDaiをユーザーに発行します。このオンチェーン スマート コントラクト メカニズム CDP は、Dai にさらに高いセキュリティと透明性をもたらします。ただし、このモデルでは、ステーブルコインの規模と価値は暗号通貨市場の変動の影響を受けます。同時に、このモデルは価格の安定を確保するために強制清算などのメカニズムを設計しているものの、ブラックスワンイベントの際にスマートコントラクトシステムが世界的な清算を完了できるかどうかは疑問が残ります。このモデルは、ハッカーの攻撃によってシステムが破壊されたり、担保が盗まれたりする可能性にも直面しています。

3 番目のタイプは、安定性を維持するためにアルゴリズムに依存するアルゴリズム中央銀行ステーブルコインです。このようなステーブルコインはいかなる資産にも裏付けられておらず、ロバート・サムズが暗号ステーブルコインに関する有名な論文「暗号通貨の安定化に関する注記：通貨発行益シェア」で書いたように、「ビットコインに似た暗号デジタル通貨であり、通貨供給を制御するために単純で決定論的な通貨供給ルールに依存している」。そこで彼は、中央銀行のコイン価値の安定性維持の仕組みに代わるアルゴリズムを使用して、価格変動に対応するための柔軟なコイン供給ルールを提案した。

仮想通貨取引所Bitbayが発行するステーブルコインBAYは、アルゴリズムの仕組みと投票によるガバナンスの仕組みを組み合わせたもので、アルゴリズム型中央銀行型ステーブルコインの代表格です。ステーブルコインBAYの最大の特徴は、第三者による保管、監査、運用監視を必要としないことです。代わりに、動的ペッグメカニズムを使用して、「流動性」と「凍結」ステーブルコインおよび分散型ガバナンスメカニズムを通じて通貨の安定性を実現します。このタイプのステーブルコインは、安定性を実現するためのメカニズムが劣っているため、前の 2 種類のステーブルコインほどよく知られていません。評価を固定する基礎資産が不足しているため、通貨の価値がわずかに変動すると、多数の通貨保有者がパニックに陥って通貨を売却し、通貨価格が暴落するという悪循環を引き起こします。

4 番目のカテゴリーは、従来の金融機関が発行し、独自のプライベート チェーンに基づいて開発された金融機関支援型ステーブルコインです。このタイプのステーブルコインは、適用範囲、透明性、対象グループの点で、上記の 3 種類のステーブルコインとはまったく異なります。金融機関が支援するステーブルコインの応用シナリオは、一般的に、金融機関の日常業務におけるブロックチェーン技術の強化に限定されています。金融機関の評判と信頼性に裏付けられているため、通常のステーブルコインよりも透明性が優れています。ターゲットグループは大衆顧客ではなく、認定された機関顧客または同業顧客です。このタイプのステーブルコインを発行した最初の銀行は、米国ニューヨークに所在する完全に認可された商業銀行である Signature Bank です。 2018 年 12 月 4 日、Signature Bank は、イーサリアムのプライベート許可バージョンに基づくステーブルコインである Signet の立ち上げを主導しました。 Signet は、個人顧客ではなくビジネス クライアント向けに 24 時間リアルタイム決済を実現するブロックチェーン テクノロジー ソリューションを提供しており、ニューヨーク州金融サービス局の規制承認を受けています。その後、JPモルガン・チェースも2019年2月に自社開発のプライベートチェーンQuorumをベースにしたJPM Coinを立ち上げました。実際にはステーブルコインの形態はまだ進化していますが、その主な形態とメカニズムは基本的に上記の4つのカテゴリーを中心に展開しています。

3. ステーブルコインの法的根拠と規制の抜け穴

1. 民法上の認知：ステーブルコインの仮想財産的属性

中華人民共和国民法典（以下「民法」という）第127条は、法律にデータおよびネットワーク仮想財産の保護に関する規定がある場合には、その規定が適用される旨を規定している。これにより、我が国の民法は仮想財産に関する規定を設けた世界初の法典となります。 2013年12月5日に中国人民銀行と他の5つの省庁が共同で発行した「ビットコインリスク防止に関する通知」によると、わが国はビットコインやその他の暗号化されたデジタル通貨を「特別な仮想商品」と定義しています。したがって、仮想財産の権利属性については依然として議論の余地があるものの、「仮想商品」としてのステーブルコインを含むオンライン仮想財産の価値属性が民法によって認められていることは否定できない。

民法第127条は、民事上の権利を列挙した後、民事上の権利の保護、取得、行使に関する規定の前に位置します。条文上の位置から、立法者はこれを新たな法定権利としてではなく、単に民法に列挙されている特定の民事上の権利の対象として認識したと推測できます。ステーブルコインの法的性質に関しては、学者の間でも多くの論争があります。現状では、ステーブルコインは国内で広く受け入れられ、使用されるという特徴を持っていません。これらは機能的には通貨の取引手段および安定性の要件を満たしていますが、法律で認められておらず、したがって当然ながら法的性質上法定通貨を構成しません。ステーブルコインがオブジェクトであるかどうかについては、管理の可能性に基づいて、「デジタル通貨は仮想空間にのみ存在するが、対応する技術的手段の助けを借りて制御および支配できる限り、データメッセージの形態のデジタル通貨が所有オブジェクトになることに理論的または制度的な障害はない」と考える学者もいる。したがって、それは一種のオブジェクトとして認識できます。しかし、財産法の規制は現実世界の所有秩序を反映していると考える学者もいます。仮想空間における暗号化されたデジタル通貨の管理は、財産法上の意味での管理とはほとんど言えません。公開性は取引概念の要件を満たすことができず、また財産権の法定原則も満たすことができません。また、ルールの適用に困難が生じる可能性があり、単純に物として特徴付けることはできません。現在、私の国のステーブルコイン市場はまだ初期段階にあります。規制上の合意はまだなく、裁判所は判決に対して統一されたアプローチを形成していない。既存の法制度はその特殊性を規制するのに十分ではないようです。つまり、中国の民商法はステーブルコインを規制するための基礎を築いているものの、民法第127条に実際に指摘されているように、ステーブルコインを直接規制する民法や規制が我が国にはまだ存在していないため、ステーブルコインは事実上も法理論上もまだ十分に認められていない。これは刑法や行政法によるステーブルコインの規制や評価にも直接影響を与えています。

2. 刑事規範の欠如：マネーロンダリング対策の抜け穴と刑事評価の曖昧さ

マネーロンダリングは、その高い利益、複雑で多様な手法、そして一定の法的遅れにより、中国の金融機関や規制当局にとって難しい問題となっている。 「我が国におけるマネーロンダリング活動の異常に活発な傾向に直面して、司法の実践は驚くべき答えを出しました。我が国の現在のマネーロンダリング対策における主な問題は、司法の適用が我が国のマネーロンダリング対策の実際のニーズに明らかに適応できないことです。」ステーブルコインの出現により、マネーロンダリング犯罪に対する司法適用の遅れがさらに拡大した。近年、犯罪者が暗号化されたデジタル通貨やステーブルコインをマネーロンダリング、テロ資金調達、外貨管理の回避の媒体として使用することが一般的になっています。しかし、我が国の現行法規制では、ステーブルコインのマネーロンダリング防止義務や、それに伴う可能性のある違法な外国為替取引活動が明確に規制されていません。ステーブルコインに関する民法や商法、監督が存在しない影響を受け、ステーブルコインに関連する刑事法規範も欠如しています。ステーブルコインの刑事法的評価は曖昧であり、関連する刑事犯罪の取り締まりに直接影響を及ぼします。

私の国におけるステーブルコインに関する刑事司法の慣行についてですが、USDT は 2015 年に初めて導入されましたが、私の国で USDT に関する最初の刑事判決文書が出たのは 2019 年になってからでした。2019 年には、私の国で USDT に関する刑事判決は 14 件しかありませんでした。この数は2020年に103件に増加し、2021年にはさらに緩やかに増加すると予想されています。事件資料から判断すると、合計20件の容疑が関与しており、主に詐欺、情報ネットワーク犯罪活動の幇助、犯罪収益の隠匿および隠蔽、犯罪収益による収益、ねずみ講の組織および指導の犯罪に集中しており、USDTに関連する刑事判決の総数の85％以上を占めています。上記のデータは、USDT やその他のステーブルコインがマネーロンダリングなどの犯罪行為の媒体として広く使用されているという事実とはまったく対照的です。理由を詳しく見てみると、ステーブルコインの特性に疑問があることがわかります。司法当局は、犯罪の金額を決定する際に、通常、伝統的な銀行の法定通貨取引を決定の根拠としており、これは犯罪容疑者がステーブルコインを法定通貨に交換することを要求することを意味します。中央集権型取引所からの電子データの証拠や、専門組織によるオンチェーンデータ転送の追跡と分析の証拠は、依然として非常に稀です。

3. 行政監督と規制：上位法による強力な監督の欠如

金融規制に関しては、我が国では金融法や行政法などの法的規範が欠如していることが特に顕著です。既存の法律や規制の立法時代、足場、出発点はその後の金融技術革命と同じレベルではないため、その内容や立法目的、適用範囲を詳細に検討すると、我が国にはまだステーブルコインに対する成熟した金融行政規制法がないことがわかります。さらに、我が国の暗号化されたデジタル通貨金融に関する現在の行政規制パラダイムは、その有効性、システム、そして過激な「禁止的」規制の方向性の点で非常に物議を醸しています。

現在、我が国のステーブルコインを含む暗号化デジタル通貨を規制する3つの規範文書は、法律でも行政法規でも地方条例でも規則でもなく、一般的な意味での行政規範文書です。これは、米国や欧州がステーブルコインの発行と流通を規制するために特別な法律を制定したモデルとはまったく異なります。一般的に、私の国におけるステーブルコインに関する現在の法的および規制上の枠組みは高いレベルではなく、その法的有効性には疑問があります。この「告示」は7つの省庁と委員会が共同で発布したが、その性質は明らかに法律や行政規制ではなく、行政規範文書または行政規定である。有効性という点では、「通知」も単なる規範文書に過ぎません。行政規則、規範文書等は、一般的に行政行為を制約する機能のみを有し、民事行為の正当性に影響を与えてはならない。したがって、「発表」と「通知」は、実際には、ステーブルコインやその他の暗号化されたデジタル通貨に関連する民事行為の有効性を否定する根拠として使用することはできません。これを契約が法律の強行規定に違反していると判断する根拠として用いるのは不適切である。また、「お知らせ」自体は、一般の人々が仮想通貨取引に参加することを明確に禁止しているわけではなく、むしろ、仮想通貨取引にはさまざまなリスクがあり、投資家は投資リスクを自ら負わなければならないことを一般の人々に注意喚起している。そのため、一部の裁判所は、本公告に基づくブロックチェーンプロジェクトやステーブルコイン取引への投資の返還を支持せず、契約が無効であると判断しており、これは不適切な解釈の拡大である。

（IV）我が国の司法実務におけるステーブルコインの識別基準の違い

近年、わが国におけるステーブルコインUSDTに関わる訴訟は主に民事紛争に集中しており、次のような特徴があります。第一に、訴訟件数は年々増加傾向が顕著です。 2021年8月19日現在、中国判決オンラインのウェブサイトで「USDT」を検索すると、判決172件、裁定31件を含む民事判決203件がヒットした。第二に、194件の判決は「契約、無償管理、不当利得紛争」の原因に集中していた。これは、ある側面から見ると、USDT がすでに我が国の民間流通と取引においてその地位を確立していることを示しています。第二に、事件に関与する当事者の大多数は自然人である。これは、リスク識別能力とリスク管理能力が乏しい我が国の自然人が、まさにステーブルコインの主なユーザーであることを示しています。したがって、ステーブルコインに関する規制法を策定することは特に緊急かつ必要です。また、症例は全国28の省、自治区、直轄市に及んでおり、症例の全体的な地理的分布は全国的に比較的分散しているものの、一部の個別の地域に比較的集中していることがわかる。

司法実務においては、裁判所によるステーブルコインの性質に関する理解が異なるため、関連事件の判決規則は比較的混乱しており、明確なパターンは存在しません。裁判所が「発表」を引用すると、ステーブルコイン（USDTなど）の売買は違法であると判断し、関連する民事訴訟行為は無効であると判断する可能性が高くなります。このように、過失のある側は法的責任を負わなくてよく、相手側は無力に損失を負うことしかできません。これは、取引を促進し、公正な取引秩序を維持するという民商法の本来の趣旨に反するものです。訴訟結果を分析すると、ステーブルコインに関する訴訟のうち、全面的または部分的に主張が認められたのは30件余りに過ぎず、残りの訴訟はすべて棄却された。ステーブルコインを仮想商品、仮想財産、または仮想デジタル資産として認めたほとんどの裁判所は、ステーブルコインが関与する取引の有効性を認め、関係者に合理的な救済を提供しました。ステーブルコインの性質の判断は、裁判官が民法第127条やその他の法律、規則、告示などの行政規範文書を正しく理解できるかどうかにかかっていることが多い。まさにこのような明確な解釈があるからこそ、司法実務においてステーブルコインに関する正反対の判断や特徴づけが生まれてきたのだ。

III.ステーブルコイン規制に関する比較法的研究：米国と欧州連合の観点から

ステーブルコインは、現金、預金、電子マネー、決済ツール、集団投資計画、証券、商品、デリバティブ、その他の規制対象金融商品、暗号化された金融資産、暗号化されたデジタル通貨、または各国で規制の対象とならない商品として扱われます。ステーブルコインの規制と法的評価は依然として世界的な問題です。米国と欧州連合は依然としてステーブルコインの規制を検討しているが、その規制原則と立法努力は極めて代表的であり、我が国が真剣に研究する価値がある。

1. 米国の規制の特徴：二極多極モデルによる漸進的規制

米国の金融規制システムは、断片化、多極的な規制機関の重複、州政府と連邦政府の二重規制システムが特徴です。この金融規制システムを形作ったのは、米国が経験した数々の歴史的な金融危機です。今日、ステーブルコインは再び米国の金融規制に大きな課題を提起している。米国の法律では、ステーブルコインは電子通貨、証券、または仮想商品として分類される可能性があります。したがって、ステーブルコインの規制は、当初から、イニシャル・コイン・オファリング（ICO）や暗号化されたデジタル通貨と同様の不確実な政策および規制環境に陥る可能性が非常に高い。ステーブルコインは、マネーロンダリング防止（AML）や顧客確認（KYC）などの従来の金融コンプライアンス要件にも従う必要があります。米国の現在の二線多極規制システムは、段階的な監督を採用しており、司法、立法、行政政策など複数のレベルから、独特の「国境を越えた」特徴を持つステーブルコインのエコシステムを規制しようとしています。

1. ステーブルコインに関する個別の規制事例に対する司法当局の調査：コンプライアンス紛争

米国では、最大の時価総額を持つステーブルコインであるUSDTは、導入以来、物議を醸してきました。テザーは長年、完全な法定通貨証拠金システムを追求しており、発行されたUSDTごとに1米ドルを銀行に預けることを約束しています。テザーはまた、基礎となるアンカー資産である米ドルを信用や投資に使用しないと約束した。しかし、2019年3月14日、テザーは突然、従来の完全な通貨証拠金制度をパートタイムの従来の通貨証拠金制度に変更すると発表しました。このように、当日のUSDTの時価総額は依然として約20億ドルであったが、新しい規則によれば、テザーは20億ドルの一部を銀行に預けるだけでよく、残りの資金は信用取引や投資業務に使用できる。 Tether が利益を上げることができれば、各 USDT は依然として十分な資産サポートを得ることができ、Tether はこれらの投資収益を利息として USDT 保有者に支払うことになります。ただし、信用不履行や投資失敗が発生した場合、証拠金として使用される原資産は USDT の価値を十分にサポートできなくなります。改訂された証拠金制度が実際に USDT に対する人々の当初のリスク予測を揺るがしていることは明らかです。

テザーの証拠金制度変更によって生じた騒動を見ると、ステーブルコイン開発における課題は、主に規制問題と目に見えない過剰発行という2つの側面から生じていることがわかります。実際、TEDA のマージン システムの修正は、性急なビジネス上の決定ではなく、むしろ法令遵守の課題に対する対応戦略でした。テザーは、その親会社はイギリス領バージン諸島（BVI）に登録された香港企業であるiFinex Inc.であると主張しており、同社は暗号通貨取引所のBitfinexの親会社でもある。 Tether と Bitfinex は持株関係の点で関連会社であるだけでなく、Tether と Bitfinex の上級管理職にも多くの重複があります。さらに、テザーは透明性の欠如について長らく批判されており、多くの観察者やメディアは、テザーが発行するUSDTに対して実際に十分な法定通貨担保を提供しているかどうか疑問視している。 2017年12月、テザーは監査法人フリードマンLLPとの雇用関係が終了したと発表した。それ以来、USDT は実際に外部監査なしで「裸で運営」され始めました。

上記の複数の疑念、矛盾、紛争は、すぐに複数の政府執行措置、行政訴訟、および投資家によるタイダとその関連会社に対する集団訴訟に進化しました。実際、ニューヨークの法執行機関は、2018年からTEDAとその関連会社の調査を開始しました。2019年4月24日、ニューヨーク州司法長官のレティシアジェームズは、テザー、クリプトカレンシー交換ビットフィネックス、その親会社のIfinex Inc.およびその他の関連当事者が、ニューヨーク州の国家投資家の利益を有害であるとヨークの利益を被った詐欺のその他の関連当事者を告発しました。検察に依存していた法律は、米国の「最悪の法律」として知られるニューヨーク州マーティン法でした。

この場合、検察の告発によると、2017年3月以来、Wells Fargo Bankの主流の金融機関が協力を終了したため、Cryptocurrency Exchange Bitfinexは、バハマとプエルトリコの2つの銀行とのビジネス接触を急いでFIIAT通貨チャネルを開設しました。残念ながら、両方の銀行はすぐに閉鎖されました。その後、Bitfinexは、Crypto Capitalなどの疑わしい資格を持ついくつかの「シャドウバンク」に目を向けるしかありませんでした。しかし、Crypto Capitalは、ポーランド、ポルトガル、米国の複数の規制当局による調査により資金が凍結されたため、Bitfinexに拘留された8億5,000万ドルを返却することができませんでした。検察官は、Bitfinexが損失を隠そうとし、投資家に損失を開示していないと非難した。代わりに、姉妹会社であるテザーに連絡して、財政赤字を補うためにUSDTを償還するために使用されるフィアット通貨準備から少なくとも6億5,000万ドルを密かに横領しました。その後、裁判所は検察の要請を承認し、テザーと他の被告にユーザー、運用、財政などに関連する情報を提供するよう命じ、被告がテザーの米ドル埋蔵量を使用することを禁止し、被告人が証拠を破壊することを禁止した。

2019年9月24日、ニューヨーク州最高裁判所の控訴局は、6億5,000万ドルの内部取引と9億ドルの信用ライン事件に関連するすべての文書を提出するために、BitfinexとTetherに対する検察の要求を一時的に停止しましたが、裁判所は、TetherがBitfinesxへの貸付資金を禁止する禁止の継続的な執行を命じました。テダはすぐに控訴を提出し、裁判所に禁止を解除するよう求めた。 2019年12月4日、検察官は裁判所に上訴回答を提出し、管轄権を再確認し、被告が文書や証拠を提出することに協力しなかったと述べ、ニューヨーク州司法長官の事務所の潜在的な証券と商品の不正に関する調査を妨害しようとしました。ニューヨーク州司法長官がテダとその関連会社に対して最初から最後まで正式な告発を行わなかったことは注目に値します。訴訟の中心は、管轄権と被告が情報を開示しなければならないかどうかという2つの問題に焦点を当てました。 2020年7月10日に、裁判所は、テザーにはニューヨーク州にユーザーと従業員がいるため、ニューヨークの裁判所はこの訴訟を管轄していると指摘しました。同時に、裁判所は、ニューヨーク州司法長官がTEDAを調査し続け、TEDAに調査に協力し、関連する情報と文書を提供することを要求することに同意しました。 2021年2月23日、ニューヨーク州司法長官事務所はテザーとの和解契約を発表し、2019年以来続いていた法的紛争を終了しました。

同時に、Bitfinexの関連事業体BFXNA Inc.およびBFXWW Inc.およびその他の関連エンティティも、4つの集団訴訟訴訟で被告になっているIFINEX Inc.、Tether、Bitfinexの関連事業体BFXNA Inc.およびその他の関連エンティティもあります。これらの集団訴訟の理論的根拠は、2019年に世界のトップファイナンシャルジャーナルThe Journal of Financeで発表された論文から来ています - ビットコインは本当にテザーサイズではありませんか？ ” (Is Bitcoin Really Un-Tethered?). Based on the use of algorithms to analyze Bitcoin data from January 2009 to March 2018, the paper disclosed and analyzed two important findings. First, the author claimed in the article that Tether is actually a manipulator of Bitcoin prices and has significantly raised Bitcoin prices by indiscriminately issuing USDT. Specifically, whenever the price of Bitcoin falls or falls to a critical price level, Tether will issue additional USDT, driving the price of Bitcoin to rise sharply. Second, the article points out that Tether’s claim that USDT has sufficient 1:1 US dollar reserves is nonsense. This is also consistent with the New York State Attorney General's lawsuit against TEDA and its affiliated entities. In these four class action lawsuits, the plaintiffs are all cryptocurrency traders and have made the following three allegations against the above defendants: (1) the defendants violated the provisions of the Commodity Exchange Act prohibiting market manipulation; （2）彼らは、独占手段を通じてスタブコイン市場の80％以上を管理し、それによってシャーマン反トラスト法に違反しました。 （3）彼らはラケットを計画し、実装し、ラケットの影響力と腐敗した組織法に違反した。 2021年末の時点で、これらの集団訴訟訴訟は未解決のままです。

要約すると、米国のユニークな訴訟文化に沿って、法執行機関と自然人、法律関係者、およびStablecoinの発行者が正当な権利と利益が違反していると考えている他の組織の両方が、法執行手続きを開始したり、法的手続きを通じて損失を回収しようとしています。原告がこれらの訴訟を提起する法的根拠は、アメリカの司法慣行で頻繁に引用され、すでに非常に成熟している法的規定であることは注目に値します。米国司法当局は、スタブコインが代表する金融技術によって提起された新しい規制紛争と訴訟紛争に直面して、法的解釈と推論を通じて彼らの強力な適応性と演ductive的能力を実証しています。

2。コンプライアンス監督

暗号通貨のエコシステムにおけるスタブコインのユニークかつ重要な役割を考えると、米国および連邦および連邦の金融規制当局は、スタブランスのコンプライアンスと規制への合理的な道を求め始めました。スタブコインの米国の規制プロセスは、地域レベルで始まりました。 2018年9月10日、ニューヨーク州金融サービス局（NYDFS）は、Gemini Trust Company、LLCおよびPaxos Trust Company、LLCがStablecoins Gemini Dollar（GUSD）およびPaxos Standard（PAX）を発行することを承認しました。これら2つのスタブコインとUSDTの最大の違いは、それらが規制に従って運営されており、より高度に規制されていることです。 GUSDやPaxなどの馬鹿げたものは、信託会社によって信頼されているため、すべて地元の規制当局によって承認されています。暗号通貨は、多くの場合、マネーロンダリングなどの違法な活動に関連しています。ニューヨーク州金融サービス局は、発行者がこれらのスタブコインが効果的なリスク管理、マネーロンダリング、およびトークンがマネーロンダリングやテロの資金調達に使用されるのを防ぐためのその他の措置を保証しているという前提で、2つのスタブコインを承認しました。しかし、規制されたスタブコインには欠点もあります。投資家と保有者の保護を増やしている一方で、プライバシーと分散化も犠牲にします。これらの2つのプロジェクトの承認は、米ドルの影響の強化にとって非常に重要です。つまり、世界中のさまざまな国の住民が暗号通貨を保持することで間接的に米ドルを保持できることを意味します。

それ以来、Stablecoinコンプライアンスプロセスはさらに深く幅が発達しています。詳細に、2019年9月5日、Paxos Trust Company、LLCは、ニューヨーク州金融サービス局が物理的な金のために引き換える最初の暗号化された金貨であるPax Gold（PAXG）の発売を再び発表しました。幅の点では、暗号通貨取引所がPaxosと提携して、1：1に米ドルに固定されているHusd Stablecoinを発売しました。 2020年1月、HUSDはニューヨーク州金融サービス省から承認も受けました。

同時に、米国のスタブコインのコンプライアンス傾向は、地元のコンプライアンスから国家コンプライアンスへの発展も発展しています。 Coinbaseは、その準拠業務で知られる米国の暗号通貨取引所と、ブロックチェーンの包括的な金融サービス機関であるCircleが共同でStablecoin、USDCを立ち上げました。これはこの代表的な例です。 Circleは最初に、センターに接続されたウォレットを相互接続し、クロスチェーンおよびデジタルの資産変換を実現できるようにするために、技術標準センターコンソーシアムを作成しました。 USDCは、米ドルに固定されたスタブコインです。センターのオープンソースアーキテクチャに基づいてCircleによって開発され、センターと従来の金融分野の公式の規制枠組みによって規制されています。 USDCは、1：1の比率で米ドルに固定されています。ユーザーが購入するUSDCごとに、Circleは指定されたSilvergate Bankに1米ドルを預け、Minted USDCをユーザーに送信します。 USDCの発行者は、地元の暗号資産産業ライセンスも取得する必要があります。 2015年9月、USDCの発行者であるCircleは、ニューヨーク州のデジタル通貨ライセンス（Bitlicense）を取得した最初の会社になりました。サークルは現在、米国、英国、欧州連合に支払い免許を持っています。これは、世界中の暗号資産業界で最も多くのライセンスを持っている会社であり、暗号資産を交換するために米ドル、ポンド、ユーロのコンプライアンスチャネルを持っています。 USDCと比較して、他のStablecoinsのカストディアンは信頼企業ですが、信託会社自体も特定のリスクがあり、コンプライアンスを証明するためのライセンスを取得する必要があります。 USDCの資産は銀行によって管理されています。 USDCのカストディアン銀行自体は政府によって規制されており、他の金融ビジネスで規制上の役割を果たしているため、USDCの資産はより安全です。

連邦レベルでは、米国の議会は、馬鹿げた規制において多くの試みを行っています。 2020年12月、民主党議員のヘスス・ガルシアとスティーブン・リンチは、Stablecoin Tethering and Bankライセンス執行法（Stable）を共同で提案しました。声明の中で、Tlaibは、米ドルなどの従来の通貨にリンクされているスタブコインが規制に新たな課題をもたらし、市場、流動性、信用に成長するリスクをもたらしたと指摘しました。したがって、Stablecoin Hook and Bankライセンス執行法は、FacebookのDIEMなどの新しいデジタル支払いツールの発行を規制することにより、消費者を保護し、リスクを特定し、抵抗するのを支援することを目的としています。ドラフトの内容から判断すると、「安定したコインフックアップおよび銀行ライセンス実施法」は、実務家が銀行免許を取得し、発行前に銀行規制当局から承認を得る必要があることを規定し、継続的な追跡を行う前に銀行規制当局から承認を得る必要があることを規定するなど、安定する一連の要件を提出します。したがって、Stablecoin産業はこの法案についてすぐにコメントし、法案はこれまで議会によって投票されていません。

既存の連邦金融規制当局も、スタブコインの規制について発言しています。証券取引委員会（SEC）は、基本的に他の暗号通貨と同様の規制道を採用しています。グローバル中央銀行は中央銀行のデジタル通貨（CBDC）に焦点を当てるために競争していますが、通貨長官の事務所の代理ディレクターであるブライアン・ブルックスは、米国が100億米ドルの民間の安定市場を確立しており、民間の暗号通貨分野は開発の焦点であり、政府の役割は、中央のバンクを決定することを焦点を当てるべきです。このようにして、プライベートスタブコインは、米国の金融ガバナンスと規制当局が焦点を当てる金融商品になりました。 2021年1月、ブライアンブルックスは、銀行がブロックチェーンとスタブコインを使用して支払いを行うことができると述べました。実際、上記のスタブコイン政策は、通貨長官の事務所の地位だけでなく、大統領金融市場のワーキンググループの地位でもあります（財務長官、連邦準備制度会長、証券取引委員会の議長、およびその指定された人員から成る）。したがって、米国通貨の苦情によって発行された馬鹿げた政策は、実際には、stablecoinsに関する連邦準備制度を含む米国の金融規制の基本的な立場です。この声明は、米国の金融市場におけるスタブコインの革新的なアプリケーションを奨励することを示しています。

（ii）EU規制パラダイム：リスク管理に基づく機能監督

第一に、stablecoinsの技術的基盤の複雑さと特定の機能の多様性により、スタブコインは、異なる規制枠組みの下に、または規制の枠組みの真空に配置される可能性があります。 EUのスタブコインの監督は、EUのマクロポリティと法的伝統に基づいて、米国の監督と類似していますが、Stablecoinsに対するEUの規制道は、次の特徴を形成しています。 Stablecoinsに関する専門的な規制法がなければ、EU​​は現在の支払いシステム、ソリューション、財務ツール、およびマネーロンダリング防止規制法を包括的に適用し、タイプは、Stablecoinsのさまざまな技術構築および実施機能に従って、EU加盟国の発行、流通、保管、およびStablecoinsの交換を規制しています。 EUの法的レベルでのスタブコインの規制は、主に3つのレベルに分かれています。規制された投資と金融商品監督。電子通貨監督;マネーロンダリング監督。

第一に、2018年1月3日に施行された金融インド記事指令II - Mifid IIの市場によると、いくつかの定型化は、規制を行う必要がある金融商品、特に譲渡可能な証券として特定されている場合、関連する金融市場規則によって規制される必要があります。 Mifid IIは、「移転可能な証券」を一種の金融商品と定義しています。 「譲渡可能な証券」として特徴付けられる安定性は、次の2つの特性を満たす必要があります。まず、Stablecoinの本質は証券です。米国証券法と同様に、ここでの証券の意味は、企業株や債券だけでなく、支払い手段やデリバティブ金融商品を除く資本市場の他の金融商品を含む非常に広範です。第二に、馬鹿げたものは資本市場に広がることができます。一般に、スタブコインが流通している株式/債務者証券、集団投資計画のシェア、またはデリバティブ投資商品（先物、オプション、スワップ契約など）として特徴付けられる場合、Stablecoinは金融商品として認識され、規制されます。

第二に、2009年10月30日に施行された「電子マネーディレクティブ、指令2009/110/EC」によれば、安定した通貨が電子通貨として認識されている場合、Stablecoinの発行者は、「電子マネーディレクティブ」の電子通貨の発行者になるための譲歩を登録または申請する義務があります。 EUの電子通貨指令によれば、電子通貨とは、電子的または磁気的に保存された通貨の価値を指します。これは、発行者の通貨価値を請求する所有者の権利を表しています。電子通貨の発行は、意図した保有者による「資金」の配信に基づいている必要があります。支払い取引に使用することを目的としており、発行者以外の自然または法人によって受け入れられます。多くのスタブコインは上記の条件を満たしており、電子通貨として分類されています。ただし、実際には、発行者を請求する権利を持たないスタブコイン保有者がいます。または、その発行には「資金」が含まれていないため、電子通貨のカテゴリに分類されません。 EU電子通貨指令によると、電子通貨として認識されると、スタブコインの発行からの収益は保管銀行に預けられなければなりません。それどころか、Stablecoinの設計メカニズムにより、発行者がStablecoinを額面で引き換えることができ、クレジットサービスを提供できる場合、Stablecoinの発行者は預金機関と見なされるため、ECBから銀行ライセンスを取得する必要があります。特に、EUの法的枠組みの下では、金融市場ツールとしての支払いツールとしての電子通貨、譲渡可能な証券は2つの相互に排他的な金融ツールであり、2つはその1つにすぎないことを指摘する必要があります。さらに、Payments Services Directive II（2015/2366/EU）（PSD II）は、「資金」の支払いを含む活動を規制しています。 「資金」には、銀行の紙幣、有形通貨、無形通貨、または電子通貨が含まれます。したがって、電子通貨として特徴付けられるstablecoinsは、EU支払いサービス指令-2nd版によって規制される可能性があります。電子通貨のカテゴリに分類されない他のスタブコインには、国際交換事業などの支払い「資金」も「EU支払いサービス指令-2番目の版」によって規制され、Stablecoinsの発行者も対応するライセンスを取得する必要があります。

最後に、2011年7月21日に発効した「代替投資ファンドマネージャーディレクティブ2011/61/EU（「AIFMD」）は、投資家の利益のために投資家からの資金を調達し、確立された投資戦略に従って投資しますこのようにして、Stablecoinの償還価格が基礎となる資産の価値のあるパフォーマンスに固定されている場合、このタイプのStablecoinは、他の条件の代替投資基金として分類される場合があります。

第4に、スタブコインは仮想通貨と見なされる場合があります。 2018年7月9日に施行されたEU-AMLD5の第5回マネーロンダリング指令によれば、仮想通貨は非中央銀行または非公式発行機関によって発行されたデジタル価値表現を指します。仮想通貨の定義は、中央銀行や公式銀行によって発行または保証されていない非常に幅広い価値をカバーしていることがわかります。それらはすべて仮想通貨です。電子通貨と仮想通貨の関係は、電子通貨と譲渡可能な証券の関係と非常に似ており、反対で明確に区別されます。特定のStablecoinが電子通貨として認識されると、それは必然的に法的通貨に固定されるため、電子通貨として認識されたStablecoinは、AMLD5に基づく仮想通貨として分類することはできません。

第二に、EU指令の2層の適用構造に沿って、EU諸国の馬小屋の監督は、統一規制の原則に基づく国固有の違いを示しています。 EU指令は指令を受け入れる加盟国を拘束しているため、指令が指示される加盟国は、国内手続きを通じて指令を州の法律または法律に変換する必要があります。たとえば、英国は、EU Financial Instruments Market Directive-2を規制された活動の注文RAOを通じて、金融サービスおよび市場市場法の国内法に変換しました。ドイツは、第2金融市場修正法（Zweites Finanzmarktnovellierungsgesetz、2。Fimanog）を通じて、EU金融機器市場指令-2を国内法に変換しました。加盟国は「指令が必要とする結果を達成するための形式と方法を取得するため、EU指令が同じEU指令に従っていても、指令を受け入れる加盟国の機関によって管轄権を行使することができます。実際、ドイツはさまざまなEU指令の厳格な解釈の原則に従っていますが、フランスに代表される国はゆるく自由な解釈になる傾向があります。

第三に、StablecoinsのEUの規制は、集中化、イニシアチブ、段階性、利益/リスク相続を特徴とする規制戦略の採用を開始しました。現在のStablecoinsのための現在のEU規制の枠組みは、地方分権化、非専門化、および二重層によって特徴付けられます。これは、Stablecoinsの開発の初期段階での停止測定かもしれませんが、Stablecoinsが主流の支払いと金融システムに迅速に入ると、技術設計と実装機能がますます複雑になっています。 Stablecoinsは、EUの既存の規制の枠組みの外でオーバーフローする傾向がますます増えています。欧州の規制当局もこれについて非常に明確です。 2020年5月5日、欧州中央銀行は、グローバルなスタブコインに関する調査レポートを発表しました。欧州中央銀行は、「グローバルなスタブコインの潜在的な利益を得るためには、スタブコインが公式に動作できるようにする前に、関連するリスクに対処するために強力な規制の枠組みが必要である」と考えています。第一に、調査報告書は、Stablecoin保有者がStablecoinsをサポートする発行者または資産についての主張を持っているかどうかが、Stablecoinsの定性的の重要な基準であると考えています。第二に、欧州中央銀行は、スタブコインの可能性を深く掘り下げ、関連するリスクを制御する必要があると考えています。欧州中央銀行は、現在一般に認められている取引速度や利便性など、レポートにグローバルなスタブコインのいくつかの利点をリストしました。一方、欧州中央銀行は、スタブコインがもたらす可能性のあるさまざまなリスクと困難を避けていません。欧州中央銀行は、スタブコインは保有者による安全な銀行預金と見なされる可能性があると指摘しましたが、それは実際には「ガバナンスとリスク管理、および基礎となる資産または基金ポートフォリオの価値」によって決定されるためです。 Stablecoinの基礎となる資産またはポートフォリオが固定値を失うと、または固定された資産の価値が予想されるレベルから逸脱すると、ユーザーは正確な「安定した値」でキャッシュアウトすることはできません。さらに、stable岩の全身障害の可能性も、スタブコインの固有のリスクです。したがって、stablecoinsは完全に「安定」して安全ではありません。

EUは、Stablecoinsおよびその他の暗号通貨に関する規制とガイダンスが、EUの独立性と競争力を維持するために特別な重要性を持っていることを強く認識しています。 EUの政策立案者は、2020年に始まった世界的な公衆衛生危機が非ヨーロッパのサプライヤーへの過度の依存によって引き起こされる連鎖反応を暴露したと考えているため、情報技術、クラウドサービスプロバイダー、支払いシステム、オペレーターで地元のヨーロッパの電力を育むことに特別な注意を払うべきであると提案しました。世界的には、ヨーロッパはすでにフィンテックおよび暗号資産産業に位置付けられています。ヨーロッパのフィンテックはベンチャーキャピタルの最大の受益者です。ヨーロッパのすべてのベンチャーキャピタルファンドの20％がフィンテックに投資されており、これはアジアおよび米国のそれよりも高いです。 EUには優れた規制基盤もあります。 EUの誇り高いEU支払いサービス指令-2nd版は、競争の強化を目指しており、オープン決済のイノベーションを規制および促進するグローバルリーダーとして認められています。

4.私の国が安定した規制パラダイムの選択

世界中の国々のスタブコインのマクロ監督には、主に金融政策監督と法的コンプライアンス監督が含まれています。 Stablecoinプロジェクト監査の強化、透明性の向上、コンプライアンスの強化は、安定コインの開発にとって非常に重要です。現在、ますます多くのStablecoinプロジェクトが積極的に監督を受け入れています。彼らはある程度自由と利便性を犠牲にしますが、リスク管理の不十分またはコンプライアンスの欠如によって直接引き起こされる信用崩壊と法的訴訟を防ぐことができ、規制当局とより広範な開発スペースからの承認をもたらします。これはまた、私の国の立法および法執行機関の重要な実用的な条件をある程度、ある程度定型化するために、したがって、私の国に、スタブルコインの監督のための基本的な枠組みと基本的な道を提供します。

（i）私の国の馬鹿げた監督の内部および外部環境

私の国でのスタブコインの使用範囲の観点から見ると、スタブコインは、外国貿易、国際貿易和解、国境を越えた投資、国際支払い、および国境を越えた資本の流れにおいて明らかな利点を持っています。一方では、Stablecoinsのポイントツーポイントトランザクションモードの転送により、高額の手数料、面倒なステップ、および従来の銀行の支払いと清算のためのゆっくりとしたプロセスを節約し、和解効率と利益を大幅に改善しながら、支払いコストを大幅に削減します。一方、スタブコインの為替レートは比較的安定しており、価値は基本的に世界中で一貫しており、安全で安全な価格設定ユニットと決済メディアを提供することができます。さらに、Stablecoinsは、中央銀行のデジタル通貨のアプリケーションシナリオを拡大および充実させることができる私の国の中央銀行のデジタル通貨（デジタル通貨電子支払いDC/EP）とのシームレスな接続を達成することもでき、暗号通貨のエコシステムとFIAT通貨の双方向の流通と相互認識をさらに強化し、国の財務を維持し、財務を維持し、維持することで拡張の重要性を持ちます。

国際的な財政状況の観点から見ると、Stablecoinsは中国に、複雑な国際的な財政状況の下で発展のための良い機会を突破し、さらには良い機会を得ることさえあるかもしれません。 2020年の初めに、オーストラリア、ブラジル、デンマーク、韓国、メキシコ、ノルウェー、ニュージーランド、シンガポール、スウェーデンおよびその他の国の連邦準備制度と中央銀行は、一時的なドルスワップメカニズムを確立しましたが、中国を除外しました。米ドルの流動性を確保することを目的としたこのドル交換メカニズムは、世界で2番目に大きな経済を除外しており、実際には地政学の延長であり、人民元の国際化にかなりの不確実性をもたらしました。人民元の国際化も比較的遅いです。 2020年7月23日には、2020年6月にGlobal Banking Financial Telecommunications Association（Swift）が発表したデータによると、RMBは金額統計に基づいてグローバルな支払い通貨ランキングで5位になり、1.76％、米ドル、ユーロ、ポンドは、グローバルな支払いシステムの重要な位置を占めています。特に、米ドルの重量は2018年6月の39.35％から2020年6月の40.33％に上昇しており、世界の支払い通貨でのその優位性がさらに安定していることに言及する価値があります。したがって、人民元の国際化には長い道のりがあります。 Stablecoinsの出現は、私の国が中国に対する閉鎖ドル交換メカニズムを破る良い機会を提供するだけでなく、人民元の国際化を達成するのにも非常に役立ちます。

私の国はまた、より多くの市場志向の機関を引き付けて、RMBベースのStablecoinsを発行することにより、これに基づいて国境を越えた支払いとビジネスエコシステムの革新を実施し、独自の財政的主権を維持しながら人民元の国際的な状況を強化します。 2020年5月22日に開催された中国人民政治協議会議の第13回全国委員会のセッションで、CPPCCのメンバーは、「香港の国境を越えたデジタルコインの開発に関する提案」を提案しました中央銀行のデジタル通貨が中央銀行が実装する。この提案のデジタルスタブコインは、中国、日本、韓国、香港の4つの経済の通貨で構成される地域の定常コインです。これは、管理されたシナリオで民間部門によって開始および促進され、裁判に促進されるのに適しています。有利な政策を背景に、私の国は香港とマカオの現在の資産管理システムと信頼システムに依存して改革し、最初に地域のスタブコイン管理システムを探索して資金の安全を確保することができます。 At the same time, stablecoins can also be seamlessly connected with my country's central bank digital currency, making attempts to promote the central bank digital currency in Hong Kong and even implement internationalization, and discover and solve possible problems and risks in the application of central bank digital currency cross-border payments in advance. It can be foreseen that if digital stablecoins in China, Japan, South Korea and Hong Kong can be implemented, it will improve the risk resistance of regional trade under the influence of the international environment, and Hong Kong can also make new contributions to the development of the country's digital economy.

从Libra/Diem项目和中国央行法定数字货币（DC/EP）的态势来看，稳定币在我国的存在和发展仍有其特殊的意义，并可以和诸如Libra/Diem项目以及我国央行法定数字货币相互借力，共同发展。2019年5月，由Facebook主导的Libra/Diem项目旨在“创建一个服务于亿万人的，简单、无国界的货币体系和金融基础架构”。我国目前仍处于研究测试中的央行法定数字货币作为M0的替代，是由国家发行的法定数字货币，是以国家信用背书的数字化法币。因此从这个意义上来说，央行法定数字货币并非本文中所讨论的，不具备法偿性和法定性的“私人”稳定币。央行法定数字货币采用双层运营架构，支持收支双方“双离线支付”。但央行法定数字货币的运作和发行并非完全基于区块链技术，因为“区块链的去中心化性特性与中央银行的集中管理要求存在冲突”。但央行法定数字货币借鉴应用了区块链部分组成技术，例如，利用智能合约实现资金的定向流通，利用非对称加密认证身份。稳定币几乎是天然地可以和央行法定数字货币实现相互融通、共同发展，这不仅可以为数字经济与实体经济的深度融合打下关键基础，也为方兴未艾的去中心化金融提供了丰富的想象空间。

（二）根据稳定币的性质合理规划监管机构

稳定币的定性与分类对法律监管路径的选择意义重大。出于对稳定币的性质认识的不同，例如将稳定币认定为货币、证券或者电子货币，监管机构会根据不同的监管框架规范性质各异的稳定币。法币资产抵押型稳定币和加密数字资产抵押型稳定币经常被定性为货币市场基金，因为它们原则上投资于以它们所支持的货币计价的低风险、短期资产，目的是保持稳定的价值。被归结为货币市场基金的稳定币需要每个发行的单位都可以即使在以一篮子法币或者加密数字资产为抵押物的情况下，也被同化为货币市场基金单位。值得注意的是加密数字资产抵押型稳定币有时还会被定性为证券，从而受到证券法的规制。中央银行型稳定币则经常被视为电子货币。因为此类稳定币旨在用作支付工具，并且中央银行型稳定币的发行人承诺按面值随时赎回这些稳定币。与货币市场基金相比，电子货币对发行人的监管限制要严格得多，例如根据2009年《欧盟电子货币指令》（Electronic Money Directive, Directive 2009/110/EC），稳定币的发行人需要满足资本充足要求，并且发行人负有随时按面值赎回持有人稳定币的义务。

与金融监管体制改革相适应，我国应当修改法律明确监管部门的职能，提高监管部门的独立性和专业性，逐步实现金融混业监管下的稳定币监管落地。当前，我国对稳定币监管机构存在事实上监管主体的缺位。与前述欧美对稳定币的监管机构已经逐渐成型、各司其职不同，我国稳定币处于金融监管的盲区。由国务院金融稳定发展委员会牵头的“一委一行二会一局”分业金融监管体系在一段时期内不失为一种进步和突破。但是面对性质各异的稳定币，分业监管下人民银行、证监会、银保监会和外管局之间职能划分和协调成本都颇高，导致对稳定币等金融科技产品监管混乱，监管效率下降，并出现监管真空。稳定币作为一种横跨货币政策、证券、银行和外汇管理的金融科技现象，单凭“一委一行二会一局”之力恐怕难以实现有效监管。

监管部门缺位也导致我国经济生活和司法实践中大量存在的稳定币却陷入了监管真空之中。中国作为世界第二大经济体、国际金融中心之所在，同时事实上也是加密数字生态和稳定币快速发展的地区，分业监管的低效削弱了稳定币的发展和规范水平，也影响了我国金融科技的国际竞争力。当前，随着我国金融混合业务的快速发展，我国的金融监管模式逐渐向兼顾金融系统稳定和市场行为规范监管模式过渡。与之相适应，我国应当逐步在此基础上建立专门的稳定币监管机构。当前，中国人民银行和银保监会应当发挥其作为一线监管机关，对稳定币在发行和流通环节加强研究、监督与指导作用，共同承担对稳定币的监管职责，为下一阶段的稳定币监管提供经验积累和理论支持。

（三）欧美监管模式扬弃借鉴：我国稳定币监管路径初探

首先，借鉴美国和欧洲稳定币的全球治理经验，我国改革和加强对稳定币的法律规制与监管路径需要做好以下几方面工作。我国需要建立和完善稳定币法律监管框架和制度。尽管稳定币已经在我国的社会经济生活中崭露头角甚至有大行其道之势，司法实践和法院判决中也经常涉及稳定币，但我国尚未建立针对稳定币的法律规制体系，司法实践中各自为政现象较为突出。在民事法律方面，我国应当在民法典的基础上进一步明确稳定币的虚拟财产地位。在行政法方面，在借鉴欧美经验的基础上，我国可以利用后发优势，制定一部针对稳定币的跨货币、证券、银行、保险、信托、贸易金融、外汇管理和风险管理的综合性金融监管法规。在刑事法律方面，以反洗钱为抓手，明确要求稳定币的跨国发行、兑换、使用和赎回，需要符合我国有关反洗钱、外汇管理和支付结算等金融法律法规。发行方和交易所应当严格履行数字资产交易审慎核查义务，做好反洗钱和恐怖融资的合规审查以及风险防范工作。

其次，我国在对稳定币的监管手段上应当灵活运用监管研究报告、窗口指导、行业监管对话、监管沙盒、区域试点等多种监管手段实现对稳定币渐进、审慎和多样化的监管。当前，尽管我国在监管政策方面的基调是严格禁止加密数字货币和法币场内交易，但由于稳定币与生俱来的无国界性，稳定币生态事实上在我国金融体系中一直在不断发展。因此，我国对稳定币过于简单粗暴的监管范式实际上漠视了稳定币在我国经济生活中客观存在这一事实。改善对稳定币的监管手段，首先要把研究稳定币监管从“隐学”变为“显学”开始，大力支持和发展对稳定币在货币、金融、科技和法律上的研究。在此基础上有步骤、有计划地开始稳定币归口监管指导，不失时机地与稳定币发行方、分销商、交易撮合方、技术解决方、使用者展开对话，增强监管层与稳定币参与方的沟通理解与增强互信。此外，监管层应考虑推行沙盒监管或在基础设施比较好、金融生态比较活跃健康的区域内，如粤港澳大湾区，试验稳定币生态运作体系并及时总结监管效果。粤港澳大湾区呈现“一国两制三种货币”的特征，既在中央政府的统一管辖之内，又包含跨境和自治的区域；既为新型跨境支付提供了真实应用场景，又可以安全、有效地避免国际势力干预，是我国稳定币生态体系最理想的试点地区。

最后，我国应当积极主导稳定币的行业标准和监管政策并参与稳定币监管的全球合作。当前，数字经济正迎来新的发展契机。通过新冠疫情，世界各国更加充分认识到发展数字经济的重要性和紧迫性，纷纷加大技术、资金和研究投入。未来数字经济和数字金融的竞争势必更加激烈。在金融领域，我国一直具有善于利用后发优势的优良传统，中国证券市场的无纸化建构在几年时间内就走完了成熟市场几十年才完成的无纸化过程。在世界加密数字货币生态的快速形成中，我国同时也是世界稳定币的重要市场之一。因此，我国有技术条件和市场基础参与制定世界稳定币的行业标准和监管框架。

美国和欧洲对稳定币的执法行动和监管框架，意义已经不限于金融监管。其背后更深刻动因在于，许多国家已经认识到稳定币会影响国际货币金融秩序，对稳定币的监管事关国家的货币政策和金融稳定。现阶段锚定美元发行稳定币主要借用了美元作为世界货币的优势地位，而反过来与美元挂钩的稳定币又进一步提升了美元的世界影响力，这意味在全球范围内不同国家的居民都可以通过持有稳定币间接持有美元。随着这种情况的持续蔓延，美元在全球货币体系内的地位将得以进一步提升，美国也会进一步增强对全球经济系统的掌控程度。作为回应和应对措施，我国应当鼓励民营企业参与稳定币市场竞争，按照监管要求批准锚定人民币发行的稳定币，从而积极参与稳定币市场竞争，提升人民币在国际支付市场中的地位。

我们也必须充分认识稳定币的竞争、发展和监管都是在全球层面展开的。稳定币的出现正是为了解决跨境支付与跨法币和数字货币支付问题而生的，稳定币流动性也是全球化规模。“相同的业务、相同的风险、相同的规则”以及各国家之间一致的监管方法构成了七国集团（G7）全球稳定币工作组提出的监管指南。面对稳定币天然的跨国界流动性以及随之而来对世界金融稳定带来的巨大影响，二十国集团（G20）于2019年6月授权金融稳定委员会（FSB）检视全球各国对稳定币的法律监管框架，并就多边应对措施提供建议。因此，我国应当积极参与稳定币监管的国际合作以避免监管套利。

結論は

中国应继续在推动数字资产创新的同时维护我国在金融安全领域的国家利益。为维护金融体系安全，我国立法机关和监管机构应当继续完善监管规定。虽然针对加密数字资产和稳定币建立完整的监管框架是长期目标，但考虑到稳定币的发展态势以及国际监管形势，短期内我国可能无法对稳定币做出事无巨细的全面规范，从而应当针对比较迫切的风险出台监管措施，以促进金融创新活动有序开展。为维护金融主权安全，中国应当加紧参与建立全球稳定币的全面监管框架，并推进在我国可控的稳定币监管解决方案。此外，我国应当适时修正和调整对加密数字货币以及稳定币全面禁止的政策，建立专业、系统、完整的监管框架，将全球稳定币活动置于监管范围内。我国应当继续推动央行数字货币项目，并不断总结经验。同时，国家应当鼓励非国有企业积极参与稳定币实践，加强国有金融部门与非国有金融创新企业合作的稳定币“全球支付系统”，在增强支付自主权的前提下联合世界各国大力推进稳定币等金融科技探索。在与金融手段相关的其他安全维度下，中国人民银行和中国银行保险监督管理委员会以及金融、法律智库应该持续关注世界各国金融监管机构的最新研究进展，并向立法机关提交不断完善的稳定币立法建议。