RWA: 実物資産の上昇

この記事では、ブロックチェーン技術を通じて現実世界の資産（不動産、債券、株式など）をトークン化し、それを分散型金融（DeFi）エコシステムに統合する傾向と展望を探ります。この記事では、RWA の歴史的発展、その主な軌跡、直面している規制上の課題を紹介し、証券、不動産、融資、ステーブルコイン市場におけるこの分野の応用可能性と、起こり得る投資リスクを指摘しています。

1. RWAの発生源の追跡

RWA – 現実世界の資産

RWAの正式名称は Real World Assets で、文字通り「現実世界の資産」を意味します。これは、ブロックチェーンまたは Web3 エコシステム内で現実世界の資産をデジタルかつトークン化された方法で表現および取引することを指します。これらの資産には、不動産、商品、債券、株式、美術品、貴金属、知的財産などが含まれますが、これらに限定されません。RWA のコアコンセプトは、ブロックチェーン技術を通じて従来の金融資産を分散型金融 (DeFi) エコシステムに取り入れ、より効率的で透明性が高く安全な資産管理と取引を実現することです。

RWA の意義は、現実世界では比較的流動性が低い資産をブロックチェーン技術を通じて流動化し、それを基に DeFi エコシステムに参加して貸付、担保、取引などの業務を行うことができる点にあります。実際の資産をブロックチェーンの世界と結び付けるこの方法は、Web3 エコシステムにおける重要な開発方向になりつつあります。

RWA – 特別資産ステータス

RWA は、現実世界の資産をブロックチェーン内でユーティリティを生成できるデジタル資産にトークン化します。その本質は、暗号ネイティブ資産と従来の資産の間の架け橋です。暗号ネイティブ資産は通常、スマートコントラクトを通じて実装され、すべてのビジネスロジックと資産操作はチェーン上で完了します。「コードは法律である」という原則に従うこと。一方、債券、株式、不動産などの伝統的な資産は、現実社会の法的枠組みの下で運用され、政府の法律によって保護されています。 RWA が提案する一連のトークン化ルールでは、スマートコントラクトのオンチェーン技術サポートと、株式や不動産などの基礎資産の現実世界の法律による保護の両方が求められます。

実際、RWA の枠組みでは、トークン化とはブロックチェーン上でトークンを発行する単純なプロセスを指すだけではありません。これには、オフチェーンの現実世界の資産関係に関わる一連の複雑なプロセスが含まれます。トークン化のプロセスには通常、基礎となる資産の購入と保管、トークンをこれらの資産にリンクする法的枠組みの確立、そして最終的なトークンの発行が含まれます。このトークン化プロセスを通じて、オフチェーンの法律や規制、関連する製品の運用手順が統合され、トークン保有者に基礎となる資産に対する法的権利が与えられます。

図1

図2

RWA - 歴史的起源

RWA の開発の歴史は、初期の探査、初期の開発、急速な拡大の 3 つの段階に分けられます。

初期探査段階（2017-2019）

2017年：RWAの探査開始
分散型金融（DeFi）の概念が徐々に成熟するにつれて、RWA（リアルワールドアセット）の概念が形になり始めます。 PolymathやHarborなどの先駆的なプロジェクトでは、証券のトークン化の実現可能性を探り始めています。 Polymath はセキュリティトークン発行プラットフォームの作成に注力しており、法令遵守の問題の解決に取り組んでいます。一方、Harbor はセキュリティ資産をブロックチェーン上で流通できるようにするコンプライアンスフレームワークの提供に取り組んでいます。
2018年：商品のトークン化の始まり
不動産や商品のトークン化の分野では、いくつかのパイロットプロジェクトが登場し始めています。たとえば、RealT プロジェクトは米国の不動産をトークン化し、世界中の投資家がトークンを購入することで米国の不動産の部分的な所有権と賃貸収入を得られるよう試みています。
2019年：TACアライアンス設立
TAC アライアンスは、RWA の標準化とクロスプラットフォームの相互運用性を促進し、さまざまなプロジェクト間の協力と開発を促進するために設立されました。さらに、この期間中に、SecuritizeやOpenFinanceなどのプラットフォームも立ち上げられ、トークン化された資産のコンプライアンスソリューションを企業に提供することに重点を置いていました。

初期開発段階（2020年～2022年）

2020年：複数のプロジェクトでRWAを導入
Centrifuge プロジェクトは、現実世界の売掛金や請求書をトークン化することで中小企業がブロックチェーン上で資金調達できるようにすることで注目を集めています。さらに、AaveやCompoundなどの有名なDeFiプロジェクトも、貸付事業の範囲を拡大するために、担保としてRWAを導入しようとし始めています。
2021年：Maker DAOがRWA市場に参入
Centrifuge は、MakerDAO の貸付プラットフォームに RWA を担保として導入し、ユーザーが RWA を保有することでステーブルコイン DAI を取得できるようにしました。
2022年: 伝統的ファンドがRWAを導入
JPモルガン・チェースやゴールドマン・サックスなどの大手金融機関は、ブロックチェーンを通じて伝統的な資産をデジタル化する方法を探るために、RWA関連の研究やパイロットプロジェクトを開始しています。 RWAの標準化された開発と世界的な普及を促進するために、RWAアライアンス（Real World Asset Alliance）が設立されました。

急速な拡大期（2023年～現在）

2023年：RWAの法的解釈に対する政府の介入
ブラックロックやフィデリティなどの大手資産運用会社は、流動性と透明性を向上させるために、資産ポートフォリオの一部をトークン化を通じて管理しようとし始めています。米国証券取引委員会（SEC）と欧州証券市場監督局（ESMA）も徐々に介入し、RWAに関連する規制枠組みの構築を試み始めています。

図3

2. RWAトラック方向

伝統的な資産形態の多様性を考慮すると、RWA トラックはさまざまな分野でも活躍しています。不動産、商品、貴金属、美術品、高級品などの有形資産から、債券や証券、知的財産、カーボンクレジット、保険、不良資産、法定通貨などの無形資産まで、RWA（リアルワールドアセット）はさまざまな分野でその応用可能性を実証しています。

図4

不動産業界

伝統的な金融では、不動産は一般的に長期投資において比較的安定した資産とみなされており、通常の市場環境では、不動産は大きな資本増加の可能性を秘めています。しかし、不動産の流動性の低さとレバレッジの高さという特性により、不動産取引の敷居が上がり、不動産セクターの個人投資家の投資リスクが増大しました。不動産関連のRWAプロジェクトでは、不動産のトークン化により資産の流動性が大幅に向上し、個人が負うリスクが軽減されます。

有形資産: 不動産や貴金属などの物理的な資産のトークン化に焦点を当て、従来は取引が困難だったこれらの資産をブロックチェーン上で流動化します。
Landshare: Landshare はトークン化を通じて、特にブロックチェーンベースの不動産ファンドモデルを通じて、小規模投資家が不動産市場に参加できるようにします。
PropChain: 投資家が実際に不動産を購入することなく、トークンを通じて世界の不動産市場に参入できるようにするブロックチェーンベースのグローバル不動産投資プラットフォームを提供します。
RealT、RealtyX: 投資家が米国の不動産の一部を所有し、トークンを購入することで賃貸収入を得ることができます。

法定通貨からステーブルコインへ

ステーブルコインの分野には、USDT（テザー）、FDUSD、USDC、USDEなどがあります。これらのステーブルコインは、法定通貨の価値に固定されることにより、暗号市場でボラティリティの低い資産を提供します。その中で最も有名なのはUSDT（テザー）です。テザーは現在最大の市場シェアを持つステーブルコインであり、その価値は米ドルと1:1の比率で固定されています。つまり、各 USDT の価値は 1 米ドルに相当します。

従来の金融市場では、法定通貨自体は準備金と規制のメカニズムを通じて価値を維持する現実世界の資産 (RWA) です。法定通貨がステーブルコインの形でブロックチェーンに入ると、プログラム可能なデジタル資産に再パッケージ化され、貸付、支払い、国境を越えた送金など、分散型金融（DeFi）エコシステムにおけるさまざまな操作に直接参加できるようになります。テザーはUSDTの価値を米ドル建ての現実世界の資産に直接リンクするため、USDTの安定性が大幅に向上し、RWAの導入と使用に比較的安全で安定した環境が提供されます。

USDTの動作メカニズム
Tether は準備資産のバスケットを保有することで USDT の価値をサポートします。これらの準備資産には、現金、現金同等物、短期国債、コマーシャルペーパー、担保付きローン、少量の貴金属が含まれます。ユーザーが法定通貨（USD など）を Tether アカウントに入金すると、Tether はユーザーに同等の価値の USDT を発行し、USDT と USD の 1:1 ペッグを実現します。
USDTの安定性とリスク

システムリスク: USDT の価値は米ドルに直接リンクされているため、USDT のユーザーは米ドルに関連するシステムリスクと市場変動を負担する必要があります。たとえば、世界市場で米ドルが大幅に下落した場合、USDT の購買力も低下します。
規制リスク: 規制当局が Tether の運用モデルに疑問を呈したり、措置を講じたりすると、USDT の発行と使用に影響が出る可能性があります。
担保リスク: Tether は USDT が準備資産によって完全に裏付けられていると主張していますが、これらの準備資産の透明性と妥当性については疑問が残っています。 Tether が十分な準備金を維持できない場合、または準備資産の質が低下した場合、USDT の価格は固定されなくなり、USDT は米ドルに対して 1:1 の価値を維持できなくなります。
流動性リスク: 極端な市場状況下では、Tether は流動性が不足する可能性があります。多数のユーザーが同時に USDT を米ドルに戻すことを要求した場合、Tether は短期間でこれらの要求に応じることが困難になり、市場のパニックや価格変動を引き起こす可能性があります。

Tether が直面しているさまざまな困難や問題は、ステーブルコイン市場に特有のものではなく、RWA 市場全体の問題です。 RWA の安全性は、その基礎となる資産の品質と常に密接に関連しており、さまざまな国や地域の法律や規制の影響を受けやすいです。

貸出市場

RWA と信用ローン市場を組み合わせることで、より多くの担保オプションとより高いローン金額を実現できます。 MakerやAAVEなどのDeFiプロトコルでは、借り手はローンの安全性を確保するために、ローン金額を超える暗号資産を担保として提供する必要があります。 RWAの介入により、不動産や売掛金などの伝統的な資産が担保の範疇に含まれ、担保対象資産の範囲が拡大し、暗号資産だけでなく実体経済の資産もこのシステムに参加できるようになりました。この措置により、小規模企業や零細企業の発展のためにより多くの公的資金が投入され、大企業にはより多くの融資チャネルが提供されることになります。同時に、一般投資家も企業に投資し、将来の発展による利益を得ることができます。

債券および証券

伝統的な金融市場では、債券と証券が最も広く使用されている投資方法であり、多くの場合、完全な金融規制システムを備えています。したがって、債券や証券に関連するRWAプロジェクトでは、実際の法律や規制に合わせることが最も重要なステップです。

Maple Finance: 企業や貸し手がチェーン上でローンプールを作成および管理する方法を提供し、債券の発行と取引をより効率的かつ透明化します。
Securitize: トークン化された証券の発行、管理、取引サービスを提供します。このプラットフォームにより、企業はブロックチェーン上で債券、株式、その他の証券を発行することができ、トークン化された証券がさまざまな国の法律や規制の要件を満たしていることを保証するための完全なコンプライアンスツールセットが提供されます。
Ondo Finance: 提供される商品には、安定した収益をもたらすトークン化された短期国債ファンドが含まれており、DeFi と従来の金融の境界がさらに曖昧になっています。

3. RWA市場規模

RWAは2023年5月以降、大きな爆発的な増加を経験しています。執筆時点で、defillamaによると、RWAに関連するTVLは依然として63億米ドルと高く、前年比6,000%の増加となっています。

図5

RWA.xyzの公式サイトのデータによると、RWA関連の資産保有者は62,487人、資産発行者は99社、ステーブルコインの総額は1,690億米ドルに上る。

図6

Binance や他の多くの有名な Web3 企業も、RWA の将来の市場価値について非常に楽観的であり、その総市場価値は 2030 年に 16 兆米ドルに達する可能性があるとさえ見積もっています。

図7

新興分野として、RWA は前例のない強さで DeFi 市場を変えており、その大きな可能性は投資家の期待に値します。しかし、RWA プロジェクトの開発は現実に大きく左右されるため、国や地域によって異なる法律や規制が開発の制約になりやすいのです。

4. RWAエコシステムの開発

ゴールドマン・サックスやソフトバンクなどの伝統的な資本や、BinanceやOKXなどの有名なWeb3企業の参入により、RWAトラックの強力なプロジェクトが徐々に登場してきました。 Centrifuge、Maple Finance、Ondo Finance、MakerDAOなどの新旧のプロジェクトがこのブルーオーシャンで優位性を発揮し始めており、テクノロジーとエコシステムの面でRWAの真のリーダーとなっています。

Centrifuge: 現実世界の資産をブロックチェーン上に置くためのプロトコル

コンセプト

Centrifuge は、現実世界の資産をトークン化するためのオンチェーンプラットフォームです。分散型資産ファイナンスプロトコルを提供し、MakerDAOやAaveなどの暗号市場でよく知られているDeFiレンディングプロトコルと、現実世界の担保を持つ借り手（通常はスタートアップ）を組み合わせて、DeFi資産と実物資産間の循環を完成させます。

開発資金

Centrifugeは設立当初から資本の引く手あまたで、2018年から2024年にかけて5回の資金調達で総額3,080万ドルの資金援助を受けています。ParaFi CapitalやIOSG Venturesなど、著名なVCも支援しています。遠心分離機プロジェクト自体も素晴らしい成果を達成しました。現在、1,514の資産がトークン化されており、総資金調達資産は6億3,600万米ドルに達し、前年比でTVLが23%増加しています。

図8

技術アーキテクチャ

Centrifuge コアアーキテクチャは、Centrifuge Chain、Tinlake、オンチェーン純資産価値 (NAV) 計算、および階層型投資構造で構成されています。その中で、Centrifuge Chain は Substrate (Polkadot 並列チェーンの一部) 上に構築された独立したブロックチェーンであり、資産のトークン化とプライバシー保護の管理に専念しています。 Tinlake は、資産から NFT を生成し、これらの NFT を担保として使用することで発行者が流動性を獲得できるようにする分散型資産ファイナンスプロトコルです。

図9

完全な貸付業務プロセスでは、現実世界の資産がTinlakeプロトコルを通じてNFTにトークン化され、これらのNFTが担保として使用され、発行者がプールから流動性を獲得し、投資家がプールに資金を提供します。同時に、オンチェーンの NAV 計算モデルにより、投資家と発行者は資産の価格とステータスを透明に確認できるようになります。階層型投資構造により、セカンダリトランシェ (高リスク、高リターン)、中間トランシェ、およびシニアトランシェ (低リスク、低リターン) の 3 つの異なる貸付階層が可能になります。

図10

開発問題

CentrifugeプロジェクトはRootDataのRWAプロジェクト注目度で第1位にランクされていますが、TVLなどのコアデータは2022年の弱気相場の影響と2024年のプロジェクト期待の失敗により下落しており、現在はわずか497,944米ドルです。

図11

ONDO Finance: 米国の債務トークン化のリーダー

コンセプト

DeFi 資金と実物資産の循環プラットフォームの構築に取り組んでいる Centrifuge とは異なり、Ondo Finance は、機関レベルの金融商品とサービスを提供し、オープンで許可のない分散型投資銀行を作成することを目的とした、分散型機関レベルの金融プロトコル (Institutional-Grade Finance) です。現在、Ondo Finance は、ステーブルコイン以外の安定した資産オプションの作成に注力しており、リスクフリーまたは低リスクで安定した価値上昇とスケーラブルなファンド商品 (米国債、マネーマーケットファンドなど) をブロックチェーンに導入して、保有者が比較的安定した資産を所有しながら、ほとんどの基礎資産の収益を享受できるようにしています。

開発資金

ONDO Financeはこれまでに3回の資金調達を完了しており、Pantera Capital、Coinbase Ventures、Tiger Global、Wintermuteなどの有名機関から総額3,400万米ドルを調達しました。さらに、ONDO Finance には、チェーンサポート、資産保管、流動性サポート、サービス施設の 4 つの分野で 82 ものパートナーがいます。

図12

ONDO Financeの市場パフォーマンスも良好です。プロジェクトトークンONDOの現在の価格は0.6979米ドルです。 Aラウンドの資金調達価格0.0285ドル、ICO資金調達0.055ドル、初値0.089ドルと比較すると、それぞれ2448%、1270%、784%増加しており、市場がプロジェクトを熱狂的に追い求めていることが分かります。

図13

TVLなどの主要データに関して、ONDO Financeは今年4月以降大幅な成長を遂げており、現在は5億3,897万米ドルに達し、RWAトラックで3位にランクされています。

図14

製品アーキテクチャ

ONDO Financeの現在の主なターゲットはUSDYとOUSGです。

USDY (Dollar Yield Token) は、ステーブルコインの可用性と米国債の利回りの利点を組み合わせた、Ondo USDY LLC が発行する新しい金融商品です。他の多くのブロックチェーン利回り商品とは異なり、USDY は米国の法律と規制に準拠するように構成されており、短期米国債と銀行当座預金によって裏付けられています。

USDYには、USDY（累積型）とrUSDY（リベース型）の2種類があります。 USDY（蓄積型）のトークン価格は、原資産の収益に応じて上昇するため、長期保有者や現金管理のニーズに適しています。 rUSDY（リベース型）は、トークン価格を1.00米ドルに維持し、トークン数の増加により収益を実現するため、決済や交換ツールとして適しています。

OUSG（オンド短期米国政府債）は、トークン化を通じて流動性エクスポージャーを提供し、投資家に超低リスクで流動性の高い投資機会を提供する目的で、オンド・ファイナンスが発行する投資手段です。 OUSG トークンは米国短期国債に固定されており、保有者は即時発行と償還を通じて流動性のメリットを得ることができます。

トークン化構造：OUSGの原資産は主にブラックロックの米ドル機関投資家向けデジタル流動性ファンド（BUIDL）に預けられ、残りは流動性を確保するためにブラックロックのフェデラルファンド（TFDXX）、銀行預金、USDCに預けられます。 OUSG株はブロックチェーン技術を通じてトークン化されており、24時間365日譲渡・取引が可能です。
発行および償還のメカニズム: 投資家は USDC を通じて OUSG トークンを即時に取得するか、OUSG トークンを USDC に交換することができます。
トークンバージョン：USDYと同様に、OUSGもOUSG（蓄積型）とrOUSG（リベース型）に分かれています。

OUSGとUSDYはどちらもユーザーのKYCサポートを必要とするため、OndoはバックエンドのDeFiプロトコルであるFlux Financeと協力して、ライセンス投資を必要とするOUSGなどのトークンに対してステーブルコイン住宅ローン融資サービスを提供し、プロトコルのバックエンドへの許可のない参加を実現します。

ブラックロック BUIDL: イーサリアム初のトークン化ファンド

コンセプト

BlackRock BUIDLは、世界的に有名な資産運用会社BlackRockとSecuritizeが共同で立ち上げたETF（上場投資信託）です。正式名称は「iShares US Infrastructure ETF」、コードは BUIDL です。 BUIDL は USDY に似ており、本質的には証券です。ユーザーが BUIDL に 100 ドルを投資すると、安定した価値 1 ドルのトークンを受け取ります。同時に、この 100 ドルの経済的利益も享受できます。

規制遵守

多くの RWA トラックプロジェクトとは異なり、BUIDL はコンプライアンスの点ではより完全です。 BUIDL ファンドは、ブラックロックが英領バージン諸島 (BVI) に設立した特別目的会社 (SPV) によって運営されており、ファンドの資産と負債を分離するために使用される独立した法人です。同時に、BUIDL ファンドは米国証券法に基づく Reg D 免除を申請しており、資格のある投資家のみに開放されています。

基礎資産

ブラックロック・ファイナンシャルがファンドの資産管理を担当しています。このファンドは、短期米国債や翌日物レポ契約などの現金同等物に投資し、各 BUIDL トークンが 1 ドルの安定した価値を維持するようにします。 Securitize LLC は、BUIDL ファンドのトークン化プロセスを担当しており、これにはファンドの株式をオンチェーントークンに変換することも含まれます。オンチェーン収益はスマートコントラクトによって自動的に生成されます。

市場の反応

ブラックロック自身の強みと評判に支えられ、BUIDLファンドは市場認知度、TVL、その他のデータの面で非常に優れたパフォーマンスを発揮しています。 TVLは5億241万米ドルで安定しており、RWA TVLランキングでは第4位にランクされています。

図15

図16

技術的なアーキテクチャの点では、BUIDL は他のプロジェクトほど革新的ではありませんが、暗号市場におけるブラックロックの長年の評判は、このプロジェクトに RWA トラックでの位置を与えるのに十分です。

RWAエコシステムでは、従来の融資とDeFiを統合するCentrifuge、証券とDeFiを統合するONDO FinanceやBlackRock BUIDLに加え、不動産とDeFiの統合でもブレークスルーがありました。たとえば、Propbase は不動産資産を直接トークン化して流通させ、PARCL は相互トークンを使用してコミュニティや場所に投資できるようにします。

5. 結論

RWA は本質的に現実世界の資産です。このトラック全体の基本的な目的は、実物資産とオンチェーン資産間の相互運用性を実現し、より多くの実物資金がブロックチェーンに流入できるようにしながら、DeFiと従来の金融の境界を徐々に曖昧にすることです。
RWA のメイントラックには、有形資産と無形資産の両方が含まれます。現在、当社は証券、不動産、信用貸付、ステーブルコインの 3 つの主要分野に注力しています。
他のトラックと比較して、RWA トラックはより厳しい監督の対象となり、より厳格なコンプライアンス要件が課せられるため、一部の有名企業には大きな利点がもたらされます。

RWA トラックには強力なストーリーと見通しがあるものの、その遵守状況が不確実であるため、関連プロジェクトへの投資には依然として慎重さを保ち、いつでも起こり得るリスクに備える必要があります。

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