分散型金融（DeFi）の最も注目すべき特徴の 1 つは、「利回り」という概念の人気です。ユーザーを引き付けるために、新しいプロトコルは毎日途方もなく高い数字を宣伝しています。これらのトークンの APR は 97%、これらのトークンの APY は 69,420% などです。もちろん、DeFi のこの機能は、新規参入者を疑わせるものでもあります。一般的な普通預金口座の金利が 0.5 パーセントであるのに、聞いたこともないブロックチェーン上の新しいプロトコルが 10 億パーセントの利益を上げることができるのはなぜでしょうか?

この記事では、DeFi 利回りの概念をわかりやすく説明します。 DeFi プロトコルが顧客に利回りを提供する最も一般的なメカニズムをリストします。特に、次のような議論をします。

DeFi の利回りは、基礎となる DeFi プロトコルの価値から生じるため、利回りを生み出す DeFi プロトコルを使用して資金をロックすることは、プロトコル自体に本質的な価値があるという賭けです。

「出力」の定義

この記事では、利回りを、財務状況が価値を生み出すと予想される比率と定義します。これは、債券の「最終利回り」（YTM）の TradFi（伝統的金融）の定義とほぼ一致しており、債券の現在の価格で額面通りに得られる利率です。大まかに言えば、1.0 単位の価値を保有し、それを 10% の利回りのプロトコルに預けた場合、1 年後には 1.1 単位の価値を持つことが期待できます。

額面

上記で「価値」という言葉をどのように使用したかに注目してください。 「価値」とはどのように定義すればよいでしょうか?実のところ、それはあなた次第です。価値の単位を理解することが、DeFi のリターンを理解する鍵となります。

たとえば、DeFi プロトコルがネイティブ資産トークンのステーキングに対して 1,000% の利回りを提供するとします。このトークンは現在、1コインあたり2ドルで取引されています。 100 ドルを用意し、50 トークンを購入して全額をステークし、年末に 50 * 1,000% = 500 トークンを受け取ることを期待します。

1 年が経過し、代わりに 500 トークンを受け取りました。つまり、1,000% の利益を得たことになります。しかし現在、これらのトークンの価値はそれぞれわずか 1 セントです。つまり、500 トークンの合計価値は 5 ドルとなり、米ドル換算で 95% の損失を被ったことになります。一方、トークンあたりの価格が 20 ドルの場合、レバレッジは 10,000 ドルとなり、米ドル換算で 10,000% のリターンとなります。

要点は、これらのトークンの 1,000% の利益が USD 価値の 95% の損失よりも良いと思うかどうかはあなた次第であり、これらのトークンの本質的価値が USD よりも高いと思うかどうかによって決まるということです。 （この場合は、おそらくそうはなりません。）

この例は、プロトコルの利回りを理解するには、利回りを支払う資産を理解する必要があり、利回りを支払う資産の価値の潜在的な変動は考慮する必要があるリスクであることを示しています。

利回りを計算する

価値の単位が正しい場合でも、利回りの計算方法に大きな違いが生じる可能性があります。非常に高い利回りが見られる場合に注意すべき一般的な側面をいくつか示します。

APR と APY:年率は、毎年発生する付加価値の額です。年間収益率とは、複利（配当金の再投資）を前提として毎年蓄積される付加価値の額です。特定のプロトコルに応じて、複利を想定することが意味をなさない場合があります。プロトコルに適した番号を使用してください。

ルックバック期間: DeFi プロトコルで表示される APY データは、過去のある期間のデータに基づく場合があります。過去 1 日、過去 1 週間、過去 1 年など、さまざまな期間のデータに基づく場合があります。市場のボラティリティ、プロトコルのパフォーマンスなどの変動性を考慮すると、APY は大幅に変化する可能性があります。したがって、過去および将来の市場状況に応じて、予測される APY は実際の APY と同程度になることも、異なることもあります。プロトコルの APY データが計算される期間を理解することで、このリスクを軽減します。

APR について説明します。APRは Annual Percentage Rate (年利率) の略で、複利の影響を考慮しない実際の年間収益率です。

APY について説明: APY は Annual Percentage Yield (年間利回り) の略で、複利の影響を考慮した実際の年間収益率です。

収益の仕組み

DEX/AMM

分散型取引所 (DEX) と自動マーケットメーカー (AMM) は、収益を生み出すプロトコルの典型的な例です。これらは金融工学における画期的な成果であり、「DeFi のゼロから 1 のイノベーション」と呼ばれています。

仕組みは次のとおりです。流動性プロバイダー (LP) は、トークンのペアを流動性プールに預けます。これらのプールの目的は、トレーダーが仲介者なしでトークンを別のトークンと交換できるようにすることです。為替レートは定数積などの式に基づいてアルゴリズム的に決定されます。これらのトークンを預け入れる代わりに、LP は、提供したプールの流動性に比例して、トレーダーに請求される手数料の一部を受け取ります。通常、トレーダーにはプール トークンの額面価格で手数料が請求されます。

たとえば、過去 24 時間に TraderJoe USDC-AVAX プールは LP に支払われた取引手数料として 156,000 ドルを受け取りました。プールの合計価値が 1 億 6,600 万ドルであることを考えると、これは流動性プロバイダーの年間金利 156,000 ドル * 365 / 1 億 6,600 万ドル = 34.2% に相当します。

従来の金融（TradFi）における同様の設定は、市場における資産の最高入札価格と最低売り値を追跡する集中型注文帳です。最大の違いは、TradFi 設定では取引所とブローカーが取引手数料を請求するのに対し、DeFi では LP が同じ手数料を請求することです。 DeFi では、誰もがマーケット メイキングのあらゆる側面に参加できるというのは素晴らしいことです。

LP にはリスクがないわけではありません。トークンの相対的な価値が大幅に変化した場合、LP は一時的な損失を被る可能性があります。他の DeFi プロトコルと同様に、スマート コントラクトにもハッキングや悪用のリスクが伴います。

しかし、基本的に、DEX および AMM LP の収益源は明らかです。それは、取引手数料です。 DEX と AMM は流動性プールや資産を交換する自動アルゴリズムといった価値あるサービスを提供しているため、トレーダーはこれらの手数料を喜んで支払います。取引ペアの人気が高まるほど、取引量が増え、手数料が高くなり、LP の収入も増加します。言い換えれば、リターンは基礎となるプロトコルの価値から生まれます。

貸出プール

レンディングプールは流動性を提供するように設計されている点で DEX/AMM に似ています。違いは、流動性が売却ではなく負債の形で提供されることです。

AAVE を例に挙げてみましょう。ユーザーは融資プールに資金を預け入れ、そこから変動金利または固定金利を受け取ることができます。一方、借り手は資産を担保として預け、担保の価値の一定割合（担保比率）で他の資産でローンを組むことができます。ローンに対する担保の価値が一定のしきい値を下回らない限り、ローンは「健全」な状態を維持し、借り手は利息を含めローンを返済する期間が無制限になります。ただし、担保の価値がしきい値を下回ると、担保は清算（つまり売却）され、債務はキャンセルされます。

たとえば、借り手は食料品の支払いのために USDC でローンを借りたい場合があります。これを行うには、ETH を預け入れますが、次の 2 つの状況により ETH が清算され、ローンが閉鎖される可能性があります。1 ) ETH の価格が十分に下がった場合、または2 ) ローンに十分な利息が発生した場合。これらのイベントが発生しない限り、ローンはそのまま継続されます。ローンの返済が完了すると、借り手は ETH を返却されます。

これを再び TradFi の設定に例えると、中央集権型の世界では、銀行やその他の機関 (ファニーメイやフレディマックなど) が金利手数料を徴収し、その非常に低い金利を貯蓄者に転嫁します。 DeFi では、貸し手自身がこの価値を獲得し、金利はオープンソース コードによってアルゴリズム的に設定されます。

明らかに、この種のサービスには本質的な価値があります。金融仲介業者を必要とせずにローンを自動的にカバー、発行、決済、終了する機能は、それ自体が価値があります。人為的ミスの可能性を排除し、資本効率を向上させるなどです。これに資産を貸し出すと、プロトコルに価値を貢献したことに対して報酬が支払われます。結局のところ、資産を借りても収入が生まれないのであれば、借りることはないですよね？

ステーキング

多くのプロトコルでは、資産のロックを指すために「ステーキング」という用語を使用していますが、これは誤りです。本当の意味でのステーキングとは、潜在的な価値を得るために価値を失うリスクを負うことです。

私の意見では、ステーキングによる収益の最も優れた例は、Cardano、Solana、そして最終的にはEthereumなどのブロックチェーンで採用されているProof of Stakeメカニズムです。アルゴリズムは Ouroboros や Last Message Driven Greediest Heaviest Observed SubTree など難解なものになることもありますが、その背後にある直感は単純です。

ステーキング証明は、ブロックチェーン上のトランザクションの整合性（二重支払いや不正会計などがない）を保証するためのものです。一連のトランザクションの整合性を保証するために、バリデータノードは、各トランザクションがブロックチェーンのルールに従って有効かどうかを確認します。

バリデーターが誠実に機能するとどうやって信頼できるのでしょうか?ここで Proof-of-Stake が登場します。大まかに言うと、次のように機能します。

1.ユーザーはバリデーターに資産の一部を差し出します。

a.一度ステークすると、通常は数週間から数か月の最小ロックアップ期間があります。最終的に、ユーザーは資産を引き換えることができます。

2.バリデーターが行う誠実な作業（トランザクションの整合性の計算、正しいブロックへの投票など）ごとに、報酬が与えられます。

b.ステーカーには報酬が支払われ、それが利回りとなります。

3.バリデーターによる不正行為（ルール違反、不正行為、オフラインなど）があった場合、バリデーターは削減されます（つまり、資金の一部が没収されます）。

紀元前ペナルティは賭け金に応じて課されます。

4.バリデーターは互いの作業を検証し、投票して正直か不正直かを判断します。

プルーフ・オブ・ステーク・ネットワークのセキュリティは、ネットワーク全体を不正にするのに十分なバリデーターを制御するために必要な金額が手に負えないという事実から生まれます。

事実上のプルーフ・オブ・ワークの後継として、プルーフ・オブ・ステークは分散型コンセンサスの分野における画期的な成果です。バリデーターを使用して資産をロックすると、基盤となるネットワークのセキュリティに貢献することで収益を得ることができます。これは本質的に価値のあるものですが、バリデータが不正であったり侵害されたりした場合は、その収益を失うリスクがあります。

良い収入源

収益を生み出す方法についてあまり考えたくない場合は、オプティマイザーが適しているかもしれません。これらは、あなたの資産を取得し、舞台裏で一連の DeFi 操作を実行し、最終的にさらに多くの資産をあなたに返すという、頭をひねるメカニズムです。この種の業務を最もよく例えると、おそらく投資信託やヘッジファンドでしょう。つまり、実際に投資を行うのではなく、アルゴリズムにアウトソーシングするのです。

Yearn Finance の金庫はおそらくこの最も有名な例でしょう。彼らは多種多様な資産を受け入れ、さまざまな戦略を使用して資産から利益を得ます。たとえば、LINK ボールトには次のような説明があります。

CREAM 貸し手オプティマイザー

収入を得るためにCREAMにLINKを提供します。

ヴェスパーファイナンス再投資

VSP を獲得するには、Vesper Finance に LINK を提供してください。獲得したトークンは収穫され、さらに LINK と引き換えに販売され、戦略に再入金されます。

ローン

AAVE に LINK を提供して関心を喚起し、ステークされた AAVE トークンを受け取ります。ロックが解除されると、獲得したトークンが収集され、さらに LINK と引き換えに販売され、戦略に再入金されます。この戦略は、LINK借入トークンも対象としています。借りたトークンは対応する yVault に預けられ、利回りが生成されます。

MakerDAO代表

LINK をステークして MakerDAO 金庫に DAI を鋳造し、この新しく鋳造された DAI を DAI yVault に預けて利回りを生み出します。

リーグDAO再投資

LEAG を取得するには、League Dao に LINK を提供します。獲得したトークンは収穫され、さらに LINK と引き換えに販売され、戦略に再入金されます。

収益最適化ツールのもう 1 つの優れた例は、Gro Protocol です。 [完全な開示: 私は、Gro Protocol の分散型マーケティング部門である G-Force のメンバーですが、GRO を授与されていません。 Gro はリスク階層化ステーブルコイン利回り最適化ツールなので、USDC、USDT、DAI などの資産を受け入れます。これらを下流のさまざまなプロトコルに預けて、取引手数料（DEX からなど）、貸付収入（貸付プールからなど）、プロトコルインセンティブ（ガバナンストークンなど）を生み出し、元のステーブルコインに戻して清算します。

Groプロトコルの資本配分

イールドオプティマイザーは複数の戦略を組み合わせるため魅力的であり、いずれかの戦略が失敗しても、他の戦略で利益を上げることができる可能性があります。また、個々のプロトコルがどのように機能するかを調べる時間も節約できます。つまり、最適化戦略の作成者を信頼するというリスクを負うことになります。得られる利益は、最適化戦略の良し悪しによって決まります。

デリバティブ

金融デリバティブは DeFi においてますます人気が高まっている分野であり、ますます洗練された製品が利用可能になっています。前回の記事では、ユーザーが単一担保オプション保管庫で利回りを得ることができる分散型オプション取引所である Dopex を紹介しました。もう 1 つの優れた例は Ribbon Finance です。これは、ユーザーに DeFi 資産のカバード コール オプションを発行し、プット オプションを販売するメカニズムを提供します。これらの場合、生み出される収益は、原資産の特定の価格変動のリスクを取ることによって得られます。

デリバティブは諸刃の剣です。一方で、これらのプロトコルの独創性は、DeFi が産業として成熟するにつれて間違いなくより価値が高まるニッチな分野を埋めています。一方、これらはかなり複雑な金融技術であり、平均的な DeFi 参加者が理解することは期待できません。デリバティブベースのプロトコルから収益を得るつもりなら、デリバティブが収益に直接関係する方法でどのように構成されているかを理解することが非常に重要です。

ガバナンス

ガバナンス トークンは、広告収入の最大の源泉の 1 つですが、最も理解しにくいものでもあると言えます。名前が示すように、これらのトークンは、提案とオンチェーン投票を通じて、基盤となる DeFi プロトコルのガバナンスに参加する権利を保有者に与えます。これらの変更は、最小のパラメータ変更（例：「この金庫の金利を 0.1% 引き上げる」）からエコシステム全体のオーバーホール（例：MIM と Wonderland の統合）まで多岐にわたります。

DeFi プロトコルが最初に開始されると、流動性プロバイダーやその他の初期参加者に独自のプロトコルのガバナンス トークンを報酬として与えることが多く、このプロセスは「流動性マイニング」と呼ばれます。また、ガバナンストークン用の流動性プールをDEX上に立ち上げ、これらのトークンをUSDCやETHなどの共通資産と交換できるようにします。これにより、トークンの市場価格が決まります。

すると、次のような疑問が生じます。ガバナンス トークンはなぜ価値があるのでしょうか?標準的な答えは、ガバナンス トークンは会社の株式に似ているということです。理論上、あなたは契約の将来のキャッシュフローの一部を受け取る権利があり、それに関して何らかの意思決定権も持っています。しかし、実際には、そうならない可能性もあります。プロトコルの構造によっては、収益がガバナンス トークン保有者ではなく、主に財務部に流れる可能性があります。コインの保有により、あなたが持つ意思決定力は、あなたが保有するトークンの数にのみ比例します。

ガバナンス トークンは、再帰的な構造を示す場合、つまりトークンを保有すると、そのトークンの将来の配布を制御または参加する権利が得られる場合、特に推論が難しくなります。この動向については、CRV 戦争を取り上げた当社の記事で詳しく取り上げました。

ここでの教訓は、DeFi プロトコルが収益の大部分をネイティブ ガバナンス トークンの形で得ている場合、その収益は実際には基礎となるプロトコルから得られるため、追加の精査を適用する必要があるということです。

トークンのリベース

[編集済み] の投稿で詳しく説明されているように、償還可能なトークン、または「準備通貨」と呼ばれることもあるトークンは、OHM とそのフォークを指します。

リベースの説明:リベースは、一連のコミットを元の順序で別のブランチに適用することであり、マージは最終結果を結合することです。

リベース トークンは、基本的に同名のリベース メカニズムによって定義されます。これは、コインをステーキング コントラクトにロックすると、保有するコインの量が一定期間にわたって一定の割合で増加することを意味します。たとえば、8 時間の場合、この複利頻度により天文学的に高い APY が実現します。たとえば、現在、OlympusDAO はステークされた OHM に対してエポック (8 時間) あたり 0.3265% の報酬を提供しており、APY は 3,450% になります。

もちろん、この記事を注意深く読んでいれば、基軸通貨の量の増加が必ずしも価値の増加を意味するわけではないことが簡単にわかるでしょう。つまり、お金の額を表す数字が、金融取引を容易にするソフトウェアや、ドルなどの現実世界の資産、プロトコルの将来の収益の一部など、本質的に価値のあるものと意味のある形で対応していない場合、お金の額が増えても必ずしも価値が上がるというわけではありません。

最近、APY が高いからといって、必ずしも価値が高いわけではないことに気付く参加者が増え、トークンのリベースが検討されるようになりました。以下は、OHM、TIME（Wonderland）、BTRFLY（[編集済み]）の時価総額のチャートです。

OHMの市場価値は3か月で85%下落した。

TIMEの時価総額は変動しており、過去3か月で52%下落した。

BTRFLYの市場価値は3か月で48%下落しました。

「準備通貨」は、DeFi が現実の制約からいかに素早く解放されるかを示しています。新しい参加者が非常に高い数字を見ると、興奮して購入します。これにより価格が上昇し、より多くの参加者が購入してステーキングし、フライホイール効果が生まれます。もし人々がどこかの時点で立ち止まって、なぜ数字が上がっているのかを考えていたなら、高い APY は価値によるものではなく、金融商品のインフレによるものだと気づいたかもしれません。

特にTIME誌は最近、TIMEの財務長官0xSifuが金融犯罪で有罪判決を受けたとの非難で、かなりのドラマを目にしている。

zachxbt.eth からの Twitter

公平に言えば、リベーストークンコミュニティの一部では、おそらく最近の価格暴落がきっかけとなって、ダイナミクスの変化について議論している。さらに、これらのトークンは、OlympusDAO のプロトコル所有の流動性サービスなどの財務と収益源によって裏付けられています。

しかし、通貨がその「取引量」に根本的な価値の源泉を意味のある形で反映させようとさえしないのであれば、その通貨は DeFi の収益を信頼できる形で提供するものとして見なされるべきではない。

結論は

DeFi を通じて収益を得る方法は数多くあり、低リスクのものもあれば高リスクのものもありますが、いずれの場合も収益がどこから得られるのかを理解する必要があります。基礎となる契約の価値があなたに支払われる給付金に結びついているほど、損失が発生しないことが確実になります。 DeFi のリターンは基礎となるプロトコルの価値から生まれるため、あなたの主な仕事は DeFi プロトコルの価値を決定することであり、私はそれを支援するためにここにいます。