グレイスケール：2024年のビットコインの評価について楽観的な理由

• 暗号通貨の回復がより広範な市場セグメントに拡大したため、ビットコインの価格は11月も上昇を続けた。

• 金融市場は、中東の地政学的紛争や米国経済の「ハードランディング」リスクなど、いくつかのマクロリスクにより、やや緩和した。

• 「タイトな」トークン供給、マクロリスクの緩和、そして米国大統領選挙がもたらす過剰な政府借り入れへの注目の組み合わせは、2024年のビットコインの評価にとってプラスとなる可能性がある。

ビットコインは2022年に下落した後、2023年に130％回復し、今年最も好調な主要資産の1つになると予想されています。金融市場がさまざまなマクロリスクを緩和したため、11月も暗号通貨の回復は続いた。これにより、デジタル資産市場では、市場のリーダーシップがビットコインからより広範な暗号市場セクターへと移行しました。グレイスケール・リサーチは、暗号通貨の基礎は徐々に改善しており、主要トークンの供給は比較的逼迫している（例えば、ビットコインの現在の所有構造による）と考えています。これは、特にFRBが金融引き締め政策を完了し、米国経済が「ハードランディング」（景気後退）を回避できる場合、今後1年間の暗号通貨の評価額の上昇と一致する可能性があります。

金融市場は先月、テールリスクの一部を緩和したようで、それまでパフォーマンスが低かった資産の回復を後押しした。例えば、中東紛争に関する前向きな兆候により、地域全体の混乱に対する懸念が軽減されたようで、その結果、イスラエル経済に関連する資産は回復しました（図1）。同様に、財務省が借入需要の増加が予想よりも少なかったと発表した後、長期国債の価格は上昇（利回りは低下）した。消費者物価上昇率も引き続き低下しており、米連邦準備制度理事会（FRB）による最終的な利下げと米国経済の「ソフトランディング」の可能性に対する期待が高まっている。ボラティリティ調整ベースでは、ビットコインは今月はパフォーマンスが低迷している（8月末以降は好調だった）が、それでも9％の上昇を記録した（イーサリアムは11月に13％上昇）。

図1: テールリスクの低下が11月の資産市場の回復を牽引

より広範な暗号資産の回復

最近まで、ビットコインは金のデジタル代替品としての需要とスポットビットコインETFの承認に対する楽観的な見通しにより、他の暗号資産を上回るパフォーマンスを示してきました。しかし、11月にはビットコインを超えて上昇が拡大し、暗号通貨市場の主導権が移った。

FTSE グレースケール暗号業界指数シリーズによると、先月最もパフォーマンスが良かったセグメントは、金融暗号業界、公益事業およびサービス暗号業界、消費者および文化暗号業界でした(図 2)。 ThorchainのRUNEトークンは131%上昇し、金融暗号セクター指数をサポートしました。このプロトコルは分散型取引所ThorSwapを運営しており、最近は取引活動が増加しています。消費者向けおよび文化的な暗号通貨分野では、11月の増加はゲーム関連のトークンImmutableXとIllviumの成長を反映したものでした。 Illuvium（119％増）は11月28日にEpic Games Storeで自社の名を冠したゲームをリリースし、一方、暗号ゲームアプリケーション向けのイーサリアム上のレイヤー2ブロックチェーンであるImmutableX（87％増）はUbisoftとの提携を発表した。

図2: 金融、消費者、文化の暗号通貨セクターが市場を上回った

最新の価格動向に加え、 OpenAIのリーダーシップの混乱を受けて、市場では暗号通貨と人工知能（AI）技術の交差点に新たな注目が集まっている。パブリックブロックチェーンと AI テクノロジーの間には相乗効果がある可能性があると考えています。具体的には、ブロックチェーンは、ディープフェイク、ボット、誤情報の拡散など、AI がもたらす潜在的な社会的リスクに対抗したり対処したりすることができます。さらに、分散型コンピューティング プロトコルは、機密性の高い個人情報を保持する強力な AI モデルの集中管理に対抗できます(詳細については、当社の背景レポート「AI と暗号通貨の融合」を参照してください)。 Grayscale Research は、AI トピックに関連する主要な暗号プロジェクトとして、Akash と Render (GPU 共有)、Worldcoin (アイデンティティ)、Bittensor (オープン アーキテクチャ AI 開発) などがあると考えています。

評価額が上昇するにつれ、さまざまな暗号通貨セクターでファンダメンタルズが改善しました。たとえば、ビットコインのハッシュレート（ネットワークを保護する計算能力の総量の指標）は、11月に過去最高を記録しました（図3）。この傾向は、来年のビットコイン半減期を前にしたマイナーのアップグレード、トークン価格の上昇（古いマシンの収益性が高まる）、およびマイニング機器メーカーが運用する比較的新しいマシンの供給過剰によるものだと私たちは考えています。また、暗号通貨のファンダメンタルズが改善している理由として、ステーブルコインの活動の増加も検討します。先月、ステーブルコインの時価総額は合計40億ドル増加し、ステーブルコイン取引で使用されるガスの量も増加した。

図3: ビットコインのハッシュレートが過去最高を記録

ビットコイン価格を動かすファンダメンタルズ

大幅な利益の期間を経て、現在ではアクティブな暗号通貨トレーダーのポジションは比較的「ロング」であると言えます。例えば、CME上場のビットコイン先物の未決済建玉は11月に過去最高を記録しており、これは市場における機関投資家の活動の増加を示している可能性がある（図4）。一方、仮想通貨上場投資信託（ETP）（米国の先物商品と海外の現物商品の両方）は、またもや月間の純流入額を記録した。グレイスケール・リサーチは、11月の世界の暗号通貨ETPの純流入額は13億ドルで、年間では合計22億ドルになると推定している。

図4: CMEビットコイン先物の建玉が過去最高を記録

短期的な市場見通しに関して言えば、「ロング」トレーダーのポジションは、価格がさらに上昇することがより困難になる可能性があることを意味します。主要な暗号トークンの価格は大幅に上昇し、現在はより前向きな見通しを反映しています。さらに、この見通しには、今年の好ましい傾向を崩す可能性のあるリスクが伴います。これらには、米国経済の「ハードランディング」（景気後退）、連邦準備制度理事会（FRB）による利上げ再開または予想よりも小さい利下げ、あるいは米国の市場規制当局によるスポットビットコインETFの承認の長期遅延などが含まれる。これらのリスクはいずれも、少なくとも短期的には暗号通貨の回復を妨げる可能性があります。

そうは言っても、金融市場と経済の基本的な状況はビットコインやその他の暗号資産にとって好ましい可能性が高いと考えています。潜在的な投資家が米国のスポットETF商品に流入する前は、ビットコインの供給は比較的「逼迫」している。例えば、Glassnode のデータによると、短期投機筋が保有するビットコイン供給量の割合は過去最低に達しています (図 5)。同様に、グレイスケール・リサーチの分析では、ビットコインのかなりの部分が、価格が上昇する市場で売却するのが遅い可能性のある組織によって保有されていることも示唆されています（詳細については、「ビットコインの所有権の状況の解明」を参照してください）。来年のビットコインの半減期も、新規コイン供給の増加を制限するだろう。弾力性の低いビットコイン供給と潜在的な新規投資家の流入の組み合わせは、評価にプラスの影響を与えるはずだと私たちは考えています。

図5: 長期保有者はビットコイン供給のより大きなシェアを保有している

しかし、技術的な背景よりも重要なのは、ビットコインの基本的な見通しです。ビットコインは、多くの人が物理的な金のデジタル代替品と考えるマクロ資産です。そのため、その価格は、連邦準備制度の金融政策、米国経済の健全性、法定通貨制度の健全性など、デジタルゴールドの需要を牽引する要因によって影響を受ける可能性があります。ハビエル・ミリー氏の選出に対する市場の反応は、そうした要因が及ぼす影響の最新の例に過ぎない。マクロ経済の見通しは不透明であるにもかかわらず、経済学者たちは一致して、連邦準備制度理事会が来年金利を引き下げ、米国経済が景気後退を回避すると予想している。来年は米国大統領選挙も予定されており、政府の過剰な借り入れ、連邦準備制度の独立性、そしてドルの長期的な価値に影響を与えるその他の問題に焦点が当てられると予想されます。グレイスケール・リサーチは、この組み合わせが物理的な金とデジタル金の両方の需要にプラスの影響を与え、ビットコインの評価額の上昇と一致する可能性があると予想している。