徐哲教授のインタビュー記録（第3部）：採掘難易度の上昇リスクを回避するには？

以下の記事は、Deribit の Trading Class、著者 Sarah からのものです。|インタビュー記録

「Xu Zhe教授へのインタビュー（パート2）：マイナーがオプションを使用して利益を増やす方法」という記事で、Xu Zhe教授はショートコール（コールオプション）がより良い方法であると述べました。ショートコールの数が厳密に制御され、マイニングマシンによって生成される BTC の数を超えない限り、リスクは制御可能です。この戦略を使用することで、マイナーはマイニングマシンを配送できるため、清算されることを心配することなく、非常に高い IV でコールを短縮できます。

では、このレベルでは、両方の長所を兼ね備えているのではないでしょうか?実はそうではありません。通貨価格の変動リスクに加えて、マイニング難易度の上昇というもう一つの大きなリスクがあります。

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採掘難易度の上昇リスク

対処できないもう一つのリスクは、マイニングの難易度の上昇です。利益収束の問題がまだ残っているので、これはさらに厄介です。マイニングマシンと先物取引を利用することで、法定通貨で固定収入（リスクフリーの収益とは言えません）を生み出すことができるため、計算される収益率は市場の資産よりもはるかに高くなります。実は、その背景は誰もが知っています。限界資本収益率が低下したため、世界中の中央銀行は現在、マイナス金利へと移行しつつある。

したがって、この前提の下では、プラスの収益をもたらすものがあれば、人々はそれを簡単に手に入れるでしょう。このマイニングマシンと先物の組み合わせは遅かれ早かれ発見されるでしょう（実際、すでに発見されています）。市場が成熟し（いくつかの採掘事故を含む）、過激な採掘者が排除されるにつれて、このメリットは確実に収束するでしょう。ビットコインデリバティブの最近の成長は、基本的にこの法則の実現であるマイニングの難しさと同時に急増していることがわかりました。

私は「yield hunger」という単語を使います。あまり文学的ではありませんが、基本的には同じ意味です。今は資本過剰の時代です。中央銀行は制約なしに数兆ドルの流動性を放出することができ、その後、商業銀行の金融レバレッジの成熟した効果を通じて、大量の資本が出現する可能性があります。市場における資本の限界的な減少は避けられない傾向であるため、資金はあらゆる利益の出る場所に流れ込み、ビットコインマイニングは間違いなく狙われるでしょうし、実際に狙われています。

比較することができます。ビットコインは依然として史上最高値（20,000米ドル以上）からは程遠いものの、ビットコインマイニングの難易度は実は非常に不安定に増加しています。

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採掘難易度の上昇リスクを回避する方法

では、ビットコインマイニングの難易度の上昇を回避する方法はあるのでしょうか?

1. 採掘難易度のスワップ

海外の取引所では、マイニング難易度スワップという、マイニング難易度に誰でも賭けられる仕組みがあるという記事を見ました。この契約の見積りはまだ見ていませんが、金融デリバティブに関する私の経験からすると、この契約は高額な保険料の契約になるはずだと想像できます。それはどういう意味ですか？これは VIX 製品と同じです。なぜなら、この商品は上昇する可能性は大きく、下落する可能性はほとんどないことは誰もが知っているからです。つまり、スワップする場合、ロング側はショート側に多額の手数料を支払わなければならず、非常に高いプレミアムがかかります。

マイニング難易度契約を構築したい場合、それを実行する方法があります。ビットコインの産出量と計算能力（マイニング難易度）の間には機能的な関係があるため、マイニングマシン資産とビットコイン先物を通じて、マイニング難易度の総合的なポジションを構築することができます。将来的にこれを実行する取引所があるかどうかはわかりません。もしあれば、裁定取引の余地があるだろうと思います。もし人々が今、将来の採掘の難易度がどうなるかについて賭けていたら、（将来の採掘の難易度の増加に）もっと賭けた人は興奮し、超過プレミアムが生じるだろうと私は推測します。すると、これらの人々に対して賭けをすれば、マイナーたちも保護されることになる。なぜなら、マイナーたちもこの点で保護される必要があるからだ。

2. 将来の採掘機械の出力を保守的に予測する

現在、そのような成熟した契約は存在せず、このリスク（マイニング難易度の上昇）に対する当社の防御能力は比較的弱いです。私たちに今できる唯一のことは、マイニングマシンの将来の出力をより慎重に見積もることと、マイニングの難易度の上昇についてより悲観的になることです。なぜなら、半減期も関係しており、この問題（予測）を困難にしているからです。

仮に半分になったとしても、収入が半分になり、生産量も半分になると予想されるだけであれば、予測するのはまだ比較的簡単です。しかし問題は、価格が半分になると、多くのモデルのマイニングマシンが損失を被ることになるということです。この場合、たとえヘッジのための先物を持っていたとしても、生産量が半減し、操業停止に直面することになるため、役に立たないだろう。マイニングの難易度は下がりますが、何人の人がやめるかはわかりません。

マイニング難易度の上昇とブロック報酬の減少は比較的大きなリスクです。このリスクに対処するための最初の方法は、出力見積りを少し下げることです。実際にそれほど多くのビットコインを採掘することはできないと考えてください。先物市場でショートしたと確信してはいけません。結局、採掘されるコインはそれほど多くなく、配達もできなくなります。配送するコインがなく、コインの価格が上昇した場合、損失が発生します。

3. ショートオプションの数は予想されるBTC出力よりも少ない

もう 1 つの方法は、オプションを空売りするときに、予想されるすべての出力を空売りしないことです。電気代を支払った後（法定通貨で計算されるため、発電所から支払われる電気代は比較的一定です）、残りのビットコイン出力は、たとえば、10BTCを持っている場合、以前は10コールを売却していましたが、今は10コールを売却する必要はなく、7コールを売却するだけで済みます。この方法であれば、採掘されたビットコインの数が比較的少ない場合、ビットコインを入手できないということはありません。

現時点で直面する最大の問題は、BTC の採掘量が予想よりも少なく、通貨の価格が再び上昇し、ショート ポジションの実行価格よりもはるかに高くなることです。最終的に 7.5 BTC しか採掘されなかったとしても、それでも 7 BTC をショートすれば、大数の法則が発効する日まで問題なく生き残ることができます。

これは確かに味気ないので満足のいく解決策ではありません。計算してみると、3月までまだ66日あります。 10,000 ドルのコールオプションを売却した場合、1 BTC あたり 0.066 BTC しか得られず、これはわずか 6.6% の利益に相当します。 2 か月で 6.6% の利益は、年間複利で 46% になります。しかし、より保守的になりたいので（つまり、10 BTC をマイニングできると仮定しても、マイニング難易度の推定増加とブロック報酬の半減に直面する必要があるため、ゲインをさらに下方に調整する必要がある）、非常に退屈なものになります。このような複雑なオプションに 1 年間取り組んでも、得られる利益は 20 ～ 30% にしかならず、あまり面白くありません。

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メリットをさらに高める方法

収入を少しでも増やしたい場合、選択肢は 2 つあります。

1. 短期オプションを売る

1つは、短期オプションを売ることです。マイニングマシンの出力は一度にすべてではないからです。これは、私が現在マイニングマシンのバッチを所有しており、3月27日にBTCのバッチを皆さんに提供するという意味ではありません。現在、マイニング プールは一般的に毎日コインを返すので、近いコインを売ることができます。たとえば、1 月 31 日に期限が切れるコールを売ります。行使されない場合は、2月7日の契約が出た時点で、2月7日契約のコールを売っても大丈夫です。

この場合、計算すると、3月までに売却したオプションの累積プレミアムは、先物オプションを直接売却した場合のプレミアムよりも高くなるはずです。なぜ？最近のシータは急速に低下しているため、カレンダースプレッドの原理は実際には同じです。つまり、直近のシータはより速く低下し、将来のシータはより遅く低下するという方法を使用して、シータ差を取得します。しかし問題は、これを行うと、間違いなくガンマがマイナスになるということです。しかし、満期まで保有するわけですから、最終的には必ずコインを配送に使うことになります。したがって、負のガンマにします。投げたり投げたりすることで生じる浮いた損失は、あなたとは何の関係もありません。シータの差額を稼ぐには、もっと近いものを手に入れたいです。

2. 行使価格を下げる

しかし、満期日が近く、行使価格が高い契約を本当に探したい場合、プレミアムは非常に小さいことがわかります。ではどうすればいいのでしょうか？もう一つの方法は、ストライク価格を下げることです。コールの場合、権利行使価格が低いほどプレミアムが高くなり、利益は高くなりますが、決済される可能性も高くなります。配送の可能性が高ければ高いほど、無料プレミアムの最終的な累積平均販売価格が高くなります。

では、この矛盾をどう解決すればよいのでしょうか?実際、解決方法はありますが、これはより個人的な戦略です。

インタビューの要約、次回のエピソードをお楽しみに。