マイニングマシンは「売れたらすぐに損」、エバン・インターナショナルは上場初日に4.4％下落、マイニングマシン株の希望はどこにあるのか？

テキスト |黄雪嬌

編集者 |マンディ・ワン・メンディ

制作 | Odaily プラネットデイリー (ID: o-daily)

午後9時30分6月26日、エバン・インターナショナルは杭州で「オンラインでベルを鳴らし」、正式にナスダックに上場し、カナン・クリエイティブに続く「第2のマイニングマシン株」となった。

同社の株式コードはEBONで、1株当たり5.23ドルで1,926万株の普通株式を売却し、総資金調達規模は約1億75万ドル、総時価総額は6億8,500万ドルとなった。

取引開始後、易邦の価格は下落を続け、3.81ドルの安値に達し、最終的に5ドルで取引を終え、4.4%の下落となった。同日に米国で上場し、株価が150％以上急騰した別の中国株、APIとの比較は悲劇的だった。

昨年末に業界で注目された「初のマイニングマシン銘柄」カナンの上場とは異なり、エバンの上場は世論をあまりかき立てなかった。株価収益率（PER）が-14.6のこのマイニングマシン株については、多くの意見が明らかに悲観的な見方を示しています。

大手マイナーの中でも、Ebang International には明らかな欠点があります。マイニングマシンの性能は最下位であり、大口顧客向け販売モデルはリスクが高く、販売ネットワークを拡大する必要があります。カナン クリエイティブと比較すると、エバン インターナショナルは在庫の販売と最終代金の回収における運用能力にも明らかなギャップがあります。

世論の渦と集団訴訟の泥沼に巻き込まれ、株式公開時と比べて時価総額が78％下落したカナンは、「マイニングマシン株」の軌道自体にも疑問を投げかけている。粗利益、純利益、PEがすべてマイナスで、ビットコインの生産量は半減したが価格は改善せず、「マイニングマシンは斜陽産業」という議論もある中、主な課題は、投資家に「スーパーコンピューティングの話」にお金を払わせる方法だ。

しかし、Odaily Planet Dailyは、現在メディアで流布されているEbangの上場関連コンテンツには、依然として偏った分析、データの誤解、マイニングマシン業界に対する理解不足が多く含まれていることを発見した。

例えば、易邦国際は事業運営において一定の割合の負債を抱えているが、それはまだ正常範囲内であり、一部の投資家が懸念している顧客訴訟は易邦国際の基礎には影響を及ぼさないだろう。

そこで、本稿ではデータ情報、事業展開、業界展望の観点から「第2のマイニングマシン株」を総合的に解釈する。

これら 2 つのマイニング マシン株のうち、どちらを購入する価値がありますか?

「第2のマイニングマシン銘柄」として、人々は「第1のマイニングマシン銘柄」であるカナンクリエイティブと比較せずにはいられません。

Yibang Internationalは2010年に設立され、当初は通信ネットワークアクセス機器の研究開発と製造に従事していました。 2016年末、ビットコインの強気相場が初めて出現したとき、Canaan Creativeより約4年遅れて、最初のビットコインマイニングマシンがリリースされ、市場に投入されました。

株式公開に関しては、両社はほぼ足並みを揃えている。香港株式市場への上場を目指していた両社が、現在はナスダックに上場しており、鉱山会社の中で最新の業績を開示している企業として、両社を横並びで比較すると、興味深い現象が見られる。

（１）市場価値

最近、業界では両者の関係を説明する際に「エバン＝カナンクリエイティブの半分」という表現がよく使われています。

Canaan Inc.は、2019年11月20日（東部時間）にナスダックに上場され、発行価格はADS（米国預託株式）1株当たり9米ドルでした。価格は数回にわたり急落し、大幅に縮小しました。現在までに、現在の価格は発行価格と比較して 78% 以上下落しています。

総資産に関して、エバン・インターナショナルの負債と株主資本は合計8,200万米ドルで、カナン・クリエイティブの総資産の約59%を占めています。カナン・クリエイティブのIPO後の時価総額は14億ドルで、エバンのIPO後の時価総額の2倍だった。

取引初日後、エバンの時価総額は6億5,500万米ドルとなった。カナンの市場価値が継続的に縮小しているため、現在のエバンの市場価値はカナンの2.2倍です。

もし本当にマイニングマシン路線に賭けたいのであれば、Ebang International の買収と比較すると、Canaan Creative の現在の市場価値 3 億ドルは「価値の谷」と言えるでしょう。

（２）事業構造

両鉱山会社にとって、鉱山機械の販売と関連収益は非常に高い割合を占めています。

目論見書によると、過去2年間、カナンクリエイティブの総収益のうち、マイニングマシンの販売収益が99％以上を占めているのに対し、エバンインターナショナルのマイニングマシンおよび付属品の販売収益の割合は、2018年の96.3％から2019年には82.4％に大幅に減少しました。同時に、マイニングマシンの運用および保守収益の割合は2.6％から14.5％に大幅に増加し、非マイニング事業（通信機器販売）収益の割合も1.2％から3.1％にわずかに増加しました。

エバン・インターナショナルのマイニングマシン販売の割合が低いため、ビットコインマイニング業界への依存度が低いと考える人もいますが、実際はそうではありません。

目論見書によると、2019年のEbang Internationalのマイニングマシンの販売による収益は1億900万米ドル、マイニングマシンのホスティングおよび運用・保守サービスによる収益は1,570万米ドルで、これらを合わせるとEbang Internationalの総収益の96.9%を占めた。これらは鉱業チェーンの異なるリンクに属していますが、いずれも鉱業の盛衰に深く影響を受けています。

特に、昨年から今年にかけて、古いマイニングマシンが新しいものに置き換えられる際には、1 台の高計算能力のマイニングマシンが 4 台の低計算能力のマイニングマシンに取って代わることができ、マイニングマシンをホストするために使用されるマイニングファームが明らかに余剰になっています。したがって、エバン・インターナショナルのマイニングマシン運用・保守サービスラインの拡大は、必ずしも大きな成長の余地があるわけではなく、事業の防壁を築くこともできない。

したがって、Ebang International の事業が Canaan Creative よりも多角化しているという主張は、単なる表面的な主張にすぎません。

（３）業績

下の図からわかるように、Ebang International の売上高は 2018 年の Canaan Creative の業績にほぼ追随していたのに対し、2019 年には Canaan Creative の業績の半分にまで大幅に減少しました。

両社の業績で最も顕著なのは、売上総利益率、純利益率、前年比データであり、いずれもマイナスとなっている。これは、両社がマイニングマシンを販売するたびに損失を出していることを意味する。

しかし、それらはまったく同じではありません。エバン・インターナショナルの2018年の純利益はマイナスで、粗利益は非常に低かった。同時期のカナンクリエイティブと比較すると、エバンインターナショナルの販売コストと運営コストが高いことがわかります。

今年、状況は逆転し始めました。収益の減少に伴い、Yibang International の販売コストと営業費用もそれに応じて減少しました。しかし、カナンの収益は47%減少したのに対し、営業コストは11.77%の減少にとどまり、営業経費は43.57%増加しました。対応する純利益率も驚異的な-72.7%に達しました。そのため、カナンのコスト管理や経営管理の不備の問題も批判されている。

易邦インターナショナルは目論見書の中で、地方政府からの税還付金の大幅削減により、同社の今年の純損失は3.5倍に拡大したと述べた。

目論見書を見ると、2019年に易邦国際が受け取ったVAT還付金は1万ドル未満だったが、2018年には還付金が2,736万ドルに達し、損失額に近い額となった。しかし、企業にとって税金を支払うことは当然のことであり、税制優遇は長続きしない短期的な配当です。易邦インターナショナルは早急に対策を講じるべきだ。

（４）運用能力

企業の業務能力をテストするその他の指標には、在庫回転率、売掛金回転率、総資産回転率などがあります。

カナンクリエイティブとエバンインターナショナルのいくつかのデータを比較すると、カナンクリエイティブの在庫はすぐに売れ、最終代金はすぐに回収され、資本利用率も高く、産業チェーンにおける地位が高く、運営がより効率的であることが反映されていることがわかります。

Yibang International 財務レポート、出典: Eastmoney.com

カナン クリエイティブの財務報告、出典: Eastmoney.com

潜在的なリスク分析、誰が本物で誰が偽物か?

カナン社は株式公開後、第1四半期の業績が「劇的に変化」し、「金融詐欺」をめぐる訴訟騒動も相まって、同社の株価は発行価格の21％まで下落した。兄貴分である「カナン・クリエイティブ」の業績不振により、投資家はエバン・インターナショナルの業績がさらに悪化するのではないかと懸念している。実際、鉱山機械株の将来の業績はあらゆる面から見て楽観的ではありません。

（１）最も競争力の低い採掘機

上の図に示すように、Ebang International の Ebit マイニング マシンは、計算能力が最も低く (最大 44Th/s)、エネルギー消費率が最も高く (57W/J、低いほど良い)、主要なマイニング マシンの中では明らかに不利な立場にあります。同社の市場シェア（5.76%）は、Canaan Creative の半分にすぎません。

歴史的に、Yibit マイニング マシンのパフォーマンスは、ほとんどの場合、主要なマイニング マシンのパフォーマンスに遅れをとっています。

主要5社のマイニングマシンブランドのマイニング電力消費量（J/T）の推移、出典：マイニング会社の公式サイト、制作：BitMEX Research、データ：2020年6月時点

（２）B向け販売モデル

Yibang International の販売モデルは、常にエンタープライズレベルの顧客を対象としています。目論見書によると、Ebang International のマイニング マシンはすべて、販売代理店、代理店、チャネル ディーラーを介さずに直接販売モデルを採用しています。

非常に興味深いのは、2018年と2019年の2年間で、上位3社の顧客がYibang Internationalの収益の34%を占め、上位10社の顧客が57%を占めたことです。

大口顧客をターゲットにしたモデルの利点は、販売コストは低いが利益は低く依存度が高いことです。一度顧客を失えば、その損失は甚大なものとなります。

（３）負債による資金調達

エバン・インターナショナルは6月17日に更新された目論見書の中で、調達資金の最大額を1億ドルから1億4,400万ドル以上に引き上げており、「エバン・インターナショナルは緊急に短期資金を必要としている」と解釈されている。他のメディアは、その大規模な借入（計算可能な未払いローンの総額は3,200万ドル）をその証拠として挙げた。

しかし、そうではないかもしれません。

まず、エバン・インターナショナルの負債を抱えた事業の割合を見てみましょう。

目論見書によると、2019年12月31日現在、エバン・インターナショナルの総負債は5,704万ドルに達し、2018年から30％減少した。同時に、負債比率は69.05％に達し、2018年から増加しており、カナンクリエイティブの30.12％と比較するとかなり高いです。

しかし、マイニングマシンの生産は投資額が大きくサイクルが長い事業であり、負債による運営が不可避であることは間違いありません。

目論見書によると、2019年12月31日時点で、易邦国際の在庫と売掛金は6,245万ドルで負債総額を上回っており、売掛金と在庫のキャッシュ・コンバージョン・サイクルは50～130日であり、6,000万ドルがキャッシュ・フローに変換された可能性が高いことを示しています。

上場前のCanaan Creativeを横から見てみましょう。 2018年には新規融資額が2億7,600万ドルに達し、資産負債比率は82.8%にまで上昇した。上場後の2019年末には、負債増加現象が緩和され、資産負債比率は3/4に低下しました。

（４）訴訟は深刻な問題ではない

上場当時、イーバン・インターナショナルには依然として係争中の訴訟が数多くあった。多くのアナリストは、これらの訴訟の判決が同社の株価に不確実性をもたらすだろうと考えている。

しかし、この紛争は、易邦国際が不利な立場にあることを意味するものではない。

これらの紛争の多くは、製品の品質、配送などをめぐる紛争に関して、Yibang International の顧客が提起した訴訟です。

和解した訴訟を見てみましょう。 2018年9月3日、顧客が杭州市中級人民法院に民事訴訟を起こし、Yibang Internationalが(1)2017年12月の190万ドルの注文のうち一部製品の納品を遅らせた、と主張した。 （２）製品は宣伝通りの性能を発揮できなかったため、Yibang社に770万ドルの損害賠償を請求した。

2019年11月5日、杭州中級人民法院は原告側の請求の大半を却下し、浙江エバンに対して原告側の予定損害賠償金と物流費用計2万6000ドルの支払いのみを命じた。原告の2度目の訴訟も棄却された。

これは、マイニングマシンメーカーが集中と独占により業界でより大きな発言力を持っていることを示しています。また、マイニングマシン製品には業界標準や頼れる法律がないため、ユーザーが権利を守ることが困難です。オーデイリー・プラネット・デイリーはかつて、ビットメインの数千万元相当の「問題のあるマイニングマシン」について報じたが、マイナーたちは今のところ明確な法的支援を受けていない。

したがって、ほとんどの注文紛争は、Yibang の基礎に影響を及ぼすほどではありません。

（５）鉱山機械は衰退産業か？

ブロック生成が減少し、コインの価格は長期間横ばい状態が続いているものの、参加者が投資を増やし続けている中、ビットコインのマイニングは徐々に上限に達しつつあります。

フロスト＆サリバンのレポートによると、ビットコインマイニングマシンの世界市場規模は2014年の11億元から2018年には214億元に拡大し、年平均成長率は110％に達した。今後5年間（2023年）で、ビットコインマイニングマシン市場の市場規模は317億元に達し、年平均成長率は8.2％になると予想されています。

100% の成長から、粗利益 5% 未満、純利益のマイナスへと変化し、かつては「鉱業の暴君」だったこのメーカーは、もはや以前ほど伝説的な存在ではなくなりました。業界の上昇は依然として「通貨」と「価格」を観察する必要がありますが、長期横ばいと弱気相場により投資家の忍耐力が失われるのではないかと懸念しています。

宜邦の開発ロードマップとコンセプトストック

2010年1月に浙江易邦通信技術有限公司が設立されました。主に通信ネットワークアクセス機器の製造・開発を行っています。同社は2014年にBPUの開発を開始し、2015年に「浙江易邦」として新三板に上場しました。2016年末までに、初のビットコインマイニングマシンYibit E9+をリリースし、市場に参入しました。通貨界の強気相場特急列車にうまく乗り込んだ易邦は、2018年初めに新三板から上場廃止となった。再編後、香港株式市場に切り替えたが、2度の上場申請を提出したが、いずれも失敗に終わった。

2020年4月24日、易邦国際の米国上場目論見書が公開され、6月19日に更新されました。

Odaily Planet Dailyはかつて、A株市場における鉱業コンセプト株の包括的な統計を作成したことがある。その中で、易邦国際と関連の深いものとしては、銀江株式（SZ300030）、華鉄株式（SH603300）、中英インターネット（SZ002464）などが挙げられる。

銀江有限公司と華鉄有限公司は6月以降、好調な成長を見せており、最高増加率はそれぞれ20％と25％に達したが、これは主に主力事業の好影響によるものだった。

エバン・インターナショナルが「マイニングマシンの最初の在庫」とは異なる答えを出せるかどうかは、市場と時間が最終結果をもたらすだろう。同じく何度か株式公開を目指してきたもう一つのマイニングマシン大手、ビットメインに残された時間は、それほど長くはない。