マクロデータとオンチェーンデータの研究：不況かピークと下降か

1.マクロデータの更新

経済不況か、それともピークと衰退か？

このセクションでは、マクロ環境関連のデータとそれが市場にとって何を意味するかを紹介します。

1.世界的な流動性

世界的な流動性は上昇しており、2025年上半期まで続くと予想されます。

世界中の中央銀行はハト派に転じている（2024年の財政赤字が減少＝流動性の増加）。

以下のグラフは、金融引き締め政策を実施している中央銀行の純シェアを示しています。

結論：世界の中央銀行は協調的な金融緩和策に取り組んでいるようで、連邦準備制度理事会は9月に金利を引き下げると予想されている。

2.ビジネスサイクル

下のグラフは、新規受注、生産、雇用、サプライヤーの納品、在庫などの製造状況を測定するために使用される ISM 指数です。

この指標は底を打ったようです。景気循環は底を打っており、失業率は上昇（4.3%）、インフレ率は低下しています（Truflation によると 1.47%）。

概要: ISM 指数の底は通常、経済不況を伴います (上図の灰色のバー)。しかし、財政支出の額は財務省から支払われており、景気後退の兆候は見られません。この点については、この記事の後半で説明します。

3.信用市場

以下は、融資基準を厳格化した米国の銀行の純シェアです。

現在、調査対象となった銀行のうち融資基準を厳しくしているのは12％未満であり、景気後退の兆候はない。

以下のグラフは信用スプレッドを示しています。

結論：スプレッドが拡大すると、リスクの高い企業が信用市場にアクセスすることがますます困難になり、コストがかかるようになることを示しています（金融システムのストレスの兆候）。同様に、信用スプレッドは歴史的な低水準に近いため、景気後退の兆候は見られません。

3.米ドル

DXYドル指数は、世界的な流動性の底入れと同時に2022年10月に112でピークに達した後、現在は101まで下落しています。

Fedの金融政策が転換するにつれ、下落傾向が続き、DXY指数は2025年までに90～95に低下すると予想されます。

結論: 米ドルのさらなる下落は、ビットコインや金などの実物資産に利益をもたらす可能性があります。ビットコインのパフォーマンスが良好であれば、アルトコインと暗号通貨市場全体が従来の資産を上回るパフォーマンスを示すことが期待されます。

4.財政政策

前述のように、連邦政府は手元にない資金を使い続けています。 7月だけで2,440億ドルの赤字が蓄積された。

一方、予想されている年間予算赤字は最近、6月の1.6兆ドルから1.8兆ドルに増加した。

財務省がこのように資金を注入している限り、経済が不況に陥ることは難しい。

5.連邦準備制度理事会によるフォワードガイダンス

連邦準備制度理事会議長ジェローム・パウエル氏のジャクソンホール演説の要点は以下のとおりです。

インフレ: パウエル氏は、インフレはうまくコントロールされており、2%の目標は達成可能だと自信を示した。

失業率: 失業率が 4.3% (2023 年 8 月は 3.8%) に上昇したことで、FRB の焦点はインフレ対策から堅調な労働市場の維持に移ったようです。私たちの推測では、FRBはサームルール（失業率の3か月移動平均が過去12か月間の最低点から0.5％以上上昇すると景気後退が引き起こされる）に厳密に従っている。 7月は0.53％だった。

利下げが近づいている：パウエル氏は間違いなく9月に金利を引き下げるだろう。一方、先物市場では2025年末までに9回の利下げが行われ、最終利率は3％になると見込まれている。

結論: ビットコインが 5.5% のフェデラルファンド金利で 73,000 ドルで取引できる場合、金利が 3% に下がったときにビットコインはいくらで取引されると思いますか?ビットコインは上昇するだろうが、その過程ではボラティリティも生じるだろうと我々は考えている。

6.まとめ

最近は専門家が勢揃いしているが、差し迫った不況の兆候は見受けられない。

私たちが目にしているのは、財政支出、通貨の価値低下、世界的な流動性の増加の兆候であり、今年後半から2025年に向けて、暗号通貨などのリスク資産にとって強気となる兆候です。

さて、オンチェーンに移って、投資家の行動から何がわかるかを見てみましょう。

2.オンチェーンデータ

いつものように、私たちは BTC を使用して、チェーン上で発生するすべてのことを測定します。なぜ？

なぜなら、ビットコインは依然として暗号通貨市場の残りの部分を牽引する大御所だからです。この状況が変わるまでは、引き続き BTC を基準点として使用していくつもりです。

1.長期保有者

上記の黄色い線が下がるにつれて、「賢いお金」であるビットコインの長期保有者は、第 1 四半期末から第 2 四半期にかけて利益を上げていることがわかります。これまで、市場は約 5 か月間にわたって不安定な相場が続いています (20% を超える下落が 2 回、30% を超える下落が 1 回)。

ここ数週間、長期保有者が買い手として市場に戻ってきたという初期の兆候が見られてきました。

要約: 賢い投資家はビットコインに対して強気だと考えているのか?

2. MVRV比率

3月、ビットコインのMVRV（市場価値と実現価値の比率、流通しているすべてのビットコインの原価ベースの市場価値を表す）は3（中程度の買われすぎ）に達しました。

2019 年半ばに同様のレベルに達し、その後再調整し、最終的に 2021 年に 7.5 でピークに達しました。

現在のMVRV比率は1.6であり、買われ過ぎでも売られ過ぎでもありません。

2019 年のような状況が繰り返され、年後半の第 1 四半期にはさらに大きな変動が見られるのでしょうか?引き続きご注目ください。後日、私たちの結論をお伝えします。

3.実現価格

ビットコインの実現価格（上のグラフの黄色い線、ネットワーク内のビットコイン 1 個あたりのコストベースを表す）は現在 31,000 ドルです。赤い矢印からわかるように、過去のサイクルでは実現価格に大きな変動がありました。

2017年のサイクルでは、実現価格は1,000%以上上昇しました。

2021年のサイクルでは、実現価格は242%上昇しました。

現在のサイクルでは、実現価格はわずか 55% 上昇しました。

最近の 55% の動きは 2019 年に見られた範囲内であり、その後は統合期間を経て、最終的には 2020 年後半から 2021 年にかけて放物線状に動きました。

4.ビットコインマイナー

上のグラフは、ビットコインマイナーの 30 日間の純ポジションの全体的な変化を示しています。上のグラフの緑色の部分は、ほぼ 1 年ぶりにビットコインマイナーの BTC 蓄積が BTC 売却を上回ったことを示しており、この傾向は私たちが注視しているところです。

ドイツ政府が7月に25億ドル相当のBTCを売却したことと相まって、マイナーが純売り手から買い手へとシフトすることで、市場が安定し、次の上昇の土台が整う可能性がある。

5.融資利率

資金調達率は、市場のセンチメント（およびレバレッジの量）を把握するのに役立ちます。ご覧のとおり、センチメントは第 1 四半期末にピークに達し (資金調達率は 6.8%)、最近は実際にマイナスに転じています。

参考までに、融資金利は2021年のサイクルで16.6%でピークに達しました。

結論: 矛盾しているように思えるかもしれませんが、強気相場ではこのような否定的な見方が見られるのは健全です。市場は永遠に一直線に上昇し続けることはできません。統合期間中、トレーダーは頻繁にボラティリティを経験し、イライラし、最終的に弱気になり、ショートスクイーズが発生する条件が整います。

これは必要なプロセスであり、このプロセスが完了した後にのみ、強気相場の到来を期待できる。

6.ステーブルコイン

ステーブルコインの総残高は、2021年後半の高値に戻ったばかりです。これがビットコインが史上最高値から抜け出すのに苦労している理由の一部だと私たちは考えています。

システム内に十分な流動性がありません。

差し迫った利下げと流動性の増加により、投資家がマネーマーケット口座（現在約6.5兆ドルを保有）から離れる可能性が高いため、ステーブルコインの残高はグラフの右側に移動すると考えられます。

7.強制販売

また、最近、いくつかの大企業による BTC と ETH の大規模な売却が相次いでいることにも言及しておくべきでしょう。

ドイツ政府は今年6月と7月に25億ドル相当のBTCを売却した。

Jump Cryptoは今年7月と8月に4億ドル近くのETHを売却した。

現在までにマウントゴックスの債権者は約30億ドルを受け取っており、さらに58億ドルが分配される予定だ（その多くが売却されたと仮定すると、債権者は巨額の収益を手にしている可能性が高い）。

裁判所は8月9日にFTXの127億ドルの顧客への分配を承認し、5万ドル以下の請求（請求者の98％）はすべて10月9日までに支払われる予定だ。

もちろん、長期的に見ればこれはすべてノイズですが、私たちはこれがこの夏に見られた統合と変動の要因であると考えています。売りが収まるにつれて、次の強気相場につながる強固な基盤が形成される可能性がある。

3.結論

多くの点で、昨年の第 4 四半期から今年の第 1 四半期にかけてビットコインで見られた動き (27,000 ドルから 73,000 ドル) は、2019 年に見られた動き (4,000 ドルから 14,000 ドル) と似ています。 2019年、暗号通貨ネイティブたちは、史上最高値に戻るだろうと考えて非常に興奮していました。しかし現実には、当時は暗号通貨業界に新規ユーザーが参入していませんでした。結局、ビットコインが2021年第2四半期に史上最高値の66,000ドルを突破するまでには、丸1年を要し、金利引き下げ、通貨切り下げ、選挙サイクルと重なった。

BTCが史上最高値をしっかりと突破した後、新規ユーザー数の爆​​発的な増加、無数のDAOの出現、DeFiの台頭、ステーブルコインの発行の10倍の増加、NFTの爆発的な増加、暗号通貨市場に高い自信と楽観主義を持つ暗号通貨ネイティブのユーザーが「WAGMI」感情を示しているのが見られました。

歴史が繰り返されるなら、この熱狂は今年後半に発生し、2025年まで続く可能性がある。

リスクは何ですか?

景気後退？これは商業用不動産など、経済のいくつかの分野では当てはまります。しかし、もっと広い視点で見れば、財政支出が景気後退を引き起こす可能性は低い。

11月のハリス氏の勝利は今回の選挙サイクルにとってはマイナスとなるが、長期的にはほとんど影響はないだろう。

ヨーロッパや中東でのさらなる戦闘は市場を混乱させる可能性がある（これも短期的な影響）。

景気後退への懸念から連邦準備制度理事会が金融政策を転換したため、伝統的な市場では大きな調整が見られた。これが実現すれば、FRBの金融緩和と世界的な流動性の増加が、最終的には長期的に市場を押し上げることになるだろう。

当社は引き続きデータを監視し、弱気になった場合には必ずお知らせします。