オンチェーンデータの詳細な分析：ハッシュレートとコイン価格が半減、ビットコインマイナーは好調か？

注: 元の著者は GlassNode のデータ アナリスト CHECKMATE です。

ビットコイン市場は5月中旬の売り込み以来低迷しており、先週初めにはBTCが28,999ドルの安値まで下落したが、その後日中の高値である35,487ドルまで反発した。

史上最大のマイニングハードウェア移行の過程で、マイニングパワーがネットワークから消え続ける中、ビットコイン保有者の中には再び安値で降伏することを選んだ者もいるようだ。ビットコイン市場は先週、史上最大の絶対損失を記録したため、最も影響を受けたグループを調査しました。

また、Grayscale の GBTC、さまざまな ETF 製品、Coinbase 取引所の残高など、機関の全体的な需要動向も評価します。

2回目の降伏

5月に絶対損失（ドル換算）の新記録を更新した後、市場は先週再び暴落し、今度は34億5000万ドルという新記録の損失を記録した。

注: 保有者が損失を出して売却していると仮定すると、最後に高価格で移動されたコイン (UTXO が作成) が、より低い価格で再び使用される (UTXO が破棄される) と、チェーン上で損失が発生します。ビットコインの市場評価が上昇するにつれて、絶対的な利益と損失が大きくなる可能性があることに注意してください。

これは、先週大量の BTC が水面下に移動されたことを意味します。ほぼすべての長期保有者 (LTH) が利益を上げており、彼らの譲渡により実際に約 3 億 8,300 万ドルの純損失が相殺されていることに注意してください (つまり、実現損失の合計は 38 億 3,300 万ドルです)。現在、流通供給量のわずか2.44%が長期保有者（LTH）によって損失状態で保有されています。

より相対的に見ると、使用済み出力利益率 (SOPR) メトリックを見て、2 回目の降伏が相対的にどのように比較されるかを確認できます。長期保有者と短期保有者の 2 つのグループの SOPR 指標を調べます。これら 2 つのメトリックの計算は同じですが、解釈が若干異なります。

長期保有者の SOPR (左、オレンジ) は実現利益倍数と考えることができ、LTH-SOPR 値が 1.95 の場合、長期保有者が実現する総利益は 195% になります (現在の価格に基づくと、平均コストは約 16,300 ドルです)。

短期保有者の SOPR (右、青) は、市場のボラティリティ時に最近移動されたコインが再利用されるため、通常は 1.0 前後で変動します。 1.0 を大きく下回る値まで低下した場合 (そしてその値まで低下が持続した場合)、このグループが重大な損失を被ったことを示します。

先週、LTH-SOPRのボラティリティとSTH-SOPRの大幅な投げ売りによって証明されているように、価格の下落は長期保有者（LTH）と短期保有者（STH）の両方にパニックを引き起こしたようです。短期保有者（STH）の実現損失は2020年3月の投げ売りイベントをわずかに下回っており、長期保有者（LTH）は先週、9,200ドルから16,300ドルの間で変動した平均コストベースでコインを費やす意思があり、不確実性のレベルが高いことを示しています。

しかし、コインを売却している長期保有者（LTH）によるパニック売りの証拠がいくつかあるにもかかわらず、コインの年齢を追跡するほぼすべての「寿命」ベースの指標は、強気相場前のレベルに向かって低下し続けています。上記の情報に基づいて、私たちの説明は次のとおりです。

1. 長期保有者（LTH）の中には、市場のボラティリティが高いときにコインを消費した人もいますが、これはコストベースに基づくパニックが原因と考えられます。

2. 長期保有者（LTH）のほとんどはコインを使わなかったため、移動されたコインの平均年齢は非常に若いままでした（市場が34億5,000万ドルの純損失を実現したにもかかわらず）。

3. 売り圧力は主に短期保有者（STH）から来ており、彼らはほぼ全員が損失を出しているコインを保有している。流通している全コインのうち、23.5% のアンダーウォーターコインは短期保有者 (STH) によって保有されていますが、短期保有者 (STH) が保有する収益性の高いコインはわずか 3.4% です。

鉱山会社の売り圧力

ビットコインのハッシュレートが史上最大の移行を遂げる中、市場ではマイナーの売り圧力の大きさについて憶測が飛び交っており、これがビットコインの市場価格に抵抗を生み出す可能性がある。マイナーからの売り圧力が高まる可能性がある主な要因は 2 つあります。

1. ビットコインの価格が最近約50%下落したため、マイナーは同じ法定通貨の費用を賄うためにさらに多くのコインを売却しなければならず、収益は急激に減少している。

2. マイナーがマイニング機器を移転または清算することで発生する物流コストとリスク。これにより、マイナーは保有する BTC を清算する必要があります。こうした出費は数か月続く可能性があります。

分析を始めるにあたり、マイナーの総収益 (7DMA) の変化を評価します。データによれば、マイナー市場の収益は3月と4月以来約65.5%減少している。現在の7日間の平均マイニング収益は1日あたり約2,073万ドルですが、それでも2020年のビットコイン半減期より154%高くなっています。

同じ期間に、マイニング難易度はわずか 23.6% 増加しました。収益と難易度の不一致は主に世界的な半導体不足によるもので、これによりマイナーの事業拡大能力が制限されている。実際のところ、これはビットコインマイニングが2021年に非常に収益性が高く、以前は時代遅れだったハードウェアの一部が収益性を持つようになったことを意味します。これは、マイナーがコストをカバーするために販売するコインが少なくなり、マイナーの準備金を積み上げることができることを意味します。

7日間の平均収益が154%増加したにもかかわらず、ビットコインのマイニング難易度は23.6%増加しました。現在、ハッシュレートの大部分がオフラインで転送中であるため、次の難易度調整は -25% になると推定されます。したがって、価格がさらに調整されるか、ハッシュレートがオンラインに戻らない限り、運営を続けるマイナーは今後数週間でより高い利益を上げる可能性が高い。

これは主に、稼働中の鉱山会社が過度な強制売却を行う可能性は低いことを示唆しており（ポイント 1）、したがって、中国の鉱山会社の清算が売り圧力の主な原因となる可能性が高い（ポイント 2）。

そこで2番目の疑問は、マイナーがハッシュパワーの再配置のリスクとコストをカバーするために金庫を処分しているかどうかだ。ここで、マイナーのウォレットに保持されている BTC の合計残高を確認すると、1 月 27 日の安値以降、マイナーが合計 10,000 BTC を財務に追加したことがわかります。これは、この期間中にマイナーによって採掘されたすべてのコインの 7.6% を占め、マイナーがこの期間中に BTC の約 92.4% を売却したことを示しています。

また、6 月初旬に発生した合計 7,000 BTC の支出も確認できます。これは、移行の準備としてマイナーまたはマイナーのグループがコインを清算したものと考えられます。

また、マイナーが取引所に BTC を送信する速度を追跡して、相対的な売り圧力を評価することもできます。ここでは、14 日間の移動平均を使用してこの評価を行いました。

2020年と2021年第1四半期を比較すると、取引所におけるマイナーの売り圧力は実際に大幅に低下しており、現在取引所に流入するマイナーコインは3月の1日あたり500 BTCから6月の1日あたり200 BTC未満まで着実に減少しています。

また、当社が監視しているOTCプラットフォームの残高も確認しました。OTCプラットフォームは、マイナーと大口購入者をマッチングさせるもう1つの主要な場です。 2021年、OTC取引プラットフォームのBTC残高は徐々に「減少」しており、各下降局面は通常、市場動向の変化と相関しています。 4月から6月にかけて、OTC残高は合計6,000 BTCから8,000 BTCの間で推移し、過去2週間で約1,134 BTCの純流出がありました。

機関投資家からの需要が鈍化

2020年と2021年のビットコイン価格上昇の主な原動力は、機関投資家の需要に関する物語と実際の成長でした。最大の要因の 1 つは、Grayscale の GBTC Trust であり、2020 年と 2021 年初頭に大幅に高いプレミアムが観測されています。

2021年2月以降、GBTC商品は反転し、5月中旬にはマイナスプレミアムが最大で-21.23%に達しました。その後の売り圧力の後、GBTC のマイナスプレミアムは縮小し始め、今週は最低 -14.44% から最高 -4.83% の間で推移しました。

グレイスケールのGBTCトラストは現在651,500BTC以上を保有しており、流通ビットコイン供給量の3.475%を占めている。

さらに、カナダには機関投資家の需要についての洞察を提供できるビットコイン ETF 製品が 2 つあります。

1. 目的ビットコインETF

2. 3iQ デジタルアセットマネジメント QBTC ETF

Purpose ETF が管理する現在の BTC 保有量は引き続き増加しており、5 月 15 日以降の純流入量は 3,929 BTC です。これは 1 日あたり 95.83 BTC の流入を意味し、ETF が管理するビットコインの総保有量は現在 21,597 BTC となっています。

一方、QBTC ETFは過去2か月間にBTCの純流出が大きく、BTC総保有量は10,483BTC減少し、ETHの現在のビットコイン総保有量は12,975BTCとなっている。

したがって、Purpose ETF は現在、QBTC ETF の AUM を上回っています。これら2つのビットコインETFを合わせると、先月は合計8,037 BTCの流出がありました。

機関投資家側では、強気相場中に米国の機関投資家が好んで投資していたCoinbaseの保有高の純増減も確認できます。 2020年12月以来の純流出期間を経て、CoinbaseのBTC残高は大幅に減少しました。

GBTC プレミアム、Purpose と QBTC ETF を組み合わせた純流出、Coinbase 残高の停滞などのデータを観察すると、機関投資家の需要が依然としてやや低迷していることがわかります。