ビットコインは史上最大の難易度調整を受け、S2F指標は一度限界を超えた。

ビットコインの市場価格は先週わずかに上昇したが、全体的には依然として32,775～36,460米ドルの価格帯で変動した。

同時に、ビットコインプロトコルは史上最大の難易度調整を経験し、難易度は27.94％減少し、プロトコルは並外れた耐性も示しました。過去1週間、ビットコインネットワークはブロックを生成し続けており、取引は正常に決済されています。

今週は、起こっている変化の重要性を評価するのに役立つ、いくつかのオンチェーンマイニングメトリックに焦点を当てます。

鉱業変革の測定

先週、中国のビットコイン採掘禁止の影響が本格的に現れ、採掘指標に大きな変動が見られました。ハッシュレートの大部分がオフラインになると、難易度が下がるまでブロックはより遅い速度で作成されます。これにより、マイニングパズルの複雑さが、2016 年の難易度ウィンドウ (約 14 日間) 中に観測された平均ハッシュレートに再調整されます。

先週、24時間平均ブロック時間は短期最高値の1,958秒（32.6分）に急上昇し、目標ブロック時間600秒よりも226%以上長くなりました。このインシデントは 6 月 28 日に短時間だけ発生し、その後、平均ブロック時間は 800 ～ 900 秒に戻りました。

長いタイムラインを見ると、これは2009年のサイファーパンク時代以来のビットコインの平均ブロック時間の中で最も遅いことがわかります。以前の最長の平均ブロック時間は1,774.5秒でした（2017年の強気相場の頂点前の最後の引き戻しの底で発生）。

進行中のハッシュレートの変化の大きさを推定するには、2021 年 4 月から 5 月上旬に観測された安定したピークからの推定ハッシュレートの変化を考慮することができます。ハッシュレートはブロック時間と難易度から推定され、ここでは自然な変動を平滑化するために 24 時間の移動平均を使用していることに注意してください。

ネットワークのハッシュレートは、約 180 EH/s でピークに達した後、65 EH/s のローカル最低値まで低下しました (6 月 28 日の平均ブロック時間 1,958 秒と一致しています)。

現在、ビットコインネットワークのハッシュレートは回復し、88～110 EH/s の範囲で安定しています。これは、ネットワークハッシュレートが全体的に 38%～49% 減少したことを反映しており、これは現在オフラインで中国の禁止措置の影響を受けているネットワークハッシュレートの割合を示す指標となります。

プロトコルの難易度が調整されたため、ビットコインのマイニング難易度は2018年の弱気相場の降伏期間以来の最低水準に逆転したことがわかります。難易度バンドの反転は、より速い難易度移動平均（9D、14Dなど）が、より長い期間の移動平均（128D、200D）を下回る非常にまれなイベントです。

難易度バンドの反転は、通常、マイナーの降伏イベントを表します。これは、マイナーが採算の取れないマシンをシャットダウンするため、弱気相場の終わりやマイナーの収益が圧迫されるとき（半減イベント後）によく見られる現象で、歴史的には、強気相場の強い反転と関連付けられてきました。

鉱山運営者の収益増加

難易度バンドの反転は歴史的に見て強気なイベントだが、今回のケースでは、中国のマイナーが負担する膨大な物流コストにより、蓄積されたBTC在庫の消費が必要となり、売り圧力が生じる可能性がある。しかし、稼働中のマイナーの残り約 50% については、収益成長に一定のバランスがあることに留意することが重要です。

今年4月、ビットコインが5万ドルから6万ドルの範囲で取引されていたとき、ビットコインネットワークの計算能力はピークに達し、マイニング業界全体の1日あたりの収益は5000万ドルから6000万ドルに達しました。ビットコインの価格はそれ以来約50%下落しているが、現在も稼働しているマイナーは、競合ハッシュレートの約38%から49%が短期的にネットワークから離脱したと推定している。

現在、ビットコインのマイナーは1日あたり合計2,500万〜3,000万ドルを稼いでいますが、その収益は小規模なマイニングプール間で分配されています。

これは、最新の難易度調整後、稼働中のマイナーは同じ運営費を負担しますが、収益性はほぼ 2 倍に増加し、4 月に見られた収益性レベルに近づくことを意味します。

マイナー流出倍数メトリックは、マイナーの支出の年間平均に対する比率を追跡します。このことから、大移動の最中であっても、鉱山労働者は最近、支出を大幅に減速していることがわかります。歴史的に、マイナーの支出行動には次のような周期的なパターンが見られました。

弱気相場（緑）でHODLしている鉱山会社は、安定した売却パターン（横ばいの流出倍率）にある。
強気相場（赤）の間は出荷量が増加し、マイナーは強気相場を利用して採掘したコインを加速的に販売します（流出倍率が増加します）。
鉱山会社の出荷量は、市場がピークに達した後（青）、おそらく確信度の高まり、または過度の売り圧力を制限したいという願望（流出倍率の低下）により減少しました。

驚くべきことに、大移動の最中でも、マイナーの支出行動に大きな増加は見られませんでした。ハッシュレートが回復する速度は、以下の理由により、さらなる洞察をもたらします。

ハッシュレートの急速な回復は、中国のマイナーがハードウェアの移転、清算、またはその他の方法でコストを回収し、BTC在庫の売却リスクを軽減したことを示唆しています。
ハッシュレートの回復が遅いということは、その逆を示し、負債が累積する可能性が高まり、マイナーが BTC を売却する可能性が高くなります。

実際、マイナーのマクロ支出行動は2020年の初めから劇的に変化しました。ビットコインの取引履歴のほぼすべてを通じて、マイナーは蓄積したビットコインよりも多くのビットコインを一貫して費やしてきたため、未使用のビットコインの供給量は構造的に減少しています。

これは、マイナーが歴史的に蓄積したコインよりも多くのコインを費やしてきたことを意味します。

以下のグラフは、未使用のマイナー供給（つまり、一度も移動したことのないコインベース取引）とその 365 日移動平均の関係を示しています。 2020年半ばに始まった鉱山会社の売却の構造的な下降傾向は、横ばいになっただけでなく、反転したようだ。コインベース出力における未使用の BTC は現在、年間平均を上回っています。

これは、マイナーがこれまで市場で見られなかった方法でビットコインを蓄積し始めたことを示唆しています。この事件が発生したタイミングを考えると、考慮すべき要素は多数あると考えられます。

2020年、ビットコインを支持する声が世界中で顕著になり、マイナーの確信が高まりました。
マイナーは、リスクをヘッジするために、コイン担保債務、流動性オプション、先物市場などの非常に優れた資金調達オプションを利用できます。
世界的なチップ製造能力の限界により、ASIC マイニングマシンの生産量は減少しました。コインの価格が上昇するにつれて、市場に新たな競争相手がほとんどいないため、既存のマイニングパワーはますます収益性が高くなる。

強気相場で価格が回復するにつれ、この半減期期間中に BTC マイニングは特に収益性が高くなる可能性があります。

S2F指標: ビットコインは金よりも希少

多くのアナリストは今週、鉱山会社の収益性を示す指標であるピュエル倍率も「過小評価領域」に落ち込んだと指摘した。 Puell 倍数は、USD マイナーの 1 日あたり総収益と 365 日移動平均の比率で計算されます。

Puell 倍率が高いということは収益性が高いことを示しているため、マイナーは売却するインセンティブが高くなり、市場での流動性のあるトークンの供給が増加します。
Puell 倍率が低いということは、収益性が低いこと、マイナーが降伏していること、そしてより強力なマイナーのハッシュレートシェアが増加していることを示しており、最終的には供給が逼迫することになります。

難易度バンドの反転と同様に、これもまれなイベントであり、歴史上 5 回しか発生していません (通常は市場の投げ売りイベント中)。

注: Puell Multiple には、Glassnode Academy の改訂版エントリがあり、このメトリックの詳細と、それが説明するマイニング市場の仕組みについて説明しています。

しかし、多くの指標と同様に、より詳しい情報を知りたくない人がいるでしょうか?

Puell Multiple の急激な低下 (そしてその後の急激な反転) の主な理由は、実際には技術的なものです。