従来の金融を上回るDeFiの高利回りはどこから来るのでしょうか？

近年、伝統的な銀行の人気はますます低下しています。米国の銀行によっては、普通預金口座の年間利率が 0.1% という途方もない低金利になることもあります (米国の現在のインフレ率が 5% 近くであることを考えると、普通預金口座はお金を捨てるのと同じです)。同じ期間、アンカープロトコルの預金の年間金利は20％です（注：アンカープロトコルは、安定資産プロトコルTerra Moneyに基づいています。これは、複数の異なるPoSコンセンサスブロックチェーンからのブロック報酬を調整することで金利のバランスを取り、最終的に安定した利回りの保管率を達成することを目的とした新しいタイプの貯蓄プロトコルです）。次にどれを選ぶべきかは皆さんもご存知だと思います。

Defi の利回りは非現実的に高いように見えることが多く、人々はこれらの利回りがどのように生成されるのか興味を抱きます。それらは本当に持続可能なのでしょうか、それとも単なるポンジ・スキームなのでしょうか?

従来の金融などの他の市場と比較すると、暗号通貨の利回りは非常に高く、多くの懐疑論者がこれを批判している。異常に高い利回り = ポンジースキーム、これは論理的に正しいようです。しかし、私たちはまだ独自の調査と理解を行う必要があります。デューデリジェンスを行うことは何よりも重要です。

DeFiの高い収益はDegenだけが得るものではない

DeFi は、USDC、USDT、DAI、BUSD などの比較的安全な資産を使用しても、非常に高い利回りを実現することで最もよく知られています。かなり良いリターンを得ることもできます:

• AaveやCompoundなどのプラットフォームでのステーブルコイン貸付：年間6～8%の利回り

• ステーキング: 年間利回り4～20%

• 流動性マイニング: 年間利回り50～200%

• デゲン鉱山の収益: 年間収益2億～3千万%

暗号通貨市場でもリスクとリターンが正の相関関係にあることは明らかです。たとえば、比較的安全なプロトコル (Aave および Compound) にステーブルコインを貸し出すと、少なくとも年間 4% の利回りが得られます。次の図は、Aave の年間収益率を示しています。

貸付利回りは、借り手がプロトコルから資金を借り入れ、より高い利息を支払うことで得られます。このプロトコルは、今日の銀行が行っているのと同様に、借入と貸出の間にスプレッドを作成します。借入需要が高まれば、借入利回りも上昇します。

異なるステーブルコイン間の利回りも異なります。例えば、USDT の利回りは高くなることが多いですが、これは現在さまざまな規制や怪しい問題に悩まされている USDT が多くの投資家を遠ざけているためで、1 ポイントのリスクが 1 ポイントのリターンと交換されるのは当然のことです。

このタイプの投資に参加する場合に伴うリスクは次のとおりです。

1. プロトコルがハッカー攻撃の標的に

2. 担保不足

これらすべてにより、投資家は元本を失う可能性があります。繰り返し攻撃を受けているCream Financeがその好例です。 Bitpushはこれまでにもこのプロジェクトについて何度も報道しており、 [DeFiプロトコルのCream Financeが再びフラッシュローン攻撃を受け、損失は1億3000万ドルを超える] 、[Cream FinanceはAMPトークン契約の再入脆弱性によりフラッシュローン攻撃を受けた]、[CreamのウェブサイトDNSが攻撃を受け、チームはユーザーに秘密鍵などの情報をウェブサイトに送信しないよう注意を促した]などとなっている。

Cream Finance の流動性プールは最終的に完全に空になり、製品のユーザーが被害者となりました。

流動性マイニング

貸し手になることが Defi 配当を得る唯一の方法ではありません。流動性プールに流動性を提供することで収入を得ることもできます。これを流動性マイニングと呼びます。つまり、マーケットメーカーとして取引手数料を徴収できるだけでなく、場合によってはガバナンストークンの形で報酬として取引手数料を徴収することもできます。

しかし、流動性を提供することはリスクのないことではありません。まず、流動性プロバイダーとして、少なくとも 2 つの通貨を保有する必要があります。つまり、少なくとも 2 つの暗号通貨にエクスポージャーを持つことになります。第二に、一時的な損失に直面する可能性があり、その場合はトークンを保持する方がよい選択肢となります。

暗号資産金融コンサルティング会社 Topaz Blue は最近、市場分析レポートを発表しました。その中で、Uniswap V3 の流動性プロバイダーの 49.5% が一時的な損失によりマイナスの収益を経験していると述べています (ただし、ほとんどの場合、Uniswap が提供する取引手数料で補償されない損失を補うことができるため、投資して流動性を提供したい投資家が依然として多数存在します)。実際、補償されない損失は機会費用のようなものです。実際に何かを失うことはありませんが、選択した方法には、より多くを獲得するための別の可能性（単にコインを保持すること）がありません。

不当損失の例

貸付プロトコルは比較的高い利回りを提供できますが、これは多くの場合、レバレッジの必要性によって決まります。このレバレッジに対する潜在的な需要の一部は、ニュースを利用するのが得意なトレーダーから来ています。多くの場合、内部情報を入手すると、投資行動において賭けに出ることを好む傾向があります。

トレーダーがプロジェクトに大きな良いニュースがあることを事前に知っていると仮定すると、トレーダーは年利 8% (1 日あたり約 0.02%) で市場から大量の USDC を借り入れ、それを使って大量のトークンを蓄積する可能性があります。購入したトークンの日々の価格変動が 0.02% を超える限り、トレーダーはローンから利益を得ることができます。しかし、大規模な注文操作を実行するためにインサイダー情報に頼ることは、Defi 分野では賢明な選択ではありません。このような大規模な注文はブロックチェーンに記録され、最終的にはさまざまな検出ツール（たとえば、Whale Alert）によって監視され、「周知の秘密」になります。

レバレッジ需要の急増のもう一つの大きな動機は、マーケット・ニュートラル戦略の採用である（マーケット・ニュートラル戦略とは、ロングとショートのポジションを同時に構築して市場リスクをヘッジし、市場の上昇下降に関係なく安定した収益を得ることができる投資戦略を指す。マーケット・ニュートラル戦略は主に統計的裁定取引の定量分析に基づいている）。たとえば、トレーダーはスポットでロング、永久/先物でショートし、取引所から資金調達プレミアムを受け取ることができます。価格が上昇するか下降するかに関係なく、トレーダーの一方のポジションでの損失は、もう一方のポジションでの利益によって相殺されます。

取引ポジションに 5 倍のレバレッジがかかっており、デルタ ニュートラル ポジションで年間 4% の収益があると仮定すると、トレーダーは最終的に 20% の収益を得ることができます。これは、単純に一方的なリスク エクスポージャーを使用するよりもはるかに安全ですが、それでも収益は相当なものです。

トレーダーに加えて、流動性マイニングに参加する投資家もレバレッジを必要とする

たとえば、年利 10% でステーブルコインを借り、借りたお金を使って年利 30% のプールに資金を供給すると、完璧な裁定取引の機会が生まれます。 20%の裁定余地を獲得しながら、元の住宅ローントークン（ステーブルコインの担保と引き換えに使用）のリスクエクスポージャー収入も得ることができます。このような裁定取引の機会がある限り、市場では高金利ローンの需要が常に存在することになる。これが需要と供給が高い収益を生み出す原理です。

現在、多くの新しいプロトコルは流動性プロバイダーを引き付けるために 30% ～ 50% またはそれ以上の年利を提供しているため、これによりコインの価格が再び上昇することになります (高い利回りはより多くの人々をマイニングに引き付け、マイニングに参加するためにプロトコルのネイティブ トークンを購入する必要がさらに増え、それによってコインの価格が上昇します)。これにより、より高い利回りが生まれます。

リスクプレミアム

リスクプレミアムは、すべてのリスク資産に本質的に存在し、リスクフリーレートを上回るリスク負担に対するプレミアムとして定義されます。

DeFi では、市場リスクからカウンターパーティリスク、非流動性リスク、ボラティリティリスクまで、リスクプレミアムはさまざまな側面に存在する可能性があります。投資家が負うリスクが大きければ大きいほど、リスクプレミアムは高くなり、同様にリスク補償リターンも高くなります。暗号通貨市場におけるあらゆる取引は本質的にリスクを伴い、市場はリスクを補うためにリスクプレミアムを必要とします。

市場リスクとは、暗号通貨自体の市場変動、ハッカー攻撃、秘密鍵管理コスト/リスク、レバレッジなど、暗号通貨への投資プロセス全体のリスクです。暗号通貨は一般的に株式などの従来の金融商品よりもリスクが高いため、投資家はリスクに対してより高いリターンを要求します。 DeFi は、より大きなリスクを伴う暗号通貨市場の派生商品と見なすことができます。さまざまなスマート コントラクトは、バグ、ハッカー、プロジェクト関係者からのリスクに毎分直面しているため、高いリターンが得られるのは当然です。

カウンターパーティリスクも収益を増加させます。たとえば、取引相手が破産したり、資金を持って姿を消したりするリスクに対して補償を受けることを期待するでしょう。 dYdX で先物取引を行う場合、dY​​dX が取引相手となります。 dYdX がハッキングされた場合、あなたの資金もハッキングされます。したがって、dYdX で先物を取引する場合、リスクプレミアムが存在します。

したがって、DeFi も最も基本的な金融ルールに従います。つまり、リスクが大きいほど、収益率が高くなります。

契約収入

もう一つの収入源は契約収入です。たとえば、Aave のような貸付プロトコルは、貸し手と借り手の間の取引から得られるプロトコル収益を使用し、それを stkAave 保有者に分配します。

PancakeSwap などの多くの DEX は、プロトコルの収益を使用してガバナンス トークンを買い戻して破棄し、トークンにデフレ効果を生み出して価格を上昇させます。トークン保有者に価値を分配することで、独自の利益モデルが作成されます。つまり、プロトコルはガバナンストークンを利益として分配することができます。ガバナンストークンに投資する人はプロトコルの開発に貢献しているため、会社の株式を保有するのと同様に、プロトコルの将来のキャッシュフローを共有できますが、株式では保有者が企業ガバナンスに参加することはできません。

これにより、預金者とトークン保有者の間のインセンティブが調整され、流動性を預金し、ガバナンストークンを蓄積して利回りを得るためにステークするか、その利回りにアクセスしたい他の人に販売するインセンティブが与えられるようになります。

高い利回りは持続可能か？ （数年、あるいは数十年）

強気相場では、ほとんどの投資家がより高い収益を得るためにより多くの資金を投資したいため、レバレッジの需要が驚くほど高くなることがよくあります。雨後の筍のように新たなプロジェクトが出現し、高収益のマイニングプールが多数出現しました。新たな資本を導入する一方で、レバレッジ資本に対する市場の需要が再び高まった。

理論的には、強気市場では取引が増え、取引が増えると取引手数料も増えるため、プロトコルの収益も大幅に増加します。これにより、プロトコルは高い収益を維持し、ユーザーを引き付けることができ、好循環が生まれます。

しかし、弱気相場では状況は全く異なります。弱気相場では、多数のトークンの価格が急落し、買い手がどんどん少なくなり、資金が引き締まったことで全体的な利回りが低下し、レバレッジの需要も大幅に減少しました。これにより、取引量とプロトコル収益がさらに減少し、悪循環が形成されます。

DeFiは昨年初めから強気相場が続いている。これは、レバレッジに対する市場の需要が依然として高いことを意味します。そして、この分野でのイノベーションが続く限り、この資産クラスは成長を続け、利回りは高いまま維持されるでしょう。しかし、最も未開の分野であっても、イノベーションと開発は最終的にはボトルネックに遭遇するため、DeFi の高収益は一時的な現象に過ぎない可能性が高い。

長期的には、利回りの低下は避けられない傾向です。細かい比較をすると、法定通貨の分野で米ドルが築いてきた歴史と同様に、米ドルの貯蓄利回りは1980年代には20％でしたが、連邦準備制度理事会が大量の紙幣を印刷したため、現在では利回りは0％にまで低下しています。これは自然な経済サイクルなので、経済原則に従う Defi 市場も最終的にはこのサイクルから逃れられなくなるでしょう。

市場サイクルはレバレッジの需要に影響を与えますが、リターンが持続可能かどうかの最も重要な基準要因は、プロトコルの収益が持続可能かどうか、つまり、プロトコル自体によって生み出される価値、プロトコルが解決する問題、プロトコルがもたらす影響であり、これらは長期間にわたって存続します。鍛冶屋自身が強くなければなりません。この原則はどこにでも当てはまります。

画像出典: インターネット

著者: Chen Zou、Bitpush 専属