仮想通貨のリスクと規制に関するECB理事会メンバーのスピーチ全文

170年前、アメリカ人は国境を越えて、ゴールドラッシュで富を求め西へと進みました。貪欲と無法によって約束の地は荒野の西部と化し、少数の者が多数の人々の夢を搾取するようになった。

それから1世紀半が経ち、世界的な金融危機を背景に、銀行に対する不信感の高まりと技術革新が相まって、国家の制御を超えたデジタルゴールドラッシュという新たな夢が生まれました。

サトシ・ナカモト、より正確に言えば、その仮名を使用するソフトウェア開発者は、分散型デジタル通貨になると信じていたもののソースコードを作成した。 2008 年のホワイト ペーパーでは、テクノロジー、特に暗号化に対する強い関心が示されていましたが、支払いと通貨の問題に対する深い理解は必ずしも示されていませんでした。彼らは、国民の監視の及ばない安定した通貨のアナキストユートピアを切望している。

約15年が経ち、暗号資産は今や誰もが話題にしています。暗号通貨の愛好家たちは暗号通貨市場の台頭に驚き、暗号通貨に賭けてみるべきだと考える人が多くいました。マイナーから仲介業者まで、デジタル金融分野への拡大を目指すエコシステムが出現しました。暗号通貨の伝道師たちは、資本流入を維持するために暗号資産価格の上昇という幻想的な物語を使って地上の楽園を約束し、暗号通貨バブルの勢いを加速させた。

しかし、外見は欺瞞的です。信頼できる通貨を作るというサトシ・ナカモトの夢は、単なる夢のままです。暗号資産の転送は処理に数時間かかる場合があります。価格は大きく変動します。いわゆる匿名取引は、追跡可能な不変の痕跡を残します。ほとんどの暗号通貨保有者は仲介者に依存していますが、これは分散型金融の公言された哲学に反しています。たとえば、ビットコインを法定通貨として初めて採用した国であるエルサルバドルでは、支払いは従来の集中管理型ウォレットを通じて行われます。

暗号資産は不安定性と不安感をもたらします。これは暗号資産が約束したこととは全く逆です。彼らは新たなワイルドウェストを創り出している。ゲーム・オブ・スローンズを引用すると、「混沌は梯子である。」このキャラクターの物語は良い終わり方をしません。しかし、ほんの数人の人々がはしごを登りつめるだけで、たとえその利益が一時的なものであっても、多くの人々が自分たちはチャンスを逃していると確信するようになる。実際、暗号通貨市場は現在、世界的な金融危機を引き起こしたサブプライム住宅ローン市場（1.3兆ドル相当）よりも規模が大きい。

驚くほど似たダイナミクスを示しています。適切な管理がなければ、暗号資産は、短期間で高い利益を約束し、投資家を保護できない規制の抜け穴を悪用することで投機を煽ります。リスクに対する理解の不足、取り残されることへの不安、議員による集中的なロビー活動により、リスクへの露出が高まり、規制が遅れている。

私たちは同じ過ちを再び犯すわけにはいかず、バブルが崩壊するまで待ってから、暗号資産のリスクが金融システムにどれほど蔓延しているかに気づくことはできない。賢くなって間に合うように脱出したいと願う人もいるかもしれないが、多くの人は閉じ込められてしまうだろう。

今こそ、暗号資産が明確かつ規制された境界内で、社会に価値を付加する目的でのみ使用されるようにすべき時です。政策立案者は、デジタル資産とデジタル通貨に対する人々の高まる需要に応え、主権通貨をデジタル時代に適応させるべき時が来ている。

本日申し上げたいのは、暗号資産は現時点では投機的でリスクの高い投資であるだけでなく、公共政策や金融の安定性についても懸念を引き起こしているということです。次に、イノベーションを阻害することなく投資家を保護し、金融の安定性を維持するために必要な公共政策対応のいくつかの要素について説明します。

暗号資産の台頭

まず、暗号資産の根本的な推進要因から始めましょう。

基本的に、暗号資産は暗号化方法と分散型台帳技術の進歩の結果です。イノベーションにより、根拠となる請求権のない資産を創出することが可能になりました。今日「裏付けのない暗号資産」と呼ばれるものの元々の設定では、誰も責任を負わず、資産は担保によって裏付けられておらず、信頼できる運営者によって管理されていませんでした。これにより、それらは本質的に純粋に投機的なものとなり、したがって非常に不安定になります。

裏付けのない暗号通貨のリスクに対処するために、価値が1つ以上の低リスク資産に固定された「ステーブルコイン」が登場しました。しかし、規制がなければ、安定しているのは名ばかりです。

実際、低リスクではあってもリスクがゼロというわけではなく、いつでも額面で償還できるという保証もありません。

彼らは預金保険の恩恵を受けることができず、中央銀行の常設施設を利用することもできません。その結果、ランに対して脆弱になります。

これらは多くの場合、高い財務リスクと運用リスクにさらされている純粋に投機的な資産です。調査によると、近年発売されたステーブルコインの3分の1は存続していないことがわかりました。こうした弱点にもかかわらず、暗号資産の数は大幅に増加し、現在市場で入手可能な暗号資産は約 10,000 種類に上ります。

この成長を牽引しているのは、ほとんど規制されておらず、適切な監督や監視が欠如している暗号通貨マイナーとサービスプロバイダー（取引所やウォレットなど）で構成される複雑で不透明な暗号エコシステムです。

この市場には、仲介者に頼ることなく、スマートコントラクトを使用して暗号資産の取引、貸付、投資をサポートする分散型金融セクターが急速に成長しています。この暗号資産の供給は、プロの投資家と一般大衆の両方からの強い需要に応えています。 2021年現在、アメリカ人の約16％とヨーロッパ人の約10％が暗号資産に投資しています。

暗号資産、特に裏付けのない資産のこの強い魅力は、基礎の欠如、最近のスキャンダルの数、違法行為への使用、価格の大きな変動性を考えると、懸念されるものです。これらすべては、市場の根本的な動向が健全ではないことを示しています。

まず、市場は高度に集中しています。たとえば、10ビットコイン未満を保有する個人投資家はビットコイン供給量の10分の1を保有していますが、プロの投資家と富裕層はほぼ3分の2を保有しています。

大規模投資家の既得権益は、当然ながらロビー活動の増加につながるだろう。例えば米国では、暗号通貨企業は2021年の最初の9か月だけで上院へのロビー活動に約500万ドルを費やしました。

ソーシャルメディアでは、過去の価格上昇や、取り残される恐怖を煽る人工的な希少性などの特徴を強調したニュース記事や投資アドバイスが氾濫し、価格が高騰している。そのため、多くの人は投資するときに何を買うのかを知りません。ポンジ・スキームのように、価格が上昇し続け、いかなる収入やセキュリティの流れにも裏付けられていない不換紙幣の価値が存在する可能性があると信じる投資家が増える限り、この力学は続くでしょう。熱意が消えてバブルがはじけるまで。

暗号資産と公共政策の問題

一方、暗号通貨の支持者は、暗号資産は異なるものであり、それを規制することはイノベーションを阻害すると主張するだろう。そんなことはすべて聞いたことがある。しかし、暗号資産は本当に決済システムに価値を生み出すことができるのでしょうか?

裏付けのない暗号資産は、支払いを容易にするという本来の目的を達成できません。通貨は、交換手段、価値の保存、計算単位という 3 つの機能を果たすには変動が激しすぎます。たとえば、2021年11月から2022年1月の間に、ビットコインの価格は約68,000ドルから約38,000ドルに下落しました。 3か月間の変動率は60％で、金のほぼ5倍、米国株式市場の4倍に相当します。

このような高いボラティリティは、家庭が消費を平準化するための価値の保存手段として暗号資産に頼ることができないことも意味します。 。同様に、企業は価格や貸借対照表を計算するための計算単位として暗号資産に依存することはできません。

同じことはステーブルコインにも当てはまり、適切な規制と監督がないため、消費者保護が不十分で、パニック売りが発生しやすい。適切に規制され、監督されれば、ステーブルコインは単なる電子マネーの仕組みに過ぎません。これは私たちが何年も前から知っていることです。

したがって、暗号資産、特に裏付けのない暗号資産は通貨としては役に立ちません。しかし、消費や投資に資金を提供したり、気候変動と闘うのに役立ったりといった、他の価値ある社会的、経済的機能を少なくとも果たしているのでしょうか?それらの効果はまさに逆であると信じる理由があります。

暗号資産は犯罪やテロ活動に広く使用されています。犯罪目的で取引される暗号資産の額は膨大で、2021年には240億ドルを超えると推定されています。調査によると、毎年720億ドル（約23％）の取引が犯罪行為に関連しています。ランサムウェア攻撃者は暗号化された支払いを要求することがよくあります。

暗号資産は、税金を逃れたり、制裁を回避するために使用される可能性もあります。例えば、北朝鮮は過去数年間、暗号通貨の専門家を積極的に採用しようとしてきました。最近、ロシアに対する制裁措置を受けて、ルーブルを使用した暗号資産取引が増加しています。制裁対象となった個人や企業が暗号資産を使用しているかどうかは定かではないが、これは暗号資産が制裁を回避する潜在的な手段を提供していることを示唆している。

プルーフ・オブ・ワーク（PoW）ブロックチェーンに基づく暗号資産も、環境に甚大な汚染や損害を引き起こす可能性があります。これらは、膨大な量のエネルギーとコンピューティング ハードウェアを消費する分散型マイニング プロセスで作成されます。ビットコイン ネットワークのマイニングには世界の電力の約 0.36% が消費されると推定されており、これはベルギーやチリのエネルギー消費量に相当します。さらに悪いことに、エネルギー需要を削減する努力は無駄になるかもしれない。検証プロセスにより、マイナーはシステムのセキュリティを確保するために計算能力を継続的にアップグレードするよう促されるため、ネットワークのエネルギー需要は潜在的に無制限です。暗号通貨マイニングでクリーンエネルギーやエネルギー消費量の少ない技術が使用される場合でも、このエネルギーは他の目的に使用することができないため、化石燃料の消費量が増加し、気候変動との闘いが妨げられます。

したがって、暗号資産は社会に重大な損害を与える可能性のある投機資産です。現在、彼らの価値は主に貪欲から生まれており、彼らは他人の貪欲に頼り、計画がうまくいくことを望んでいます。この砂上の楼閣が崩壊し、人々が損失に埋もれるまで。

暗号資産と金融安定リスク

それでは、暗号資産が金融の安定性に及ぼすリスクについてお話ししたいと思います。

暗号資産は依然として世界の金融資産全体のわずかな部分（約 1%）を占めるにすぎません。しかし、先ほど申し上げたように、サブプライム住宅ローンの市場規模は、世界金融危機が始まる前のサブプライム住宅ローンの市場規模よりもはるかに大きいのです。彼らを無視することはできません。

実際、暗号資産の人気は、そのコアな支持者を超えて広がっています。

昨年10月に米国初のビットコイン上場投資信託（ETF）が立ち上げられたことで、主に顧客の需要に応えて、これらの資産に対する機関投資家の活動が増加した。小売部門も成長しており、個人投資家はこれらの商品のリスクを明確に説明しない誤解を招く広告に誘い込まれることが多い。

主要な決済ネットワークは暗号資産へのサポートを強化しており、仲介業者による小売保有も大幅に増加している。たとえば、米国最大の暗号通貨取引所であるCoinbaseのユーザー数は現在5,600万人で、2020年3月から65%増加しています。

暗号資産は、主に 3 つの経路を通じて金融の安定性リスクをもたらします。

まず、暗号資産市場におけるストレスは、資産の直接保有やサービスプロバイダーの所有権を通じて、より広範な金融システムの参加者に広がる可能性があります。この関連性を測る一つの指標は、暗号資産価格の変動と株価の変動の相関関係であり、これは2020年以降プラスとなっています。

第二に、暗号資産の価値の低下は投資家の富に影響を与え、金融システムに連鎖的な影響を及ぼす可能性があります。

運用上の失敗、詐欺、価格操作、サイバー犯罪などにより暗号資産の価値に対する信頼が失われると、投資家の信頼が急激に低下する可能性があります。これはより広範な金融市場に波及する可能性があります。

これら 3 つのチャネルを通じた連絡は依然として制限されています。しかし、暗号資産が機関投資家や個人投資家に広く採用されれば、急速に増加する可能性があります。そのようなシナリオは非現実的ではない。たとえば、現在、富裕層の投資家、ファイナンシャルアドバイザー、ファミリーオフィスが暗号資産への投資を主導しています。さらに重要なのは、大手テクノロジー企業が小売向けにグローバルなステーブルコインを立ち上げる可能性があることだ。すでにMetaの暗号通貨プロジェクトDiemのような例があり、大手テクノロジー企業が大規模な顧客基盤を活用し、決済とその他の金融サービスをまとめることで、暗号資産エコシステムとより広範な金融システムとのつながりを大幅に強化することができます。

ストレスシナリオでは、ステーブルコイン保有者による償還の急増により、さまざまな市場セグメントが不安定になる可能性があります。例えば、最も人気のあるステーブルコインの1つであるテザーは、コマーシャルペーパーなどの低リスク資産に投資することで「安定性」を約束し、これらの発行済み商品の株式の大部分を保有しています。償還額の急増に応じてこれらの資産が大規模に売却されると、コマーシャルペーパー市場全体が不安定になる可能性がある。この現象は他のステーブルコインや関連業界に広がり、最終的にはステーブルコインの流動性を保有する銀行に流入する可能性があります。

このような極端な状況はすぐには発生しないかもしれません。しかし、待つ時間が長くなればなるほど、リスクにさらされる可能性は高まり、既得権益も増えます。政策立案者にとって行動することがより困難になります。

暗号資産の規制

ここで規制の問題に移ります。

政策立案者は、暗号資産とそれに伴うリスクが無制限に増殖することを許すべきではない。さまざまな金融商品に対する厳格なリスクベースのアプローチに従って、それらをどのように規制するかを決定する必要があります。現在、規制のアプローチは国によって異なります。一部の国では暗号資産を全面的に禁止しており、他の国ではその使用を制限しています。

暗号資産は世界的な現象であり、その基盤となる技術は金融分野だけでなく重要な役割を果たす可能性があるため、この状況は明らかに不満足です。国境を越えた違法行為における暗号資産の使用や環境への影響などの問題に対処するには、世界的に調整された規制措置が必要です。規制は、決済の効率化やこうした技術のより広範な導入を促進する可能性のあるイノベーションを阻害しないように、リスクと利益のバランスを取る必要があります。

ヨーロッパや世界中で進歩は見られますが、新たな課題に追いつくほどの速さではありません。多くの面でより速い進歩が見られる必要があります。そのうちの 4 つは特に関連性があります。

まず、暗号資産を金融システムの他の部分と同じ基準で管理する必要があります。これは、金融活動作業部会（FATF）が定めた基準に従い、暗号資産がマネーロンダリングやテロ資金供与に使用されることを防ぐためのすべての規則を迅速に実施し、それらの規則を効果的に施行することを意味します。これらの取り組みは、ピアツーピアの暗号資産転送をマネーロンダリング防止（AML）およびテロ資金供与対策（CFT）基準の範囲内に収めることも目指すべきです。

第二に、暗号資産に適切に課税する方法を検討する必要があります。現在、暗号資産に対する税務上の扱いは非常に悪く、誰が実際に暗号資産を所有しているのか、またその規模はどの程度なのかについてはほとんどわかっていません。暗号資産市場は、その性質上、通常は税務目的で情報を提供する従来の金融仲介業者にあまり依存しないため、税務関連の活動を特定することが非常に困難です。

暗号通貨市場のグローバルな性質を考慮すると、管轄区域全体で統一性を達成することを目標に、暗号資産への課税を他の金融商品への課税と一致させる必要があります。経済協力開発機構（OECD）は最近、一定の基準を超える取引に対する報告義務の導入を提案した。これにより透明性が高まり、脱税が防止されるとともに、特定の暗号資産（PoWベースの資産など）に他の金融商品よりも高い税金が課される可能性がある。高い汚染など、社会に埋没コストをもたらす負の外部性は、暗号通貨市場の参加者（発行者、投資家、サービスプロバイダー）に課される適切な税金に組み込むことができます。

公開情報開示と規制報告を強化します。暗号通貨業界で現在見られる慣行、例えばステーブルコインを裏付ける準備資産の開示は、非常に問題がある。それだけでは十分ではなく、製品ごとに違いがあり、投資家や政策立案者を誤解させる可能性さえあります。暗号資産のリスクがどこに集中しているかを特定するには、金融機関に対する義務的な開示要件が必要です。同時に、公的機関（中央銀行、規制当局、マネーロンダリング対策機関）は、不正取引や金融安定に対する新たな脅威を検出するために、データ機能をさらに向上させる必要があります。

第4に、運用リスク、ボラティリティ、流動性などの重要な問題がまだ解決されていないことを考慮すると、規制当局は厳格な透明性要件を導入し、経験の浅い小売暗号資産投資家を保護するためにプロの運営者が従うべき行動基準を確立する必要があります。

欧州は暗号資産を規制管轄下に置く先駆者となっている。暗号資産市場規制（MiCA）の最終決定により、欧州連合（EU）全体で規制アプローチが調和されることになります。同様に、AML/CFTに関するEU単一ルールブックの作成に関する欧州委員会の立法提案は、すべての暗号資産サービスプロバイダーを関連するEUフレームワークの範囲内に収めることになり、それらを規制するための統一された欧州アプローチの基礎も提供することになる。

さらに、資金および特定の暗号資産の移転に関する規制案（FCTR）は、少なくとも 1 つの暗号資産サービス プロバイダーが関与する暗号資産の移転を追跡し、疑わしい取引をブロックできるようにすることを目的としています。暗号通貨市場の急速な成長を考えると、欧州委員会、欧州議会、欧州連合理事会による迅速な交渉と、管轄する各国当局による徹底した執行が必要である。

欧州の規制はさらに進む必要がある。サービスプロバイダーなしで行われる安全でない暗号資産の活動には、より注意を払う必要があります。さらに、オンチェーンのピアツーピア決済は規制を回避するために使用される可能性があるため、規制されていないままにしておくことはできません。最後に、EU加盟国全体で規制を大幅に調和させたいのであれば、新しい欧州マネーロンダリング対策機関が最もリスクの高い暗号資産プロバイダーを規制すべきです。

しかし、我々の対策が効果を発揮するのは、国際的な同等の国々が実施した野心的な対策に匹敵する場合に限られます。

米国はこの点に関して行動を起こしている。金融安定理事会（FSB）は、決済・市場インフラ委員会、バーゼル銀行監督委員会、金融活動作業部会などの他の国際機関と協力しながら、暗号資産に関する取り組みの世界的な議題の推進に進展を遂げてきました。

私たちはこの勢いに乗って、危機が起こるまで待つのではなく、暗号資産のリスクに対処するために必要な主要な関係者を集める専用の世界政策フォーラムを設立すべきです。

結論は

要約します。

19 世紀後半のアメリカ合衆国の西部進出は、いくつかの州で自由銀行法が可決された時期とほぼ同時期に起こり、銀行開設の条件が緩和され、いわゆる「野良銀行」の出現が促進されました。これらの銀行は、野良猫がうろつくような辺鄙な地域にあることが多く、換金する意図もなく、疑わしい資産を担保に一般向けに独自の紙幣を発行することができる。多くの銀行が債務不履行に陥り、銀行に対する国民の信頼が損なわれた。

暗号資産のデジタル領域でこのようなことが再び起こることを許してはなりません。

暗号資産を規制下に置くには、世界レベルでの協調的な取り組みが必要です。金融システムに適用される基準と一致する基準を遵守していることを確認する必要があります。そうすることで、イノベーションの促進、金融の安定の維持、消費者保護の確保という目標のバランスを取りながら、複雑なトレードオフを乗り越えなければなりません。暗号資産が無法なリスクテイクの熱狂を巻き起こさないようにしたいのであれば、より迅速に進歩する必要がある。

しかし、それだけでは十分ではありません。暗号資産市場の成長は、デジタル資産と即時決済に対する社会の需要の高まりを示しています。公的機関や仲介者といった公的部門がこの要件を満たせない場合は、他の機関が介入することになります。

中央銀行は、金融インフラのアップグレード、高速小売決済システムの運用、中央銀行デジタル通貨の発行の準備を通じて、デジタルイノベーションにさらに関与する必要があります。

これらすべての分野で、ECB が最前線に立っています。私たちは、決済および通貨システムの基盤としての役割を守りながら、国民が自国の通貨をユーロ圏のどこでも支払いに使用できるデジタルユーロに注力しています。