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編集者注: この記事は、Huobi Blockchain Research Institute (ID: HuobiChina) からのもので、著者は Yuan Yuming、Zhu Yibang、Xiao Xiao、Chi Wenting、Liu Yang、Ding Zhaofei、Li Hui、Hu Zhiwei、Ma Tianyuan、Ding Yuan、Lei Chengsan です。

まとめ

2018年は、デジタル資産市場が熱狂から合理性へと移行した年でした。二次市場のすべてのデータは急激に下落し、一次市場に伝達されました。同年、ビットコインのオンチェーン活動も急激に減少しました。しかし、コンピューティング能力やマイニング難易度などのコア指標は健全な状態を維持しており、市場の崩壊と一部のマイナーの離脱により、年末にはわずかに低下したのみである。年間を通じての全体的な傾向は依然として変動と上昇を続けており、弱気相場はより「市場」レベルにあります。

2018年はデジタル資産市場にとって変革の年でもあり、5つの大きな変革が起こっています。(1) 資産の発行者が民間から国家へと拡大しました。 （２）資産の発行が標準化され、現在は証券トークンの発行がDAICOをリードしている。 （３）取引市場が金融化され、取引対象がデリバティブや指数商品に拡大した。 （４）清算・決済はステーブルコインに移行した。 （５）市場参加者が制度化されている。

2018 年はデジタル資産市場におけるコンプライアンスの初年でもあります。 3つの潮流が形成されつつある。(1)規制制度が明確化し、「ライセンス＋サンドボックス＋業界の自主規律」という初期の形態が形成されつつある。 （２）「分類に基づく規制」は徐々に「区別のない規制」に取って代わられつつある。 （３）共同規制は欧州連合が主導する地域経済から始まっている。コンプライアンス取引所、コンプライアンス保管、証券ベースのデジタル資産、ステーブルコインによってサポートされる「コンプライアンス インフラストラクチャ」は急速に発展しています。

ブロックチェーン産業分野：（1）ハードウェアおよびインフラ層：新しいナノマイナーの販売は理想的ではなく、マイニングファームとマイニングプールは利益圧力に直面しており、一部のPoW通貨の計算能力の低下はブロックチェーンのセキュリティを脅かしています。 （２）プラットフォームと基礎層：パブリックチェーンは落ち着き、市場のTPS追求は合理性を取り戻した。 （３）一般技術層：パブリックチェーンエコシステムの発展により開発者ツールの開発が促進され、その中でEOSは急速に発展しました。 （4）垂直応用層：「ブロックチェーン+」は徐々に実行されており、信頼の構築、データの自律性と価値、トークンインセンティブなどのシナリオでの実装が加速しています。 （５）周辺サービス層：取引プラットフォーム、クラウド取引所のコミュニティ管理モデルが登場し始めており、ウォレット取引所の原型も登場している。

ブロックチェーン技術レベル：（1）2018年はスケーラビリティソリューションにとって大きな年であり、レイヤー0、レイヤー1、レイヤー2の3層モデルが形成されました。 （２）プライバシーソリューションの面では、暗号化スマートコントラクトや暗号文データコンピューティングの新しいプロジェクトが登場し、MimbleWimbleをベースにした匿名通貨GrinやBeamが人気を博した。 （３）2018年には、パブリックチェーンプロジェクトにおいてクロスチェーン機能が標準となり、クロスチェーン資産スワップもクロスチェーン資産移転に向けて発展している。さらに、アクティブクロスチェーンとパッシブクロスチェーンの実装も開始されました。 （4）DAGを筆頭に他の分散型台帳技術分野でも、スマートコントラクトなどのプログラム可能な機能を統合する可能性を積極的に模索し始めている。

2018年のトップ10の主要イベントを振り返ります。(1) EOS.IOがスーパーノード選挙の波を引き起こし、DPOSメカニズムが人気を博しました。 （２）「トランザクションはマイニングである」モデルの興亡（３）EOS Ramの登場、ヒューマンマシントランザクション/IBOの原型だが、IBOは予想通り爆発しなかった。 （4）Fomo3DはゲームDappについて考えるきっかけとなった。 （５）伝統的な大手企業がブロックチェーン分野に進出し始めた。 （6）ブロックチェーン企業は伝統的な資本市場を受け入れた。 （7）USDTは信頼の危機に直面し、準拠ステーブルコインが誕生し、アルゴリズムステーブルコインは悪いスタートを切った。 （８）監督はもはや書類に限定されず、米国を代表例として実施が始まっている。 （９）本当の信者は誰ですか？ BCH フォークからパブリックチェーンのガバナンスを見る; （10）セキュリティやハッキングの事件が頻繁に発生しており、ブロックチェーンのセキュリティの機会が生まれています。

また、2019年については10の予測を立てました。(1)富の創出効果が不足し、融資プロジェクトが終了し、市場は2019年に底を打った後、大きく変動する。 （２）ETFは順風満帆ではないが、パーソナライズされたデリバティブは今後も登場し続けるだろう。 （３）パブリックチェーンの改善は段階的であるが、パフォーマンスはもはや問題点ではなく、効果的なシナリオが存在する。 （4）ワンストップブロックチェーン展開が新たな人気となり、クロスチェーン相互運用性がブロックチェーン実装の多様性を生み出す可能性がある。 （５）Web 3.0の到来により、5GとIPFSに基づく分散ストレージが重要な原動力となる。 （６）鉱業の金融化は再編を促進し、やり方を変える者が引き継ぎ、古いやり方に固執する者は去るであろう。 （７）従来のアプリケーションがDappizationの波を引き起こし、新しいトラフィックの世界が出現する。 （８）資産のトークン化の事例が出​​てきており、トークンのアンカー権は徐々に充実しているが、規模拡大には依然として障害がある。 （9）ステーブルコインは取引からアプリケーションと支払いへと移行し、ステーブルコインをベースにした「PayPal」が登場する。 （10）主流国における監督の最適化が進み、実証効果により多くの国が追随し、ライセンスやサンドボックスが普及するだろう。

レポート内容

1. デジタル資産市場の概観と展望

2018年は、デジタル資産市場が熱狂から合理性へと移行した年です。デジタル資産の総数は依然として増加傾向にあるものの、Coin Marekt Capのデータによると、現在、世界には2,000以上のデジタル資産があり、2017年末から約45％増加しています。ただし、2018年にはデジタル資産の市場価値全体が大幅に縮小し、市場取引量も急激に減少しました。市場の弱いパフォーマンスと自信は徐々にプライマリー市場に伝わり、デジタル資産とブロックチェーンプロジェクトのクラウドファンディングの完了率は2018年に徐々に氷点下まで低下しました。しかし同時に、デジタル資産市場では5つの重要な変革も静かに起こっています。

1.1 冬が到来し、デジタル資産市場は冷え込み続けている

2017年、デジタル資産市場は爆発的な成長を遂げ、総市場価値は年初177億4,000万米ドルから年末には5,597億6,000万米ドルへと30倍に急上昇し、他のどの種類の資産の収益も上回りました。しかし、2018年に入ってからデジタル資産市場は方向転換し、価格は急落しました。 12月31日時点での時価総額は約1,300億米ドルで、市場全体は今年80％以上縮小した。

2月、4月、7月の明らかな上昇を除き、デジタル資産の市場価値は2018年のその他の月も引き続き下落しました。4月には、EOSやTRXなど、DPOSコンセンサスメカニズムを採用した複数のプロジェクトがスーパーノード選挙の開始を競い合ったことで、デジタル資産市場では小規模な上昇が見られ、一部のデジタル資産の価格が急上昇しました。 7月には、トレーディングマイニングの増加とFomo3Dが主導する一連のDappアプリケーションの登場により、市場でも大幅な小幅な上昇が見られました。

2018年、世界の24時間デジタル資産取引量は1月4日にピーク（700億400万米ドル）に達した。デジタル資産市場が冷え込み、10月27日にはピーク時から87.6%下落し、18年ぶりの最低水準となる87億8000万ドルを記録した。現在、24時間の取引量は100億〜250億米ドルです。

取引量の急激な減少に加え、デジタル資産市場の活動も大幅に低下しました。

しかし、感情の観点から見ると、市場は2019年上半期に強気の見通しを維持しています。2018年に入ってから、デジタル資産市場は下降傾向にありますが、市場はまだ2019年に希望を持っています。Huobiブロックチェーン研究所が世界の個人投資家と機関投資家を対象に毎月実施している感情調査によると、市場は2019年上半期の動向について依然として楽観的であり、わずかに上昇すると考えています。そのうち、78.0%の投票者は、今後6か月間にデジタル資産の市場価値全体が上昇すると信じており、28.5%の投票者は市場に非常に自信を持っており、今後6か月間にデジタル資産の市場価値が30%以上大幅に上昇すると信じています。

1.2 寒い冬が到来し、ブロックチェーンとデジタル資産の資金調達は急落した

新興デジタル資産は2017年に爆発的に増加し、関連する資金調達額は急速に増加し、2018年には過去最高を記録しました。ICO Ratingデータによると、2018年にプライマリー市場でクラウドファンディングを完了したプロジェクトは合計947件で、資金調達総額は116億米ドルを超えました。プロジェクト件数は前年比200％増、資金調達額は前年比94％増となった。

しかし、2018年にデジタル資産クラウドファンディングの資金調達額は倍増しており、これは主に上半期のトップ資金調達プロジェクトの一部に関連しています。 Huobiブロックチェーン研究所は、デジタル資産クラウドファンディングプロジェクトのトップ10を数え、各プロジェクトの資金調達額が1億ドルを超えていることを発見しました。そのうち、資金調達額上位3位は、パブリックチェーンプロジェクト「EOS」が42億3000万ドルを調達、通信プロジェクト「Telegram Open Network」が17億ドルを調達、ゲームプロジェクト「Dragon Coins」が3億2000万ドルを調達した。 EOSとTelegramの関連影響を除けば、2018年のデジタル資産クラウドファンディングの資金調達額は前月比4.7%減少した。

デジタル資産市場が冷え込むにつれ、デジタル資産クラウドファンディングの金額と件数は月ごとに減少し、特に2018年後半には減少しました。ICO Ratingによると、2018年12月には、クラウドファンディングを成功させたプロジェクトはわずか20件で、これは年間最低記録でした。その月のデジタル資産クラウドファンディングの額はわずか7,800万ドルで、5月のピークから96%減少しました。市場全体の資金調達状況は、前月比で見ると楽観的ではありません。

同時に、デジタル資産プロジェクトのクラウドファンディングの完了率は徐々に低下しており、ほとんどのプロジェクトは十分な資金を調達できていません。

2018年、デジタル資産クラウドファンディングプロジェクトの立ち上げ後の失敗率が上昇しました。世界中の規制当局がデジタル資産クラウドファンディング詐欺の取り締まりを強化すると同時に、プロジェクト過多による資金流用やイーサリアム自体の価格下落の影響を受け、新規デジタル資産の大半は取引所上場時に発行価格を下回り、一部のプロジェクトは市場環境により遅延した。 Huobiブロックチェーン研究所は、取引所に上場されているプロジェクトを毎月追跡し、クラウドファンディングの原価と上場当初の取引価格の両方を考慮したプロジェクトの損益分岐点を計算します。月平均損益分岐率は75%にも達します。

ICOWatchlistのデータによると、2018年のデジタル資産クラウドファンディングプロジェクトは主に米国（15.9%）、英国（9.5%）、シンガポール（8.3%）、ロシア（7%）、スイス（6.6%）に分布していました。 2017年と比較すると、米国とスイスのプロジェクトの割合が最も大幅に減少しましたが、これは主に、明確な規制政策（証券監督を含む）により一部のプロジェクトが海外での開発を選択し、残りのプロジェクトがコンプライアンスを採用することを選択したためです。シンガポールのプロジェクトの割合が増加している主な理由は、政策が比較的充実しており、緩やかであること（サンドボックス監督など）と、プロジェクト開発が比較的自由であることです。デジタル資産クラウドファンディングの資金調達国の具体的な分布は次の図に示されています。

ICOウォッチリストのデータによると、2018年のデジタル資産クラウドファンディングプロジェクトは主に応用分野に集中しており、その中でも金融分野が常に第1位にランクされています。上位3つの分野は、金融（12.1％）、決済/ウォレット（6.7％）、商取引/小売（5.6％）です。 2017 年と比較すると、資産管理プロジェクトの割合は上位 3 位から外れました。これは、これらのプロジェクトのほとんどが証券取引の属性を持ち、規制に直面するためです。デジタル資産クラウドファンディングの応用分野の具体的な分布は次の図に示されています。

1.3 オンチェーン活動はボトルネックに達しているが、コンピューティングパワーやマイニング難易度などのコア指標は依然として健全である。

1.3.1 オンチェーンアクティビティデータの成長が停滞

2018年3月以降、アクティブなビットコインアドレス数の増加は停滞しました。 2018年1月4日、ビットコインの1日あたりのアクティブアドレス数は105万5千件のピークに達し、その後31万1千件（2018年4月8日）まで急落し、年間最高値から70.5%減少しました。 2018年はオンチェーンアクティビティデータが継続的に減少した年だったと言えます。現在、1日あたりのアクティブなビットコインアドレスの数は30万から60万の範囲にあり、これは基本的に2016年のオンチェーンアクティビティと同じです。ビットコインのアクティビティは依然として市場価格のパフォーマンスと強い正の相関関係にあることがわかります。 2017 年の活動の急増と 2018 年の活動の急激な減少は、市場価格の上昇と下落によって引き起こされた投資と投機の浮き沈みに大きく関係しています。次の図に示すように、ビットコインの投資と投機の属性は依然として大きな部分を占めています。

さらに、同期間中のビットコインのオンチェーン転送量も減少傾向を示しており、オンチェーン活動の減少を反映しています。 2018年12月以降、ビットコインの送金量が増加したのは、主にCoinbase取引所の通常の資産仕分け動作によるものでした。12月初旬、多数のトップアドレス（保有量9～12位のアドレス、および30～31位、45～54位のアドレスなど）がすべてのビットコインをクリアし、送金されたビットコインのほとんどは最終的に、それぞれ8,000ビットコインを含む96の新しいアドレスに送金されました。

1.3.2 ハッシュ値（計算能力）、マイニング難易度、ノード数は依然として上昇傾向にある

しかし、オンチェーン活動の急激な低下とは異なり、ビットコインを筆頭とするブロックチェーンネットワークの計算能力やマイニング難易度などの指標は、同様の急激な低下を経験していません。ビットコインネットワークの全体的なハッシュ値（計算能力）は2018年に上昇し続け、9月から11月にかけて約50EH/sから60EH/sの最高値に達しました。 12月以降、ネットワーク全体の計算能力は一定の低下を示しましたが、これは主に11月にデジタル資産市場が急落し、一部のマイナーが市場から撤退したためです。現在、ビットコインネットワーク全体のハッシュ値（計算能力）は、まだ40EH/s程度です。

さらに、ビットコインのマイニング難易度も同様の成長傾向を示し、9月から11月にかけてピークに達しました。 12月には、一部のマイナーが市場から撤退したため、計算能力が低下し、それに応じて難易度も低下しました。

ビットコインの検証ノードの数は、わずかに減少しただけで、基本的に安定しており、これはブロックチェーンネットワーク全体の運用を維持するマイナーのグループが依然として比較的安定していることも示しています。 2018 年の弱気相場の影響は、セキュリティや基盤となるテクノロジーのレベルではなく、市場レベルに大きく及んでいます。

1.4 デジタル資産市場が経験している5つの変革と移行

1.4.1 資産発行主体は民間から国家へ拡大

2018年、デジタル資産はもはや民間部門に限定されなくなりました。多くの国の政府機関も参加し、合法的なデジタル通貨が登場し始めています。

2018年1月、ベネズエラ政府は人類史上初の合法デジタル通貨「ペトロPTR」（ペトロ暗号通貨）を発行した。オリノコ重油地帯のアヤクチョ・ブロック第1油田の50億バレルの石油埋蔵量をペトロコイン発行の物質的根拠としている。 1ペトロコインは石油1バレルに相当します。ペトロはベネズエラ政府が国内経済を救おうとする試みの産物だ。 2014年から現在まで、ベネズエラの通貨は4年間で99%以上下落し、国民は法定通貨ボリバルへの信頼を失っている。このような混乱の中で、一方では、人々はパンと薬を交換するなど、物々交換の生活様式に戻り始めました。その一方で、ビットコインなどのデジタル資産に群がり始めています。 2014年8月から2016年11月までの間に、ベネズエラのビットコインユーザー数は450人から85,000人に増加しました。政府は、国民が最終的に政府信用に裏付けられた法定通貨であるボリバルを放棄するのを防ぐために、「ペトロ」の導入を決定し、2018年11月についにペトロが国の法定通貨となり、ボリバルの価格がペトロに固定されると発表した。現在、ペトロは人民元や米ドルなどの法定通貨、およびビットコインやイーサリアムなどのデジタル資産を使用して購入できます。現在、ベネズエラにおけるすべての石油購入取引はペトロコインで支払われる必要があります。例えば、航空会社はベネズエラで給油する際にもペトロコインを支払う必要がある。 12月、政府は住民の年金を石油コインで支払い始めた。

ベネズエラに加えて、他のいくつかの国も合法的なデジタル通貨を導入する意向を発表している。さらに、国際通貨基金（IMF）の最新報告書によると、15の中央銀行が合法デジタル通貨の研究に真剣に参加しており、デジタル資産は徐々に国家チームの時代に入りつつある。

1.4.2 資産発行は準拠しており、証券トークン発行は現在DAICOを上回っている

2017 年半ばから 2018 年上半期にかけて、デジタル資産クラウドファンディングは萌芽から爆発までの過程を経験しましたが、それに伴って資産の発行が無秩序になり、市場にはさまざまなプロジェクトが混在し、ほとんどの機能トークンには実際の使用価値がありませんでした。 2018 年、デジタル資産市場に準拠した資産発行モデルが登場しました。

2018年の初め、イーサリアムの創設者であるVitalikは、デジタル資産のクラウドファンディングにコミュニティの監督を導入し、プロジェクト関係者に制約を課すことを望んで、DAICOモデルを提案しました。 DAICO は、従来のデジタル資産クラウドファンディング モデルに基づいて、分散型自律組織 DAO のいくつかの特性を統合し、トークン保有者に投票権を与え、投票を通じて調達資金を監督し、スマート コントラクトを通じて資金をリリースできるようにします。さらに、トークン保有者は資金の返還を要求する機会も持っています。 DAICOコンセプトが提案された後、市場は盛り上がったが、このモデルは年初から爆発的なトレンドは見られない。世界初のDAICO資金調達プロジェクト「The Abyss」以来、Tokedoのようなフォロワーはわずかしかいません。

主な理由は、DAICO モデルに次のような問題がまだ残っているためだと考えています。

Ÿ<1> コミュニティ民主主義は、必ずしもプロジェクト自体の発展に有益であるとは限りません。ほとんどのトークン保有者はトークンの価格のみを気にしており、プロジェクト自体については長期的な観点から検討するでしょう。

Ÿ<2>第二に、DAICO は本質的には依然としてクラウドファンディングの一形態であり、さまざまな国の規制に準拠する必要があります。従来のデジタル資産クラウドファンディングと同様の潜在的な規制上の制約に直面しています。

Ÿ<3>最後に、DAICO がプロジェクト関係者に制約を加えたため、トークン購入者の参加意欲は高まりませんでした。 2018 年の弱気相場環境では、トークン購入者は基礎資産の品質に注目するようになりましたが、これは DAICO モデルでは解決できない問題です。

証券トークンの発行はトークン発行の別の探求であり、具体的には、特定の規制枠組みの下で、法律、規制、行政規則の要件に従ってトークンを合法的に発行することを指します。従来のデジタル資産クラウドファンディングと比較すると、セキュリティトークンの発行は、本来の機能トークンではなく証券としてのトークンの属性を明確にし、発行と流通の面でより大きな制限を受けます。

Ÿ<1> 発行側は証券発行プロセスに従います。米国におけるトークンファイナンスは、Reg A+、Reg D、Reg CF、Reg S、または直接 IPO チャネルを通じてのみ完了できます。

Ÿ<2>流通端は、限定された認可取引所で取引されなければならず、投資家に対して障壁と一定のロックアップ期間が設定されなければならない。たとえば、米国の Reg D では、資金調達は資格のある投資家のみに開放されることが義務付けられており、Reg A+ と Reg S にも投資家数の上限に関する要件があります。さらに、Reg D、Reg CF、Reg S のファイナンスにはすべて 12 か月のロックアップ期間があり、リスク許容度のある投資家のみが参加できることになります。

規制の観点から見ると、DAICO と比較して、セキュリティ トークンの発行はより強い支持を得ており、プロジェクト関係者や投資家、特に従来の機関投資家に受け入れられやすいです。 2018年10月末現在、米国SECは、Tzero、Filecoin、Telgeramなどのスタープロジェクトを含む39の証券トークン発行プロジェクトを審査し、承認しており、これらはすべて準拠した証券発行を経ています。

1.4.3 取引市場の金融化、デリバティブや指数商品への取引対象の拡大

デジタル資産スポット市場の全体的な衰退により、デリバティブ、特にリスクヘッジツールに対する市場の需要が高まり、デジタル資産取引所はユーザーを引き付けるためにさまざまなデリバティブを立ち上げるようになりました。

Visual Capitalistのデータによると、伝統的な金融の世界では、世界の株式市場の価値は約73兆米ドル、世界の政府債務、企業債務、家計債務、個人債務の合計は215兆米ドル、世界の先進国の不動産市場の価値は約217兆米ドル、現金総額は約7.6兆米ドル、金のスポット市場価値は約7.7兆米ドル、銀の市場価値は170億米ドルです。さまざまなスポットベースの金融デリバティブの世界市場価値は約 544 兆～ 1,200 兆米ドルで、世界の株式市場価値よりも 1 桁高いです。デジタル資産市場に関しては、2018年12月31日時点で、世界のデジタル資産の市場総額は1,316億米ドルに達しました。 10倍の見積もりに基づくと、デジタル資産デリバティブ市場の規模は1兆ドルレベルに達する可能性がある。

Ÿ<1>現在、大手デジタル資産取引所はデリバティブ市場への進出を積極的に進めています。現在、BitMexやOKExなどの取引所にはすべて契約取引セクションがあります。

Ÿ<2>さらに、従来の取引所もデジタル資産デリバティブ市場に参入しつつあります。 2017年12月、CBOEとCMEは待望のビットコイン先物を相次いで開始し、ビットコインデリバティブの法的地位を正式に認めました。ニューヨーク証券取引所（NYSE）の親会社であるインターコンチネンタル取引所（ICE）も、2018年8月にビットコイン先物取引プラットフォームBakktを設立し、現物決済のビットコイン日次先物契約の開始に取り組んでいる。米国CFTCのスワップ執行施設ライセンスを保有するLedgerXもビットコインオプションを開始しました。

Ÿ<3>先物、オプション、その他の商品に加えて、インデックス商品も、機関投資家や大口資本ユーザーが主要な資産クラスを割り当てることを容易にするための重要な探索方向です。たとえば、ブルームバーグはギャラクシーデジタル（GD）と提携して、暗号通貨ベンチマーク指数ブルームバーグギャラクシークリプトインデックス（BGCI）を立ち上げました。

しかし、デリバティブおよび指数商品市場の発展は、成熟したスポット市場に基づいていなければならないことも認識する必要があります。しかし、デジタル資産市場はまだ初期段階にあり、真に合理的な評価方法がまだ見つかっていません。市場の流動性や厚みなどが不十分であること、投資家のリスク許容度が弱いことなど、デリバティブやインデックス商品市場のさらなる拡大に向けて、今後克服すべき障害となっています。

1.4.4 クリアリングと決済がステーブルコインに移行

2018年の初めには、ビットコインの対米ドル取引量は57.97%を占めたのに対し、安定通貨USDTの取引量はわずか15.66%でした。 2018年には、ステーブルコインUSDTのさらなる発展と、TUSD、USDC、PAX、GUSDなどの新しいステーブルコインの誕生により、ビットコイン取引におけるステーブルコインの割合が増加したことがはっきりとわかります。デジタル資産の取引と決済におけるステーブルコインの役割は増大しています。

ステーブルコインがまだ登場していない時代には、ユーザーがデジタル資産を取引する必要がある場合、多くの場合、Coinbaseなどの法定通貨取引所、またはCoinColaなどのOTCプラットフォームでビットコインやイーサリアムなどの主流のデジタル通貨を購入し、その後、通貨間取引プラットフォームで他の通貨を主流のデジタル通貨と取引する必要がありました。さらに、市場が大きく変動したときにリスクヘッジのためにデジタル資産を売却したい場合も、同じ手順を逆に実行する必要があります。

その結果、デジタル資産の世界における入出金手続きは煩雑で、中間コストが高く、新しいユーザーがデジタル資産の世界に参入する障壁となっています。同時に、Dappなどのデジタル資産の世界におけるアプリケーションは法定通貨システムと互換性がなく、ユーザーは法定通貨の使用に直接参加することはできません。ステーブルコインの誕生により、デジタル資産の世界と現実世界の間の障壁が取り除かれ、デジタル資産の世界に便利な預金チャネルとリスクヘッジ手段が提供されました。ステーブルコインの利便性により、ステーブルコインはデジタル資産の取引や決済にますます使用されるようになり、デジタル資産取引の分野における新たな基本的な取引ペアとなっています。 2018年12月31日を例にとると、ビットコインの場合、USDTの取引シェアは62.78%に上昇しているのに対し、法定通貨の中で最も取引シェアが高い米ドルはわずか16.47%にとどまっており、これは次の通り非常に明白な証拠です。

1.4.5 市場参加者の制度化

2018年、デジタル資産市場における機関投資家の数は大幅に増加しました。 2018年には、約220の新しいデジタル資産ファンドが追加されました。現在、世界には311のヘッジファンドと302のベンチャーキャピタルファンドを含む約632のデジタル資産ファンドがあります。 2018年10月末現在、世界のデジタル資産ファンドの運用資産総額は約83億4,000万米ドルで、2018年にデジタル資産の時価総額が急落したにもかかわらず、年初から42.3%増加した。

デジタル資産市場参加者の制度化を反映するもう 1 つの例として、マルチ署名の使用の増加と対応するアドレス残高の増加が挙げられます。標準化されたマルチ署名の実装は、Bitcoin Improvement Protocol BIP11 に由来していますが、Pay-To-Script-Hash (P2SH) トランザクション タイプの出現により、マルチ署名の実行プロセスが大幅に簡素化され、実際に普及し、多数のウォレットで使用されるようになりました。 Huobi Blockchain Research Instituteは、ビットコインネットワーク上のP2SHスタイルアドレスのビットコイン残高に関するデータをまとめました。

P2SH スタイルのアドレスの資産残高は 2 回の急激な増加を経験したことがわかります。 1 つ目は、P2SH スクリプトが登場し、コミュニティに認知された 2014 年末から 2015 年初頭にかけてです。 P2SH スタイルのアドレスのビットコイン残高は 100 万に増加しました。 2 つ目は 2017 年後半のもので、機関ユーザーの増加がまさに反映されています。現在までに、P2SH スタイルのアドレスのビットコイン残高は 500 万以上に増加しました。マルチ署名の利点は、セキュリティと、秘密鍵の単一侵害を防ぐリスクであるため、機関ユーザーに適しています。したがって、上記のマルチシグネチャウォレットデータの増加は、実際にはデジタル資産市場への機関投資家の参加者数の増加を反映しており、彼らはマルチシグネチャを通じて資産を管理していると考えられます。

機関投資家の参加者が大幅に増加したこと自体が、デジタル資産市場とブロックチェーン業界の将来性を認識したものだと私たちは考えています。制度化のための外部条件を整える理由としては、次の3つが挙げられます。第一に、各国の規制当局がデジタル資産市場への介入を加速させ、コンプライアンスがますます徹底されるようになり、規制上の不確実性がある程度減少しました。第二に、カストディの出現により、機関投資家に資産カストディソリューションが提供され、資本参入の敷居とリスクが大幅に低下しました。第三に、デジタル資産デリバティブの出現により、機関投資家は市場変動をヘッジする利便性が高まった。

II.デジタル資産のコンプライアンスと規制動向の解釈

2.1 世界のブロックチェーンとデジタル資産規制の最新動向

2018年はデジタル資産市場におけるコンプライアンス元年であり、世界市場はコンプライアンスの加速段階に入ったと考えています。一方、デジタル資産市場は、スマートコントラクトに関する合意により、2017 年に前例のない爆発的な成長を経験しました。さらに、デジタル資産とブロックチェーン業界における機会とリスクの共存は、各国の規制当局の注目と迅速な介入を引き起こしています。一方、コンプライアンスの最前線に立つ一部の国が導入した規制政策は、業界全体に実証効果をもたらし、コンプライアンスのプロセスをさらに加速させました。 Huobiブロックチェーン研究所は、2018年の政策動向をレビューし、次のような主要な傾向と方向性をまとめました。

（1）規制システムがより明確になりつつあり、「ライセンス +サンドボックスプラン +業界の自己規律」の初期形式が出現しています。

デジタル資産はまだ初期段階にあり、非常に専門的で技術的であり、急速に変化しています。したがって、デジタル資産自体の規制は動的なプロセスである必要があり、業界全体と規制当局の共同の努力が必要です。単純な集中監督は、業界開発のニーズを満たすのが困難です。良いことは、規制システム全体がより明確で包括的になり、ライセンスのしきい値に加えて業界の自己規律やサンドボックスプログラムなどの効果的なサプリメントを組み込んでおり、「ライセンス +サンドボックスプログラム +業界の自己規律」の3輪駆動状況を形成することを確認することです。たとえば、2017年後半にシンガポール通貨当局（MAS）自体によって提案されたサンドボックス規制に加えて、韓国は主に自主規制組織規制を採用しています。米国SECはまた、「イノベーションと金融技術のための新しい戦略センター」を設立しました。今年は、革新的な概念と技術開発に関する市場とSECの間にコミュニケーション橋を構築しました。さらに、香港証券および先物委員会は、今年、「デジタル資産ポートフォリオ管理会社、ファンドディストリビューター、取引プラットフォームオペレーターの規制枠組みに関する声明」を発行しました。デジタル資産は完全に規制され、ライセンスが必要であることを発表しながら、業界の大手企業と協力することを望んで、サンドボックス計画も提案しました。

（2）「分類ベースの監督」は、徐々に「未分化の監督」に取って代わっています

分類ベースの監督には、主に「証券デジタル資産」と「非セキュリティデジタル資産」の差別化された規制扱い、つまり「非セキュリティデジタル資産」を制限しないように「証券デジタル資産」を厳密に監督することが含まれます。 2017年から2018年初頭に、ほとんどの国はこのアプローチを採用してデジタル資産（特にデジタル資産の発行）を規制しています。最も典型的な例はシンガポールで、トークンを2つのカテゴリに分割します。セキュリティトークン（資本市場製品）と機能トークン、および資本市場の規制枠組みはセキュリティトークンにのみ適用されます。スイスの金融市場監督局（FINMA）は、トークンを支払いトークン、機能トークン、資産トークン（つまり証券）の3つのカテゴリに分割し、資産トークンの証券フレームワーク内でのみ強力な監督を行っています。

ただし、「非セキュリティデジタル資産」として分類されていても、強力な推測と価格のボラティリティがあります。 2018年以来、ますます多くの国と地域が「未分化の監督」に徐々に動いています。つまり、「証券」の定義を満たしているかどうかに関係なく、それらは平等に扱われ、2つの規制アプローチがあります。

<1>香港は、完全に証券化された規制アプローチを採用する典型的な地域です。 2018年11月1日、香港証券委員会は、「デジタルアセットポートフォリオ管理会社、ファンドディストリビューター、取引プラットフォームオペレーターの規制枠組みに関する声明」を発行しました。投資家保護のために、証券および先物条例（第571章）で定義されている証券と「先物契約」は、すべて同じ規制の枠組みに含まれており、証券および先物条例（第571章）を参照しています。

<2>証券化の監督に加えて、一部の国と地域は、デジタル資産関連のビジネスの包括的な監督のアイデアを採用しています。シンガポールを例として、2019年1月14日に、シンガポールの金融当局が議会に提出した支払いサービス法案が正式に可決されました。支払いトークンを提供するか、プラットフォームを操作して支払いトークンを取引するプラットフォームは、対応するライセンスを取得し、従来の支払いサービス会社と同じポリシー監督に従う必要があります。つまり、非資本市場製品のトークンも規制されます。実際、米国はこのタイプの包括的な管轄権の典型的な例でもあります。証券を含む場合、それはSECの管轄下にあります。証券が含まれていない場合、金融犯罪執行ネットワーク（FINCEN）、商品先物取引委員会（CFTC）、通貨局（OCC）、金融サービス部（DFS）を含む機関の制約も受けます。

未分化の規制は、実際には、証券法、会社法、銀行法、民法など、さまざまな国の既存の法的枠組みに基づいており、デジタル資産市場を規制する比較的単純で効果的な方法であると言えます。一方で、さまざまな国の既存の法的枠組みは、歴史的な反復後に比較的完全になり、デジタル資産市場のコンプライアンスの基礎と出発点として機能します。一方、スタブコインやデジタル資産デリバティブなどのインフラストラクチャの出生と普及により、デジタル資産市場の金融属性はますます明らかになり、過去よりも従来の金融市場の規制システムにより適しています。

（3）共同監督は地域経済から始まり、EUがリードし、その後外側に広がる

デジタル資産自体は地域間であり、オンチェーントランザクションは実際にはボーダレスであり、これは単一国の監督に大きな挑戦をもたらします。実際、今日の技術開発速度は、単一の国の政策の対応能力を超えており、共同監督が差し迫っています。ただし、デジタル資産に対する国々の態度と関心にはまだ特定の違いがあるため、デジタル資産市場向けのグローバルな規制枠組みを構築することは依然として非常に困難です。ただし、高度に統合されており、比較的一貫した関心を持っている地域経済の場合、困難ははるかに小さくなっています。この点で、欧州連合などの地域経済では、共同監督が最初に実施されると考えています。欧州証券市場局（ESMA）は、デジタル資産の性質をまだ明確に説明しておらず、将来的にはデジタル資産、特に発行と取引が依然として従来の金融規制に言及し、最新の金融商品市場指令II（Mifidii）に従って規制されていますLieChtensteinに拠点を置くデジタル資産交換ブロックトレードおよびLieChtenstein Digital Asset Exchange LCXを含むII。

2.2世界中の主要国と地域の規制傾向のレビュー

Huobi Blockchain Research Instituteは、世界の主要国と地域の規制政策を追跡し続け、評価システムを継続的に最適化し、規制特性を調べています。現在、主に次の4つの次元を調べます。

<1>デジタル資産の性質が明確になっているかどうか

<2>デジタル資産の取引と流通が規制されているかどうか

<3>デジタル資産の発行と販売を制限するかどうか

<4>他のデジタル資産関連の動作を制限するかどうか

同時に、2018年のグローバルデジタル資産コンプライアンスの急速な進展により、特に年の後半には、ほとんどの主流の国と地域には、多かれ少なかれ関連するポリシーまたはガイドラインが導入されています。グローバルなデジタル資産とブロックチェーンの監督の開発をよりよく反映し、市場参加者と起業家が意思決定のために参照を行うように促進するために、年の前半レポートで使用される規制の厳格性指数を使用しなくなりますが、規制完全性指数を導入します。上記の4つの次元を組み合わせることで、さまざまな国や地域のブロックチェーンとデジタル資産の規制が成熟に応じて採点されます。1つの星から4つの星まで、星の星が多いほど、国と地域の規制システムが完璧です。比較的完全かつ典型的な監督を備えたいくつかの国と地域を選択し、それらを整理しました。

2.2.1米国：複数の規制当局、サウンドシステム、早期実装、成熟度（4つ星）

米国は常に、グローバルなデジタル資産規制の分野で重要な地位を保持してきました。 2018年、米国はデジタル資産を明確に定義し、比較的完全な規制枠組みを形成する一連のポリシーを導入しました。現在、米国は複数の規制当局を実装する世界で数少ない国の1つです。規制機関には、証券取引委員会（SEC）、金融犯罪執行ネットワーク（FINCEN）、商品先物取引委員会（CFTC）、通貨長官（OCC）および金融サービス部（DFS）が含まれます。

デジタル資産の性質が明らかにされているかどうか

米国がデジタル資産を特徴付ける3つの主な方法があり、証券の属性、商品属性、および通貨属性をカバーしています。

（1）証券属性

主にSECによって規制されています。 2017年、SECは「DAOレポート」を発行しました。これは、デジタル資産が証券を含む限り（「Howey Test」を参照）、規制されることを確立しました。発行者が分散組織であるかどうか、またはサービスが法的通貨またはデジタル資産の形で提供されるかどうかは、監督の有効性に影響しません。 2018年、SEC会長のクレイトンは、デジタル資産の発行および販売プロセスに関与するトークンは、資金を調達し、証券の性質を持ち、監督の対象となるために使用されると述べました。

（2）製品属性

これは主にCFTCによって規制されており、米国の先物市場とオプション市場が関与しています。早くも2015年、CFTCはデジタル資産を商品と見なしていました。 SECと比較して、CFTCのデジタル資産の監督は比較的オープンであり、主に先物や市場のオプションなどの準拠したデリバティブを規制しています。

（3）通貨属性

これは主にFincenとDFSによって規制されており、主に金融およびデジタル通貨取引におけるマネーロンダリング、テロ融資、その他の金融犯罪を取り締まります。デジタル資産の監督はより金銭的であるため、流通レベルに焦点を当てています。 2013年には、デジタル資産交換とそのマネージャーが通貨移転サービスプロバイダーであり、MSB（Money Service Business）として登録する必要があることが明らかになりました。さらに、各州には独自の通貨譲渡規制もあり、対応する状態のMTL（送金ライセンス）を取得する必要があります。

デジタル資産の取引と流通を規制するかどうか

デジタル資産の取引と流通は、主に米国のSEC、CFTC、FINCEN、およびDFSによって規制されています。

（1）FincenおよびDFS

早くも2013年に、Fincenは仮想通貨交換とそのマネージャーが通貨サービス（MSB）、金融サービスプロバイダーと金銭移転サービスプロバイダー（電金送信機）であることを明らかにしました。さらに、各州には実際には、独自の通貨移転規制があります。州の住民にサービスを提供する前に、DFSから対応する州の通貨譲渡ライセンスMTL（送金ライセンス）を取得する必要があります。その中で、ニューヨーク州は、Bitlicenseと呼ばれるデジタル資産事業のための独立したライセンスも導入しています。

（2）Sec

2018年7日に、米国SECは、証券の定義を満たすデジタル資産を取引するプラットフォームを要求する公式声明を発行しました。国家証券取引所は、ニューヨーク証券取引所LLC、NASDAQ株式市場LLC、Chicago Stock Exchange、Inc。など、交換法規則3A1-1（a）で定義された証券取引プラットフォームであり、シカゴ証券取引所、シカゴ貿易委員会など、シカゴ証券取引所などのデリバティブ取引プラットフォームも含まれます。

取引所法3A1-1（a）が取引所法3A1-1（a）から免除されている場合、取引プラットフォームは全国交換として登録する必要はありませんが、ATS（代替取引システム）として登録し、関連する代替取引システム規則（規制ATSの規則300-303）に準拠することができます。 2018年6月末の時点で、91の承認されたATS企業がありました。 2018年7月18日、SECは、ATS取引所の運用上の透明性と監督を改善するためのATS規制修正を受け入れるための別の発表を発表しました。それ以来、ATSライセンスの発行が締結され始めており、2018年11月末の時点で、承認されたATS企業の数は88になりました。

（3）CFTC

デジタル資産デリバティブの取引に関しては、米国のCFTCは常に比較的オープンで励ましの態度を維持してきました。 2017年7月、ニューヨークに本拠を置くBitcoin Options Exchange Ledgerxにライセンスが発行され、CFTCがデジタル資産デリバティブ取引に対してライセンスを発行したのは初めてビットコインデリバティブ契約を取引および解決できるようにしました。 2017年12月、CBOEとCMEはCFTC承認を得てビットコイン先物契約を連続して発売しました。 2018年5月21日、CFTC市場監督部門と清算およびリスク部門は、デジタル資産デリバティブ交換の遵守に関する新しいガイダンス文書を発行しました。ただし、このドキュメントは最終的な「コンプライアンスチェックリスト」とは見なされませんが、CFTCの態度を表現し、ハウスや交換がデジタル資産市場の変更に対応するのに役立ちます。

デジタル資産の発行と販売を制限するかどうか

米国SECは、資金調達の目的ですべてのデジタル資産を証券と見なしているため、デジタル資産の発行と販売に関する明確な政策制限もあります。米国の証券の発行と販売は、2つの方法でのみ行うことができます。1）1933年証券法の第5条に従ってSECでの証券の登録。 2）SECに登録せずに特定の免除を満たしていますが、SECによって規制する必要があります。 「Reg A+」、「Reg D」、「Reg CF」、「Reg S」など、ジャンプスタートの下でのビジネススタートアップ法（「起業家精神支援法」とも呼ばれる）は、登録を免除する2番目の発行チャネルです。デジタル資産の資金調達に関する特別規制の導入前に、米国市民資金調達のための米国プロジェクトまたは海外プロジェクトは、主にこれらのチャネルを通じて準拠した証券トークンの資金調達を実施し、そのような証券トークンは将来の国家証券取引所でのみ使用できます。

デジタル資産の他の関連行動を制限するかどうか

デジタル資産の発行、販売、取引に加えて、米国SECは、デジタル資産に関連する投資と相談のための対応する要件も提案しています。

（1）投資

1940年の投資会社法によると、SECは、証券投資会社が主なビジネスに「証券」の投資と取引を伴い、投資ポートフォリオが管理されている非政府機関であり、投資ポートフォリオの40％以上が証券に投資されていることを認めました。 （1）ファンド管理会社。 （2）ユニットトラストファンド。 （3）額面証券会社。 （4）新興ETFなど。規制によれば、証券投資会社はSECに登録する必要があり、資金または株式の販売も証券の発行であり、証券の発行と販売に関する法律と規制を満たす必要があります。

（2）相談

1940年の投資顧問法によると、証券投資顧問は、次の3つの条件を満たす個人または企業の事業体です。（1）有料サービスですが、必ずしも顧客から直接的ではありません。 （2）それは主なまたは唯一のビジネスです。 （3）投資アドバイス、投資コンサルティング、調査報告書のリリース、証券分析、直接または公開のかどうかにかかわらず、関連するエンティティが関連するサービスを提供しているとユーザーが信じることが含まれます。証券投資コンサルタントは、SECに登録し、対応する規制要件を満たす必要があります。

2.2.2スイス - カテゴリは明確で、規制スタイルは形を超えた物質、成熟（3つ星）に焦点を当てています

スイスは、ブロックチェーンとデジタル資産に比較的友好的で支援的な国です。その規制機関は、主にスイス金融市場監督局（FINMA）です。 2018年2月16日に発行されたICOガイドラインでは、金融市場の法律と規制はすべてのデジタル資産ファイナンスケースに適用されないと明確に述べており、規制スタイルの基盤を形成ではなく実質に焦点を当てています。 2018年12月7日に、FINMAは「スイス分散型台帳技術とブロックチェーンの法的枠組み」（以下では「法的枠組み」と呼ばれる）を発行しました。

デジタル資産の性質を明確にするかどうか

ICOガイドラインと「法的枠組み」では、FINMAは、支払いトークン、ユーティリティトークン、資産トークンという目的に応じて、トークンを3つのカテゴリに明確に分割します。

（1）支払いトークン

ビットコインなどのデジタル資産（ビットコイン、ビットコインゴールド、ライトコインなどのバリアントなど）などのデジタル資産と同様に、支払いツールのトークンとしてのみ使用され、通常はユーザーと受信者は契約上の関係を構成しません。さらに、トークンが、さまざまなブロックチェーンプロジェクトシステム内で商品またはサービスを購入するための支払い方法、またはシステム内の価値転送方法であり、契約の権利と義務を伴わない場合、支払いトークンにも属します。機能的なトークンとアセットトークンには、この場合には「ハイブリッドトークン」と呼ばれる支払い属性もある場合があります。

（2）機能トークン

所有者は、ブロックチェーンプラットフォームまたはアプリケーションにアクセスし、提供するサービスと便利さを楽しむことができます。バウチャーやチップのように、それらは支払うために設定されたルールに現金化することができます。機能的なトークンは、いくつかのシナリオでブロックチェーンシステムで支払い手段として使用できます。現時点では、支払いトークンの性質もあり、監督の支払いトークンと一致する必要があります。さらに、トークンがプラットフォーム開発のために資金調達のために発行され、プラットフォームが起動する前にサービスを提供できない場合、トークンは発行時に機能的なトークンに属していませんが、トークン発行者は本質的に資金調達であり、トークン購入者は投資しており、規制処理方法はアセンテンの場合と同じです。

（3）資産トークン

これは、物理的な商品、企業、収入、配当または利息の支払いへの参加の権利を表すなどの資産証明書です。標準化されており、大規模な標準化された取引に使用できます。経済的機能の観点からは、株式、債券、またはデリバティブに似ており、その投資の性質にはブロックチェーン以外の実際の資産が含まれます。トークンの性質に基づいて分類することに加えて、FINMAは、FMIAの定義に基づくFMIAの定義に基づいて、金融市場インフラ法（FMIA）に基づいてさまざまなトークンが「証券」に属しているかどうかについて、標準化、認定または非認定証券、デリバティブ、デリバティブ、デリバティブ、デリバティブ、および間接的な証券のみを含む4つのカテゴリのみが含まれます。その中で、「標準化」は、同じ構造と宗派を伴う証券の発行に反映されており、一般に公に取引できます。 「認証されていない証券」には、違いや交換のない大規模な世代の権利が含まれます。発行者は、量と宗派のみを気にし、所有者に特別な要件がなく、通常は公開されていません。

デジタル資産の取引と流通を規制するかどうか

FINMAによって定義された「証券」タイプのデジタル資産との交換のために、それらは金融市場インフラストラクチャに属し、FINMA認可を取得する必要があります。さらに、トークン取引がFINSA法に基づいて定義されている「金融商品」、つまり株式証券、債券、デリバティブ、構造化された金融商品、市場リスクに関連する利子収入（標準化された金利指数に関連する製品を除く）に属していますFINSA自体によって定義された「FINSA」の範囲は、FINMA法によって定義された「証券」の範囲をカバーしています。

デジタル資産を「証券」ではない取引所の場合、FINMAの承認を得る必要はありませんが、スイスの反マネーロンダリング、テロ対策の資金調達、その他の要件を満たす必要があります。特定のコンプライアンス方法は次のとおりです。1つ目は、FINMAによって認識された自主規制組織（SRO）のメンバーになり、もう1つはFINMAに直接登録し、直接関連する金融仲介業者（DSFI）になることです。

デジタル資産の発行と販売を制限するかどうか

FINMAのICOガイドラインは、デジタル資産の発行を2つの状況に分割し、異なる監督を提供します。

（1）資金調達時にはすでにメインネットワークがあります

資金調達の際にはすでにメインネットワークがあり、トークンはすでに流通して使用されています。この場合、FINMAはトークンの3つの主要なカテゴリに基づいて症例分析を実施し、最終的に規制対策を決定します。

（2）販売前/前払い前（販売前/洗濯前）

このプロジェクトは、資金調達時にまだ開発段階にあり、購入したトークンは将来発行されます。 FINMAは、この状況のすべてのトークンを、FIMA法によって定義された「証券」であり、FMIA、FINSA、および証券規制の枠組みの完全なセットに適用される資産トークンと見なしています。

デジタル資産の他の関連行動を制限するかどうか

スイスの発行、販売、およびデジタル資産の取引に加えて、スイスはデジタル資産の監護権に関する対応する規制もあります。つまり、監護権の行動が純粋に安全な監護権によって引き起こされる場合、銀行免許を必要としませんが、マネーロンダリングの要件を満たす必要があります。投資、資産管理などのために資金を調達することを伴う場合、デジタル資産の監護権プラットフォームまたは資金調達当事者は、銀行ライセンスを保持する必要があります（免除条件が満たされない限り）。

2.2.3香港 - 差別化された監督から未分化の監督、典型的な成熟（3つ星）

初期の頃、香港はデジタル資産の差別化された規制戦略を追求しました。 「証券」が含まれない場合、承認とライセンスの資格を必要としません。 「証券」が含まれる場合、香港証券規制委員会システムによって規制されます。 2018年11月1日、香港証券規制委員会は、「デジタル資産投資ポートフォリオの管理会社、資金販売業者、取引プラットフォームオペレーターの規制枠組みに関する声明」を発行しました（以下、「新しい規制」と呼ばれます） 「証券デジタル資産」と「非セキュリティデジタル資産」の分類監督のための以前のアイデアへのさようなら：

デジタル資産の性質を明確にするかどうか

香港には、デジタル資産の性質の明確な定義があります。 2017年9月、香港証券取引委員会は、デジタル資産の発行が証券に属する可能性があるという声明を発表しました。全体として、証券および先物条例（第571章）で定義されている「証券」と「先物契約」に準拠している限り、「証券トークン」と見なされ、それに準拠していない場合、「非セキュリティトークン」に属します。

デジタル資産の取引と流通を規制するかどうか

新しい香港の規制によれば、「非セキュリティトークン」取引プラットフォームと「セキュリティトークン」取引プラットフォームの両方が監督に含まれており、セキュリティと先物条例（第571章）条例を参照する必要があります。さらに、新しい規制は、CSRCが取引所の運用特性に照らして特定の特別な規制基準を課すことを指摘しています。特定の特別な規制基準は、取引プラットフォームとCSRCが通信および決定において決定します。 （2）専門的な投資家にのみサービスを提供する。 （3）最初のトークンのために発行されたトークンは、少なくとも12か月間またはプロジェクトが利益を生み出した後に起動できます。 （4）資金調達および先物デリバティブ取引サービスは顧客に提供することはできません。さらに、新しい規制により、分散型交換は既存の規制システム内での実施には適していない可能性があるか、上記の取引プラットフォームに承認されない可能性があるという見解を提起します。

デジタル資産の発行と販売を制限するかどうか

香港の規制規制によれば、デジタル資産の発行には3つのアイデンティティが含まれる場合があります。デジタルトークンが企業の公平性または所有権を表す場合、発行者によって借用された債務または債務を締結または認識することを目的とする場合、「債務者」とみなされる場合があります。発行者からの収入が発行者によって集合的に管理され、さまざまなプロジェクトに投資された場合、それは「集団投資計画」と見なされる場合があります。具体的には、それが「証券トークン」である場合、香港証券規制委員会によって認可されるか、証券規制委員会に登録する必要があります。

デジタル資産の他の関連行動を制限するかどうか

香港は、発行と販売、取引の流通に加えて、デジタル資産ビジネスに関与するファンドマネージャー、デジタル資産ビジネスに関与する株式ディストリビューターなどに対応する制約を持っています。

（1）デジタル資産ビジネスに関与するファンドマネージャー

新しい規制によれば、投資目標はデジタル資産であると明確に述べた（「セキュリティトークン」であるかどうか、またはポートフォリオの総資産の10％以上（免除できます）をデジタル資産で投資することを意図していますすべての関連するリスクを紹介します。 （2）適切な資産管理計画の選択、自己義理の、サードパーティの監護権または取引所に預けられているかどうかにかかわらず、顧客の利益を最大化するという観点から評価する必要があります。 （3）ポートフォリオを慎重かつ慎重に評価し、評価原則、方法、モデル、およびポリシーの合理的かつ適切な選択を行い、投資家に適切に開示する。 （4）優れたリスク管理および制御システムを確立する。 （5）マネージドファンドの外部独立監査のために会計士を雇う。 （6）適切な運転資本を保持します。

（2）デジタル資産ビジネスファンドに関与する株式ディストリビューター

デジタル資産が証券契約または先物契約を構成するかどうかに関係なく、香港のデジタル資産または香港の一般に投資された資金を実施または配布する人は、免除されない限り、クラス1規制活動（証券取引）にライセンスまたは登録されます。

2.2.4日本 - デジタル資産合法化の初期開業医、満期（3つ星）

日本は、デジタル資産を法的保護を提供する世界で最初の国です。 2016年5月25日、日本の内閣は、ファンド和解法の修正に署名し、法的規制制度にデジタル通貨を含めました。この法案は2017年4月1日に施行され、グローバルなデジタル資産規制において非常に重要です。

デジタル資産の性質を明確にするかどうか

2016年に日本が可決した基金和解法は、デジタル資産は商品や証券ではなく、支払いの法的手段であることを認識しています。この態度は、日本の国家状況にも関連しています。日本銀行の金融技術センターの責任者である川鳥信用はかつて、日本人は個人情報の漏れに非常に敏感であり、現金に非常に依存しているため、日本のデジタル化プロセスは非常に遅く、キャッシュレス社会の時代に入るにはほど遠いと言いました。デジタル資産の出現により、日本の実体経済の発展のための新しい機会がもたらされました。

デジタル資産の取引と流通を規制するかどうか

基金和解法は、日本のデジタル資産交換と関連サービスプロバイダーが日本金融事務所で登録を完了する必要があると規定しています。登録システムの対象となるビジネス範囲には、デジタル資産の購入と販売、または他の仮想通貨の交換、そのような取引と交換のための仲介および代理店サービス、およびユーザー向けのFIAT通貨およびデジタル資産管理サービスが含まれます。 This system also applies to exchanges established outside Japan, that is, overseas digital asset exchanges that are not registered in Japan shall not conduct temptation activities for digital asset trading on domestic Japanese personnel. At the same time, the obligations of digital asset exchanges include: 1) information security management; 2) providing information to investors; 3) investor property management; 4) signing contractual obligations with designated virtual currency exchange business dispute resolution institutions; 5) submit business reports; 6) filing obligations. In addition, all types of digital assets operated by digital asset exchange service providers and the types of new digital assets that will be added thereafter must be notified to the Financial Department. In September 2017, the Japan Financial Department officially approved 11 digital currency exchanges for the first time.

2018年3月，由于此前1月的CoinCheck交易所发生NEM被盗事件，日本金融厅对国内数字资产交易所强化审查。此次采取更严厉的监管主要是在《资金结算法》的基础上对客户KYC等规定的进一步趋严。

是否限制数字资产的发行和销售

《资金结算法》要求数字资产的发行方向金融管理局进行“数字资产兑换服务商”的登记，或通过已登记的数字资产兑换业者发行。因为若以法币进行数字资产的融资发行，则属于上述“数字货币的买卖”；若以与比特币等其他数字货币的兑换进行融资发行，则属于“与其他数字资产的兑换”。所以数字资产发行一旦涉及融资，该发行方就会被定义为“数字资产兑换服务商”。

是否对数字资产其他相关行为进行约束

由于日本一直以来都是数字资产交易和使用的大国，税务也是监管的重头。日本国家税务机构(NTA)于2018年11月30日发布《关于数字货币相关税务问题FAQ》文件，对于日本现在的数字货币的交易中的税务相关问题进行了详细解答，并公布了详细的计算细则和计算方法。从2018年1月至2018年12月的这段时间内，通过数字货币产生的相关收入超过20万日元(约1780美元)的人需要缴纳各类不同的税项。

2.2.5 新加坡—持续迭代，全面监管，成熟度（4星）

2017年11月，新加坡金融管理局MAS发布了《数字通证发行指南》（A Guide to Digital Token Offerings），该《指南》被视为MAS对数字资产融资监管的澄清性文件，MAS也在其中对监管过程和范围给出了更清晰的说明。时隔一年，2018年的11月30日，MAS又在2017年《数字通证发行指南》的基础上，针对市场中出现的新情况和新模式，如不断涌现的通证交易平台和证券型通证融资，推出了更新版的《指南》。另外，2019年1月14日，MAS向议会提交的《支付服务法案》（Payment Services Bill, "PSB"）正式通过，该项法案扩大了受监管的范围，更多业务将被纳入“牌照制监管”的行列。

是否对数字资产性质进行明确

在2017年发布的《指南》中，MAS将数字资产分为“资本市场产品”和“功能型通证”两大类。2018年《新指南》在之前基础上又稍加扩大了定义的范围：

（1）“资本市场产品”（Capital Market Product）

如2017年的《指南》中提到的股票、债券、集合投资计划单位基金、以及MAS特别指定的金融产品；2018年的《新指南》在其基础之上增加了另外两个类别：单位商业信托，代表了对该商业信托基金的所有权；以及基于证券的衍生品合约，包括任何基于股票、债券或单位商业信托的衍生品合约。此类通证在新加坡被视为证券。另外，如果加密货币项目被定义为证券，也可申请进入MAS的监管沙盒，进行试验性运营，MAS会按具体情况放松监管要求。

（2）功能型通证（Utility Token）

其余不属于以上“资本市场产品“定义的为功能型通证。

是否对数字资产的交易和流通进行监管

所有辅助通证发行的主体都将受到MAS的监管，并需要按规定持有资本市场服务许可证。包括可为项目方提供“基础数字通证发行”的平台、“数字通证交易平台”的运营方等。MAS还规定，作为中介，就任何数字通证提供财务建议的任何人均须获得财务顾问的牌照。

是否限制数字资产的发行和销售

MAS规定，若通证属于“资本市场产品”，则必须遵守新加坡证券期货法（Securities and Futures Act, SFA），且现有的新加坡资本市场的其他法律将直接适用。相关要求包括需要提供一份像招股书一样正式的通证发行说明书（prospectus），而不是仅仅发布一份白皮书。但证券型通证的发行也可以享有以下一些例外性的豁免情况：1）小额发行（12个月内不超过5百万新币）；2）私募（12个月内向最多50个投资人发行）；3）仅向机构投资者发行；4）仅向合格投资者发行。

2018年11月20日，新加坡证券交易所（SGX）为计划进行数字资产发行的上市公司制定了指导方针，并提出在进行数字资产发行之前，上市公司应该与新交所的监管部门（SGXRegCo）保持沟通，以便让投资者做出明智的决定。新交所认为，根据新加坡的SFA，数字资产发行中通证属于“证券或资本市场产品”，因此必须满足证券发行招股说明书的注册要求以及新加坡证监会规定的证券交易商的注册要求。另外，此类发行需要通过子公司来进行。

该项指导方针提到了通证发行方必须提供给投资者的信息包括：1）基本原理和风险；2）资金的用途以及利用这些资金能够实现的关键性进展；3）用于解除洗钱和恐怖主义融资风险的KYC检查；4）账务和估值处理；5）发行方资金在通证发行过程中的用途；6）发行通证对发行方造成的财务上的影响以及结算条款带来的影响；7）对现有投资者权益造成的影响；8）以及其他SGXRegCo认为有必要提供的信息。除此之外，发行方（上市公司）还必须取得法定审计的认可，以确保财务状况良好，资金的使用状况也不存在异常。

是否对数字资产其他相关行为进行约束

依据最新通过的《支付服务法案》（Payment Services Bill, "PSB"），从事提供任何数字支付通证交易服务或任何促进数字支付通证交换服务的人必须获得牌照，需要制定反洗钱/反恐怖主义的风险规避措施，并在这方面受PSB监管。

2.2.6 马耳他—积极拥抱，通过立法明确监管，成熟度（4星）

2018年7月4日，马耳他议会正式通过了3项法案，建立了分布式账本技术（DLT）和加密货币的监管框架，这也是世界上首个区块链、加密货币和分布式账本技术领域的国家级法律。

第一部法案是《马耳他数字创新管理局法案》（Malta Digital Innovation Authority Bill，简称MDIA法案），建立了马耳他数字创新管理局，并明确了管理局在相关数字创新公司运营资质认证、监管、以及执法等方面的职责以及权力。

第二项法案称为《创新技术处理和服务法案》（Innovative Technology Arrangement and Services Act，简称ITAS法案），提出所有DLT、智能合约、DAO相关的创新公司或组织在经营前需要经过管理局认证，并颁发相应证书，认证公司仅可在认证的范围内经营，并需要遵守MDIA法案。申请认证过程中，DLT服务商需要尽可能详细地提供业务相关信息以及书面材料。加密资产交易所以及去中心化应用平台都包括在其中。

第三项法案是《虚拟金融资产法案》（Virtual Financial Assets Bill，简称VFA法案），明确了数字资产发行、交易、钱包提供商等方面的全套监管制度，也是全球首个专门针对数字资产设计的监管法案。

是否对数字资产性质进行明确

MFSA将与分布式账本相关的资产都称为“DLT资产”，并按照资产的属性，将其分为虚拟通证、虚拟金融资产、电子货币、金融工具四大类。其特点在于，没有套用传统的证券或货币监管体系将数字资产视为货币，而是提出了“虚拟通证“、”虚拟金融资产“的新概念，并建立了针对这类新型资产的新法规。

（1）“虚拟通证”（Virtual Token）

是指在DLT平台之外没有效用、价值或应用的数字媒介记录形式，并且只能通过此类DLT资产的发行人直接兑换此类平台上的资金，而不能上市流通。此类资产仅需符合DLT创新公司的法规，在公司运营之前认证经营资质。

（2）“虚拟金融资产“（VFA）

是指用作价值交换媒介、账户单位或价值存储的一切数字资产，可上市流通。此类资产需要遵循VFA法案的监管。

（3）“电子货币“（Electronic Money）

是指数字化后的货币。此类资产暂时不受数字资产相关法规监管，仅需遵循反洗钱等基本条例。

（4）“金融工具“（Financial Instrument）

是指证券、衍生品等传统金融世界的金融产品，与数字资产没有很大的关系。

是否对数字资产的交易和流通进行监管

根据新规，任何提供VFA或被归类为VFA服务提供商的实体都需要通过注册过的VFA代理商从MFSA处获取经营牌照，且MFSA视其经营情况有权随时收回该经营牌照。获得牌照之后，经营者也需要定期向MFSA提交审计报告。

在各类VFA的交易过程中，MFSA将持续监管其发行主体的经营情况，如有任何有悖VFA法案的行为，MFSA有权随时对该VFA处以短期暂停交易或永久暂停交易的惩罚。

是否限制数字资产的发行和销售

VFA法案从白皮书、营销广告、项目运营等各方面对马耳他境内以及面向马耳他居民公开发行虚拟金融资产（VFA）的实体提出了全面的要求，比如营销和广告信息需要准确无误导性。值得一提的是，VFA法案是全球首个将白皮书要求法律化的法案，对白皮书提出了16项基本原则，如白皮书需要用规定格式撰写、非技术语言表述的项目综述，以便投资人在类似项目之间做比较，需注明完成日期，需注明白皮书撰写人的名字、职能、以及声明其撰写的内容全部真实，发行方的行政管理团队需要在白皮书中声明该白皮书符合VFA法案要求，整个白皮书必须有英文版等等。其中对白皮书需要包含的内容做了详细的列举：该VFA发行的目的，项目背后相关技术详细描述，项目可持续性以及规模化的详细分析，项目面临的挑战和风险以及对应的解决方案，该VFA的特性和用途详细介绍，发行方、发行服务方（代理商等）、开发团队、顾问、以及其他所有与项目落地相关的团队的详细介绍，发行方钱包地址披露，安全控制流程以及风险规避方案详述，过往项目里程碑和融资情况以及未来的规划列举等，共38项信息。

另外，VFA法案还规定每一个准备上虚拟金融资产交易所（VFA exchange）的项目都必须找到在MFSA处注册过的VFA代理商来为其辅导及保荐。

是否对数字资产其他相关行为进行约束

除了这三项法案覆盖的范围，马耳他暂时未对其他数字资产相关的领域做出要求。这些法案旨在使马耳他成为在区块链及加密资产领域开设公司最理想的地点之一。由于这些法案现已纳入法律体系，马耳他也因此会成为经济创新的先驱。反过来，也将通过创造一个新的经济利基来加强该国的经济。

2.3 合规基础设施：合规交易所、合规托管、证券类数字资产、稳定币

数字资产市场的合规化已是难以逆转的趋势，其结果是可以建立一个传统资金可以介入的机制和桥梁，并让传统世界的资金、资源注入和迁移。而在合规化进程中起到重要作用的，是我们称之为“合规基础设施”的四大支柱：合规交易平台、合规托管、证券类数字资产、稳定币，分别对应了交易、托管、标的资产、清算方式。2018年，上述四个赛道发展迅速：

（1）合规交易平台

托管、证券类数字资产和稳定币本质上都是为价值的流转、交互服务的，若没有交易平台（无论是中心化还是去中心化），以数字资产为载体的现实、虚拟价值便无法得到最大化和流通。目前，推动交易平台合规化的主要有两种力量，一个是传统金融力量，另一个是区块链企业主动寻求合规化。

Ÿ1>传统金融力量

主要源自美国和欧洲部分重要国家的推动。纽交所母公司ICE集团发起的Bakkt交易所系美国CFTC批准的期货交易所，而近期期货交易所ErisX得到纳斯达克注资，两者均正大力推进比特币期货事宜，并为传统投资者提供全套的持牌“资产托管+交易+清结算”解决方案。7月6日，瑞士证券交易所SIX宣布将于2019年上半年推出数字资产交易平台，并受瑞士金融监管局FINMA监管，12月12日，德国第二大证券交易所斯图加特宣布计划在2019年第二季度推出数字资产交易。足以看到最核心的传统金融势力正逐步渗透。

综合来看，传统金融力量在数字资产领域的布局主要有如下核心的特征：1）更多是基于数字资产的投资属性，并按照传统金融体系的模式，围绕市场基础设施去进行布局，主要涉及搭建合规的交易平台、合规的清结算提供商以及合规的托管商；2）推出的交易标的以数字资产衍生品为主，以期货为典型，现货数字资产为辅；3）清结算仍主要采用传统证券交易的模式，运用法定货币进行清结算，即以“法定货币-数字资产”交易为主。

Ÿ2>区块链企业主动寻求合规化

合规化趋势下，区块链企业也正主动拥抱合规和监管，提供受规管的数字资产交易流转服务，位于纽约州的Gemini和itBit早在多年前便已经获得了纽约州金融管理局发放的信托牌照，而Coinbase亦是纽约州数字资产牌照Bitlicense的持有者，可向用户提供合规服务。2018年，寻求合规化的主力军主要系火币、币安和OK：火币集团通过设立独立本地站的形式在日本、韩国等地落地了合规交易服务，其中日本的经营资质系通过收购拥有合法牌照的BitTrade交易所获取，另外，火币通过与战略合作伙伴HBUS合作的形式进入美国市场，除此之外，火币还自主申请了欧洲直布罗陀的DLT牌照，可在欧洲合规开展区块链资产交易业务；币安则是全力推进全球各地的合规法币交易所落地，目前已上线币安乌干达、币安泽西岛，前者支持乌干达先令，后者支持欧元、英镑；OK集团则是与马耳他证券交易所签署了备忘录，推动全新的证券类通证平台落地，除此之外，其美国主体OKCoin取得了货币服务商MSB牌照，拥有开展数字资产交易资质。

（2）合规托管

在传统金融体系中，第三方资产托管系常见安排，基金的投资资产需在合格托管人处托管。那么参照传统金融市场体系，合规化趋势下，数字资产的第三方托管便有其重要意义，并将成为引入传统投资者的重要设施。然而与传统资产不同的是，数字资产依赖“私钥”，私钥即所有权，这使得数字资产的托管实际与过去的不记名纸质证券有类似之处，包含了“私钥保护+合规资质”两个层面。目前，数字资产托管市场主要分成了“To C消费级市场”和“To B企业级市场”，而合规托管，主要是侧重后者“To B企业级市场”，目前该领域参与者众，2018年，该赛道发展迅速，形成了如下的综合竞争格局：

Ÿ1>专业的托管服务商，例如瑞士的Xapo，香港的Invault，美国的DACC，欧洲的Swiss Crypto Vault和Koine Finance等；

Ÿ2>企业钱包服务商转型，例如拿下南达科他州信托牌照的Bitgo以及中国的数字资产钱包服务商Cobo Wallet；

Ÿ3>持牌数字资产交易所衍生业务，例如纽约州信托公司Gemini和itBit提供的托管服务，以及Coinbase与美国证券经纪商ETC合作的托管服务；

Ÿ4>传统金融机构衍生业务，例如Kingdom Trust、Prime Trust和Bank Frick等在内已在运作的，和高盛、野村、纽约梅陇银行已宣布要提供服务的。

我们认为，托管除了引导传统资金入场的功能外，自身亦本就包含了巨大的影响这个市场的能量，体现在：1）各类资产必须在持牌托管人处托管，意味着其会成为ETF等金融衍生品在数字资产市场落地的关键；2）对目前数字资产交易模式形成重大影响，由于资产必须托管在合格托管人处，目前充值至交易所再行交易的模式存在缺陷，合规化进程下，或将倒逼交易平台获取托管牌照，或独立托管人直接承担经纪职能，为客户提供撮合交易，并逐步演变为交易柜台。

（3）证券类数字资产

目前数字资产市场中的大部分资产发行，并没有成熟的框架予以约束，实际未纳入监管，缺乏发行背书，同时，大部分的数字资产发行亦无现实资产的支撑，难以吸引真正的主流机构投资者入场参与。而证券类数字资产，即合规数字资产发行则是解决上述症结的重要方式，市场需要一种合规的通道对区块链资产的发行进行约束和筛选，以协助重塑市场信用，加大投资者参与的信心。而除了在资产发行层面，证券类数字资产也是传统证券实现资产上链的重要典型，让传统证券在链上进行流转，可提升流动性和流转效率。即证券类数字资产，理论上应该包含数字资产的证券化，以及证券的数字资产化两个层面。2018年系证券类数字资产共识元年，围绕证券类数字资产，已经慢慢上形成了一整个生态格局，

Ÿ1>发行平台：证券类数字资产实际是将传统证券市场中的合规准则通过代码的形式通过智能合约内嵌至数字资产中，因而需要特殊的发行平台予以协助，包括Polymath、Swarm、Harbor、Securitize以及Securrency等；

Ÿ2>交易平台：证券类数字资产，本质即为“证券”，只是以数字资产的形式存在，其交易需在合规的持牌交易平台进行，包括持有美国ATS牌照的Open Finance Network, Tzero, Sharespost以及Coinbase，也包括本身系传统证券交易所的伦敦证券交易所、纳斯达克、瑞士证券交易所等；

Ÿ3>周边服务商：除了发行平台和交易平台外，还有包括分销平台、投行服务、法律服务、流动性服务、信息平台、托管服务商等在内的各类机构，亦是整个生态中重要的组成部分。

（4）稳定币

由于法定货币流转受限于传统的银行体系，为了进一步促进法定货币的流转，去到法定货币无法触及的时空，产生了价值1:1锚定法定货币的稳定币，可在365/24/7的背景下进行自由流转和低成本交易。稳定币最早起源于泰达公司发行的TetherUSD，属于法币抵押稳定币。然而由于法币抵押稳定币具备入金属性，因而以TetherUSD为首的稳定币一直占据着市场主要地位，但TetherUSD目前仍未得到监管背书，其潜在的不透明性常被市场所担忧。

2018年，稳定币市场一家独大的局面开始转变为群雄逐鹿局面。定位于“合规稳定币”的TUSD、USDC、GUSD、PAX分别在：1）合规性，前两者采用了“Licensed Money Transmitter”模式，分别由资产上链平台TrustToken和金融科技公司Circle Fintech和Coinbase发起的Centre联盟扶持，后两者采用了“Licensed Trust Company”模式，分别由纽约州信托公司Gemini Trust Company和Paxos Trust Company发起；2）透明性，引入了独立会计师事务所对美元储备金进行审计和披露；3）美金储备安全性，美元储备含保险，受美国联邦存款保险公司保护。这三个层面对USDT进行了改良并得到了市场认可。

法币抵押模式稳定币的蓬勃发展，与目前数字资产市场所处的阶段是密不可分的：即目前市场规模仍较小，大部分的资产、资源、业务仍未从链下转移到链上，大部分的人亦未持有数字资产，迫切需要通过合规的通道将传统资产转移为数字资产，提供入金的方式，推进“资产上链”运动，这就给了法币抵押稳定币重要的发展驱动力。而价值稳定、可随时赎回成法定货币的合规稳定币，将成为这一波浪潮中，传统机构参与链上数字资产交易和流转，以及进出这个市场重要的关键所在。未来，我们很可能看到托管服务商（也会是经纪商、交易柜台和银行）与稳定币的购赎API相连，实现客户的快速法币入金、交易及退出，而这一切的实现，也只能由合规的稳定币来实现，即对于合规稳定币来说，相当于为交易场景提供了“Fiat Gateway as a Service”的服务。

三、区块链产业发展现状解读

区块链作为一种革命性技术，在赋能各类产业的同时，也催生出了一个完整的产业，火币区块链研究院将整个区块链产业链分成五大板块：

• 硬件与基建层：为各种区块链提供、整合底层算力和硬件支持；

• 平台与基础层：为各种区块链应用提供底层架构、开发平台和生态；

• 通用技术层：让区块链应用更方便部署和被应用，为开发者和用户服务；

• 垂直应用层：将区块链应用于各个行业及场景，服务最终用户；

• 周边服务层：帮助资金、信息等流动，为产业链参与者提供专业服务。

3.1 硬件与基建：低纳米矿机市场表现不佳，矿场、矿池面临诸多考验

矿业，也被称为区块链世界中的基础设施，起到整合底层算力与硬件支持的作用，是区块链原生的产业。其因比特币而诞生，后随着区块链技术逐渐发展，成为一条成熟的矿业产业链。2018年，随着整个数字资产市场的持续降温，矿业也面临了诸多考验，亟待破局者出现：

（1）低纳米矿机因市场环境因素而占有率不足，性能提升红利逐渐缩小

各大矿机芯片设计厂商，今年均有高性能的新产品问世，虽然在功耗比方面更具有优势，但是因市场下挫，销量都不甚理想。

比特大陆系矿机界的佼佼者，然从2016年开始，其芯片研发进度有所放缓，直到2018年中旬的蚂蚁S9 Hydro，仍然使用的是16nm芯片。11月份，另一矿机厂商嘉楠耘智率先发布7nm矿机阿瓦隆A9，之后比特大陆同为7nm的S15矿机发布。新锐矿机生产商神马和芯动于今年异军突起，凭借单矿机高算力和功耗比的优势在市场中杀出一条血路，整个低纳米矿机市场竞争激烈。

然而7nm矿机对于矿工来说，最大的问题并不在设计与性能，而在产量与价格。除了投产需要较长的周期外，其产量严重不足，受到台积电与三星生产线产能制约，其芯片或与手机芯片制造产生产能冲突，进而不利成品矿机产量。除此之外，7nm芯片价格不菲，其设计、流片、制造等一系列成本会转嫁到矿工身上，那么在熊市中，价格高企的高性能矿机是否是矿工的首选，就是个问号。

从长期来看，未来竞争核心的确将逐渐变为7nm芯片的矿机，但从芯片领域发展历史来看，每次升级所带来的边际收益正逐渐递减。从28nm到16nm的时候还可以带来40%左右的性能提升，但是从16nm到10nm或7nm，却未能带来性能大幅度的提升。而且7nm基本已是目前芯片领域技术极限，在可预见的未来很难再有大幅度的工艺升级。因此，矿机升级所带来的性能提升红利还能持续多久，亦是一个问号。

（2）矿场大干快上掉头难，矿池业务纵深盈利难，反过来影响算力稳定

对于矿工来说，币价、算力、电费、矿机成本、维护成本是影响其收益的关键要素。但矿场却无需关心这么多，其本质上是“收租子”（电价差及托管费）的传统房地产生意，关键是能够找到便宜的电和地。以中国为例，丰水期的云贵川小水电，新疆、内蒙许多便宜的电力一般均能够吸引到矿场投资者。

但“租房”市场也不会永远兴隆，在数字资产价格不见明显回升的时候，“经济萧条”，矿工交不起“房租”，那么诸多小型、高电费矿场也面临倒闭，在熊市出清产能，而这也是2018年很大一批矿场所面临的尴尬境地。另一方面，数字资产监管层面的不确定性，也影响着矿场的生存和发展。

矿池在市场中的作用在于整合散户矿工和部分中小型矿场，通过收取管理费和服务费盈利，不直接负担矿机成本。表面上看，这一特点使其在这个寒冬生存的并不那么艰难，但由于矿池之间竞争的存在，如果仅仅做矿池一项业务，而从未涉及矿场、挖矿或其他产业链衍生业务，也会面临竞争力不足的局面。然而虽然背靠完整产业链的矿池具有更强的优势，但受市场因素影响，“矿工”、“算力”离场，盈利也越发困难，面临着不同程度的危机，而这正反过来在影响算力的稳定，对区块链网络的安全性造成了很大的影响。根据Crypto51数据，目前，部分区块链网络（以采用PoW共识机制的次主流币为主，比特币等大币种相对仍健康），发动1小时51%算力攻击的成本已低至一万美金以下：

3.2 平台与基础：公链降温，回归理性，“欲速则不达”

一直以来，火币区块链研究院根据数字资产代表权益属性的不同将其分为“币”、“平台”“应用”和“资产通证化”四类。

通过对目前市值排名前100的数字资产进行分类，我们发现，全年应用项目个数是遥遥领先的，但同时也看到，自2018年上半年起应用项目数目下滑趋势明显，这也和市场真实感觉一致：2018年初简单的应用项目就能获得较好估值，大量应用项目涌现市场，它们基本上是利用公链平台去落地行业应用；然而随着大众对区块链技术越来越了解，并逐渐意识到主流公链平台的可扩展性不强，应用项目纷纷不甘“寄人篱下”，掀起了自己开发公链平台潮，公链项目数量在二、三季度增长迅速，如下图所示：

然而随着二、三季度公链平台潮爆发后，市场又出现了部分公链平台无人使用的情况，花了大力气开发出来的公链平台除了应用项目自己使用外，无法拓展其他生态，于是到了2018年下半年公链平台潮热度也开始下滑，市场回归理性。Top100的公链平台和应用项目市值基本上归一到了同一个级别，而实物资产通证化项目市值，反倒是随着合规稳定币的兴起，需求的增加，而不断上涨：

综上，整个2018年，区块链项目尤其是公链项目经历了以下几个阶段：

Ÿ<1>第一季度应用项目热潮转向第二、三季度的公链平台潮；

Ÿ<2>第四季度公链平台潮的褪去，而实物资产通证化出现上涨；

Ÿ<3>公链项目和应用类项目市值回归同一个量级。

从技术层面上看，2018年新出来的公链项目基本都采用“Fork +改编”路线，很多Fork出来的公链均以高TPS为主打旗帜，TPS也以过万、过十万甚至过百万著称，似乎速度已经成为了公链唯一的追求。然而我们对比一些支付服务商数据就能知道，即便是采用中心化的解决方案，达到数十万甚至百万，也是困难重重，而达到那么高TPS的是否存在必要，亦是一个疑问：

除此之外，我们也整理了2018年有一定知名度的25条公链上主网情况，发现公链的开发落地也并不是一番风顺，如下表所示：

从上表可以得到以下几个结论，2018年既定主网上线的公链项目中，有：

• 近一半的项目主网上线滞后；

• Ÿ至少三分之一的项目滞后严重，推迟到了2019年；

• Ÿ在EOS主网上线期间出现了公链主网扎堆上线、抢先上线的情况；

• Ÿ扎堆主网上线的项目容易出现年内迅速迭代升级的情况，上线的主网只有基础功能并未覆盖白皮书全部功能甚至优势功能的情况；

• Ÿ头牌明星项目的愿景和开发难度在项目成立之初往往被忽视，如ADA，ZIL、Filecoin等，纷纷滞后严重。

纵观2018年公链项目，活跃度相对更高的主要是EOS和TRON，他们将TPS提升到了千级，并带动了Dapp的发展。但另一方面，以高TPS著称的EOS和TRON也碰到了上链数据大量来自于简单游戏、数据量暴增和资源制约问题，引发了数据价值问题以及公链价值的思索。也许对区块链技术的使用，我们目前仍然没有想得很清楚，单纯提升扩展性，或求快速构建一条完美的公链，都是不切实际的，而这，也不禁让人想起了“欲速则不达”的道理。

3.3 通用技术层：公链生态推进带动开发者工具发展

公有链之间的竞争有两个层面，向下要争取到更多的用户，向上则要争取到更多的开发者。不论公有链的底层技术如何，任何一条公有链的繁荣都不可能一蹴而就。2015-2017年，公有链都在紧锣密鼓地开发中，诸多公链只能在概念上一较高下。但是2018年，多条知名的公有链主网上线，公有链之间开始争夺社区支持，尤其是开发者的支持，而提供通用技术模块组件，降低开发者的开发成本，让开发者可以快速、简易的开发和部署应用，便成为了重中之重。

其中表现最突出的新兴公有链之一就是EOS.IO。相比于PoW系公有链，如以太坊中的矿工节点而言，EOS社区的BP节点会更愿意去推动免费的开发者工具。典型的社区的开发工具包括：CPU租赁、区块链浏览器、测试网、投票工具、快照工具、公投工具、通用库、开源构架、术语和词汇表、合约开发工具、API 工具、侧链、安全监测工具、Chrome插件、评级工具、协议等：

这是因为BP的候选人是有潜在收益的。BP义务为社区制作开发工具，一方面可方便自身的开发团队使用，另一方面则可以吸引社区更多选民选票支持。获取更多的投票意味着BP更可能进入前21名并获取更多的EOS收入。而且竞选越激烈，社区工具迭代更新就会越快。

同时，如果某款工具既能服务社区内的开发者，又能获得直接收益，这类工具发展速度则会更快。比如EOS目前已有不小于10款CPU资源租赁的工具，既有B2C盈利性质的，也有C2C撮合性质的，还有B2C公益性质的，一应俱全。资源租赁这个现象在2017年是没有的，因为在过去没有对区块链网络资源的需求。但如今，由于EOS.IO网络特殊的设计，以及DApp的逐步发展，开发团队非常需要足够的廉价的资源来维持DApp的运转，因此CPU租赁工具等也同样快速发展。我们可以预计到的是，伴随着REX（Block.one开发）等工具的上线，在2019年开始，资源租赁的规模将会随着DApp不断壮大。假如DApp进一步繁荣，甚至可能会出现基于资源租赁的多种金融衍生品。

而与新兴的公有链如EOS.IO目前的通用技术工具还相对基础，侧重资源型，且较为分散不同的是，以太坊为首的老牌公有链，由于时间积淀更长，其通用技术工具更为模块化和成熟，并有一系列集合式的解决方案项目出现，例如数字资产流通解决方案0x推出了0x Launch Kit，让使用者快速部署去中心化交易平台，又例如区块链游戏、侧链解决方案Loom Network集成了让开发者自行架设以太坊侧链和部署Dapp的模块组件包等等。

3.4 垂直应用层：“区块链+”逐步开展，商业模式赋能及强化成破局关键

2018年的区块链应用与2017年的基于区块链发行资产不同，市场不再为通证的价格炒作买单，也不仅仅满足于区块链在价值交换方面的应用，而是把关注点放在了商业模式上，于是，“区块链+”模式的应用开始逐步开展。

在纯粹的区块链项目中，需要从零开始基于区块链建立社区，可能需要经历漫长的开发、用户获取、社区运营、商家获取等过程才能实现商业化。而“区块链+”中的“+”体现在，盈利模式或者应用场景原本即存在，区块链技术更多是在此基础上赋予更多价值，具体包括：构建信任（利用区块链分布式账本特性），数据自治及价值化（利用区块链价值传输网络特性），行为激励（利用区块链通证激励特性）三大核心应用层面[1]，具体如下：

[1]详细介绍请参考《火币区块链产业专题报告-区块链四层应用模型的构建与解析》

（1）构建信任（利用区块链分布式账本特性）

分布式账本与传统第三方中介方式相比，在构建信任方面有着较大优势，背后的思想与传统社会使用的复式记账的思路一脉相承，也类似于订立合同时一式多份的做法，是希望通过在多个业务主体间共同保有多个备份来尽可能避免对记录内容的篡改，但在实现方式上，是予以电子化，一旦达成共识，该信息会在网络上予以同步，以此降低信用成本，增强可信度。

在信任重构方面，显著降低时间及信任成本的应用系存证。2018年6月28日，中国杭州互联网法院对一起侵害作品信息网络传播权纠纷案进行了公开宣判，首次对采用区块链技术存证的电子数据的法律效力予以确认。该案中的原告华泰一媒在诉讼阶段通过第三方存证平台保全网提交了一系列证据，保全网通过开源程序自动收集了网页源码和截图等原始信息并打包压缩，将哈希值等相关信息上传至Factom和比特币区块链平台上，确保不可篡改，免去了第三方公证。在此之后，2018年9月7日，中国最高人民法院公布《最高人民法院关于互联网审理案件若干问题的规定》，即日起施行，并明确了区块链存证的法律效力。

我国在增强可信度方面还有一些应用案例：2017年，微众银行联合广州仲裁委、杭州亦笔科技三方基于FISCO BCOS区块链底层平台打造“仲裁链”；2018年2月，广州仲裁委基于“仲裁链”出具了业内首份裁决书。通过“仲裁链”，仲裁机构能够从证据产生初期就参与到存证业务的过程中，参与多方共识进行实时见证，当发生纠纷时，经核实签名的存证数据即可被视为直接证据。

（2）数据自治及价值化（利用区块链价值传输网络特性）

区块链可以实现将微小的行为数据化，再通过通证的形式将其价值化，而这一切将通过私钥的形式由用户本身保留有数据的所有权和自治权，并借助区块链价值传输网络的特性，予以在数据需求者和数据提供者之间有偿流转。具体来说，基于区块链和公钥/私钥对，用户可以实现对颗粒化个人数据的控制，以及实现对任何一项细分数据的访问授权，只有在用户授权同意的前提下，智能合约才可以被执行。2018年，在用户数据自治方面的区块链尝试，源于互联网巨头Facebook，5月，其宣布了增设了专门的区块链部门，重点在于解决用户隐私问题，而就在此之前，被成为“史上最严格隐私规范”的欧洲《通用数据保护法案》(General Data Protection Regulation, GDPR)也正式生效，使得Facebook等互联网公司面临更大的压力，用户数据自治和价值化将是未来重要的方向之一。

（3）行为激励（利用区块链通证激励特性）

而基于真实业务场景，引入以区块链通证为价值载体而建立的通证激励体系，以此突破业务的瓶颈，带来增量，则是“区块链+”的另一大杀器。换个角度理解，这一种模式，可以认为是一种升级版的会员积分计划，具备两大特性：

• Ÿ独立社会化传播：与传统模式不同，通证激励体系，其记录、流通、交换、交易等环节均在链上完成，单中心控制变成社会化传播；

• Ÿ可编程的实体经济赋能：成为“区块链+”通证经济的重要基础，为实体经济赋能提供新的技术和商业解决思路，实现业务逻辑逻辑的智能化。

借助上述特性，通证激励体系将会充分调动各个关联方的贡献，即打破积分孤岛困局，充分激励利益相关方，同时，亦可借助可编程的组织治理机制，优化市场资源配置，人们的行为贡献都能通过算法规则和通证机制实现分布式账本的确权，并通过赋予通证多维度的高阶权益，提升组织内和组织间的资源配置效率。

日本LINE公司于2018年8月31日宣布即将开展区块链项目Link Chain便是非常典型的案例，在LINE的设想里，一切用户行为都可以算作挖矿，因为这些用户行为其实都在为生态系统贡献用户行为数据，所以都应该获得通证奖励。而用户拿到这些LINK积分之后，可以在多种渠道使用，包括在各个Dapp中进行支付，实现跨场景流通，亦包括在积分交易市场上进行流通。而通过这种方式，用户会更有激励去进行知识板块的问答、答题板块的竞猜、美食签到等板块的分享等等行为，自发地为整个生态的扩张贡献力量。

2018年2月上线的网易星球，亦是我们所提的借助通证激励体系思维的一款产品。星球会给予用户原力（相当于动态的积分会员等级）和区块链积分“黑钻”，原力值越高，可搜集到的黑钻越多，黑钻可用于兑换产品，而原力值则由用户通过完成各种行为任务（比如签到、分享、发现原创音乐、阅读资讯等）获得。进一步地，当更丰富多样的行为在网易星球上产生，用户在旅行、健康、教育程度、社交信用、娱乐、购物等偏好信息的数据价值就会沉淀在黑钻上。

3.5 周边服务层：交易生态变化，推动交易平台、钱包转型

区块链产业链上的周边业务目前主要包括数字资产交易所、媒体及社区、行情及资讯终端、数字资产钱包等，该部分周边业务属于行业的信息、资讯端口以及交易、资金汇集中心。2018年，这一领域最大的变化便是交易生态正逐步发生变化，并推动着交易平台、钱包、行情/资讯终端转型。

（1）交易平台的去中心化、分散化

• Ÿ社区化管理模式的探索

交易所当前形态为股份制，通过公司组织结构，实现有效分工，取得了规模效应和竞争效率，但仍受制于股份制弊端，面临潜在的用户、平台、供应商利益不一致等情形。而区块链世界的核心是社区，是共享，是充分调动参与者的积极性，实现多方利益的统一。在这一浪潮中，交易所也在不断进行社区化探索，对社区有益的行为，将会得到社区奖赏；对社区有害的行为，将会受到惩罚。目前来看，交易所的社区化管理模式改造，还主要在于资产端，即通过投票的形式筛选上线交易的资产：

不过综合来看，社区治理场景仍较为复杂，一蹴而就并不现实，我们可能会面临：（1）治理权之争：是谁带来更多的流动性，更有发言权，还是持有更多的token更有发言权，仍存争议，而这更像PoW和PoS之间的争论；（2）51%攻击：当恶意一方持有了51%的token，以社区token投票进行治理，是否还具有意义；（3）公地悲剧：如何调动token持有者投票积极性。

因此，为了避免社区治理陷于混乱，在社区化治理还并不成熟的情况下，我们认为应当采用渐进式的社区治理模式，即“中心化+社区化治理”，再到“完全社区化治理”模式，以交易所场景中的资产端社区化管理为例，可采用：

第一阶段：社区拥有否决权和决定权，由交易所初步筛选出项目，再由平台积分者持有者进行公投。最后，获得社区共识的项目通过；

第二阶段：社区民主阶段，弱化内部审核机制，交易所内部机构只负责协调，上币权移交给社区，由社区提交项目提案，社区投票决定。

• Ÿ共享深度的数字资产交易联盟出现

与传统证券市场之中，某一资产仅在单一交易所交易不同的是，数字资产市场中，流动性是分散的，单一资产可在各个不同的交易所同时交易。虽然一定程度上，各地涌现的数字资产交易所，可以为当地的用户提供数字资产的购买、交易服务，但不同的交易所之间，事实上也分割了流动性和深度，一个全球的、互通的交易池因而呼之欲出。

2018年6月后，全球三大主流交易所币安、火币、OKEx均开始推出自己的“连锁加盟机制”，方便具备用户、资金但缺少研发、技术、安全等实力的团队实现“一站式开设交易所”，称之为“EaaS”(Exchange as a service)；另外，新兴数字资产交易所BHEX，以及美国SharesPost推出的全球流动性和结算系统网络GLASS设计机制之中，亦有云交易所的身影：

公有云交易所模式是一种底层基础的共享服务，先共享庞大的基础设施，然后再共享交易深度。从新生数字资产交易所角度来看，初期面临的最大问题都是交易深度和流量问题，没有一个强大的信用背书和激励方式很难吸引大量的用户群体，加上技术门槛和安全防护以及用户体验的影响，初生的数字交易所存活率并不高，且做一个交易所其实是需要巨大投入的。

不过，交易系统、安全机制等基础设施方面的投入是具有共通性的，实际可以进行共享和输出，这就构成了云交易所以及“EaaS”(Exchange as a service)服务的基础，可大大节省新团队的投入成本，而共享的交易深度，则是解决了初期的交易深度和流量，保证启动顺利。虽然某种程度上也存在交易所技术服务商可提供同类服务的可能性，但由于无法解决交易深度和流量，在提供的价值规模上，仍略逊于交易所的“EaaS”。

（2）钱包交易所雏形：Dapp与通证的高频交互场景

2018年，随着Dapp应用落地推进，数字资产的作用正慢慢从纯交易走向应用，而流量入口也正慢慢从交易所转移至钱包，其不仅能快速接入各类Dapp，也能实现Token兑换，原本只是用于数字资产存储的钱包，正变为钱包交易所。

目前，根据钱包提供的交易相关类服务的轻重程度，主要包括如下五类：（1）行情资讯服务；（2）资产聚合类服务；（3）交易及兑换类服务；（4）理财、借贷服务；（5）POS挖矿服务。

Ÿ（1）行情资讯服务

钱包内置丰富的新闻资讯、行情快报、项目简介、K线图、大额资金流动监控、代码活跃度等数字资产市场行情信息。

区块链项目的资讯和行情信息是通证持有者与市场保持同步的需求，也是集聚用户流量的大入口，钱包产品若能很好地集成资讯行情服务不仅能对现有用户产生足够的黏性，还可以带入更多的增量用户。不过资讯行情服务需要投入一定的人力财力，会较大地增加产品的运营成本。目前大部分钱包集成的新闻资讯服务并不是很完善，主要以提供行情信息为主。

Ÿ（2）资产聚合类服务

此类钱包可为用户提供资金聚合服务，通过API接口将用户在多个钱包和交易所的通证持有情况进行汇总聚合，对于API接口服务支持度不佳的平台也可以采用手动维护进行初始输入。

这主要是由于，目前各大交易所以及钱包平台种类较多，每个交易所以及钱包支持的数字资产品种都不一样，因此用户的资金通常会分散到不同的平台，不利于集中管理和查询，因此聚合类服务能较好地满足用户查询的需求。这类钱包需要配合众多交易所、钱包等进行API接口开发，存在一定的开发和维护成本。

Ÿ（3）交易及兑换类服务

钱包内置数字资产交易功能，有接入中心化交易所平台的钱包，如BitPie;也有接入去中心化交易平台的钱包，如Imtoken；还有接入Bancor机制自动化交易平台的钱包，如Tokenpocket。有的钱包推出“闪兑”功能，即不同Token之间按照一定“汇率”进行互换，其后台通常也是用了去中心化交易模式进行货币的兑换。

钱包用户天然拥有交易需求，若Token不用提出钱包就可以实现交易，不但减少了用户提币转币的操作步骤，减少了犯错的概率，也增强了用户黏性，为钱包项目的后续转型提供了很好的发展方向和资金沉淀。不过内置交易所极大地增加了系统的复杂度，为本身对安全性要求较高的钱包类产品引入了更大的风险，用户资金安全性将受到一定程度挑战。

Ÿ（4）理财、借贷服务

钱包内置理财模块，理财类型包括长期固定收益型，余币宝短期灵活型，数字资产P2P融资借贷型，抵押贷款型。目前这些理财模块有的是接入第三方服务，本身不参与提供理财服务；有的是为本身平台的发展提供廉价资金而开发的理财产品，由平台收益来支付用户收益；有的则是将平台募集的数字资产再投入一级或二级市场交易以此来获取超额收益并支付用户收益；还有的则是提供点对点的数字资产借贷交易服务，为资产需求方和提供方提供撮合服务。

对于长期持有的用户来说，数字资产理财服务切中刚需，持有也能获得收益，目前各类钱包提供的理财产品年收益率在4%~20%不等。不过区块链行业发展迅速，数字资产市场波动性较大，流动性不佳的理财产品将面临更大的风险。且目前数字资产理财市场并不成熟，还未出现行业标杆性龙头企业，风险控制经验和能力以及兑付能力还待市场考验。

Ÿ（5）POS挖矿服务

对于支持POS共识算法的区块链项目，一些钱包提供锁仓加入POS挖矿服务，挖矿收益将定期发送给用户。

通常由钱包项目方提供POS挖矿的主节点，符合一定资金要求的数字资产可参与POS挖矿，有固定锁定时间挖矿，也有支持随时可赎回的挖矿模式，钱包项目方将从挖矿收益中按比例抽取分成，钱包项目方和用户都能有较为稳定的额外收益。目前支持POS挖矿较多的币种有：达世币DASH，莱特币LiteBitcoin，小零币ZCoin，量子链Qtum以及超级现金Hcash。

基于以上提供的各类偏交易类的服务，目前钱包的盈利模式如下表所示：

四、区块链技术发展解读

4.1 可扩展性解决方案动态梳理

2018年系对第三代区块链技术探索的一年。当前，以太坊为代表的区块链底层可扩展性有限，难以支撑大规模的应用落地。而可扩展性最直接的表征一般采用TPS（Transactions Per Second）来间接描述，代表了系统每秒能够处理的业务量，是衡量系统吞吐量的核心指标。于是，众多项目在对标以太坊图灵完备智能合约的第二代技术上不断提升TPS。典型代表就是6月份上线主网的EOS.IO。

我们借鉴计算机网络分层管理、各层标准化设计思想，将区块链与传统互联网OSI模型结合，建立了目前区块链技术可扩展方案的分层模型[2]，包含了三个一级层级：Layer 0层数据传输层，Layer 1层On-Chain公链自身（底层账本）层和Layer 2层Off-Chain扩展性（应用扩展）层。在此基础上，结合区块链架构又可以进一步分解成七个二级层级来梳理可扩展性的解决方向：

[2]详细介绍请参考《火币区块链产业专题报告-区块链技术可扩展方案分层模型》

Ÿ<1>Layer 0层数据传输层与传统OSI七层模型对应，负责优化区块链与传统网络的结合问题。区块链是整个互联网协议层中的最上层，本身还是要依赖于底层的协议为它工作，虽然在比特币P2P网络设计的时候已经考虑了节点之间的发现、节点连接的握手协议、节点间地址广播和数据通信等，鉴于已经有部分项目开始探索P2P网络与传统OSI模型的结合，甚至将改进延伸到数据链路层，本报告倾向将P2P网络和传播机制并入到Layer 0层和传统OSI模型一起作为一类可扩展方案进行归类；

Ÿ<2>Layer 1层解决底层账本问题，负责安全，妥协性能，注重于记账功能。结合区块链架构，Layer 1层可以分解成四个二级层级，从网络层的验证机制上使用诸如分片技术去优化，从数据层的数据区块使用诸如隔离见证和链式结构上使用DAG等技术去优化，从共识层的共识机制去优化；

Ÿ<3>Layer 2层解决广义应用问题，主要负责性能，妥协去中心化，注重于计算功能。结合区块链架构，Layer 2层可以有两个二级层级，通过跨链、状态通道、Plasma、TrueBit等多链并行、链上链下结合甚至是中心化的方式来满足性能需求，借助Layer 1层来保证安全。

目前，涉及不同层级的区块链扩展性解决方案的典型项目众多，汇总如下：

不过，就目前来看，我们认为区块链扩展性的提升，并不是独立依靠某一种解决方案所能实现的，而是更适合采用分层的思路，并拓展至公链体系本身的设计之中。而从分层的角度去设计一个区块链项目，可以有效的规避区块链的三元悖论问题：Layer 1层主要负责安全，妥协性能，注重于记账功能；Layer 2层主要负责性能，妥协去中心化，注重于计算功能，Layer 1层底层设计时就充分考虑好Layer 2层的交互问题。

实践证明，以太坊社区的ETH 2.0也是朝着这个思路进行的，通过分层处理，各取所需，达到动态平衡。而Loom Network做为以太坊上Layer 2层扩展技术Plasma的典型代表，也将自身定位成跑在以太坊上的EOS，可见不仅仅是技术上的分层，包括公链的应用也出现了分层、分场景、分垂直行业的细分苗头。

4.2 隐私性解决方案的升级迭代

我们一直认为，如今，从区块链技术的发展上看，普遍公认的主要有两个阶段：一是以比特币（BTC），莱特币（LTC）等为代表的作为支付货币的第一代区块链；在第一代的基础上，第二代区块链包括智能合约、隐私保护和DAG：

（1）隐私保护技术动态进展及分析

隐私加密保护技术也一直是个热门的方向和刚需，根据区块链技术的特点，目前隐私保护机制主要针对两个方向：传输网络的隐私保护和交易/内容的隐私保护，其中交易/内容的隐私保护就包含了大家常提到的匿名币功能：

传输网络的隐私保护主要通过阻止攻击者依据发现网络拓扑而获得身份隐私信息，将区块链运行在具有隐私保护特性的网络上：

Ÿ<1>例如洋葱网络（Tor，The Onion Network），通信数据首先被多层加密然后再由若干个被称为洋葱路由器组成的通信线路上传播，每个Tor节点只知道最少相关信息，传输时，逐个节点类似剥洋葱皮一样逐层解密，只有最后一层节点会相对脆弱，直接暴露容易受到关注，但是发送者的真实IP等到了很好的保护；

Ÿ<2>除了Tor之外，门罗币采用了另一种替代Tor的匿名通信协议I2P，相对于Tor协议使用同一条网络链路实现数据的发送和接收，I2P使用多条链路发送数据和接受数据，能够更好的隐藏IP。

交易/内容的隐私保护则主要有混币、环签名、零知识证明、同态加密和安全多方计算等：

Ÿ<1>混币主要是打乱输入输出之间的关联性，将大量的输入和输出全部混淆在一起，这样就很难发现一一对应关系，但它的本质并不是基于密码技术，更像是物理反应；发展初期会基于可信中介，然后逐渐演变成去可信中介的机制CoinShuffle、TumbleBit等，典型代表就是Dash项目；

Ÿ<2>环签名是环中一名成员利用自己的私钥和其他成员的公钥进行签名，整个过程不需要征得其他成员的允许，验证者只知道签名来自这个环，但不知道谁是真正的签名者，特性可以简称为“拉你入环、与你何干”。它解决了对签名者完全匿名的问题，允许一个成员代表一组人进行签名而不泄漏签名者的信息，典型代表就是Monero项目；

Ÿ<3>零知识证明属于密码学技术，可在不泄露数据本身情况下证明某些数据运算真实性，它允许两方（证明者和验证者）来证明某个提议是真实的，而且无需泄露除了它是真实的之外的任何信息，典型代表ZCash项目；

Ÿ<4>同态加密是一种无需对加密数据进行提前解密就可以执行计算的方法，应用场景多为安全外包计算；

Ÿ<5>安全多方计算是解决一组互不信任的参与方之间保护隐私的协同计算问题，它要确保输入的独立性，计算的正确性，同时不泄露各输入值给参与计算的其他成员。应用场景如电子选举、电子投票、电子拍卖、秘密共享、门限签名等。

（2）基于隐私保护技术的区块链应用动态与分析

上述经典的传输网络的隐私保护和交易/内容的隐私保护技术在应用场景上有衍生出了匿名网络，匿名货币，加密智能合约，密文数据计算等应用，2018年，相关项目体系逐步成熟：

而上述项目之中，2018年最为引人注目的便是基于MimbleWimble的匿名货币Beam和Grin。MimbleWimble技术于2016年就已出现，系基于混币和同态加密的全同态（加法和数乘操作）思路，并结合UTXO来对比特币交易的隐私性予以改进的隐私技术，最终精髓落在了Pedersen承诺（C = r*G + v*H）上。

2016年7月19日，Tom Elvis Jedusor将MimbleWimble白皮书放入比特币研究频道并消失；后来Ignotus Peverell启动了一个名为Grin的Github项目，并致力于将Mimblewimble论文落地；Blockstream的Andrew Poelstra在2017年斯坦福BPASE大会上展示了这项工作，之后Grin开始受到很多主流关注，Grin在2019年1月15日主网上线；同时在2018年4月又出现了另一个Mimblewimble项目Beam，它是C++从头开始写，并于北京时间2019年1月3日22：00上线。

4.3 互通性、跨链技术进展解读

随着越来越多的公链涌现，单一的链已难以支撑起人们日益多样化的区块链应用需求，跨链势在必行。目前的区块链世界就好比互联网时期的单机时代，链与链之间高度异构化，彼此难以互通，所有的数据和服务都局限于孤岛式的区块链中。未来，或许各个区块链系统能通过某一标准化跨链协议进行链接，区块链系统间能协同工作，为更多的用户、更多的服务提供支撑。不同的是：互联网是信息自由流通的网络，而区块链跨链网络则是价值自由流通的网络。跨链技术的成熟将成为价值网络时代到来的充分条件。2018年，跨链领域动态动态如下：

（1）跨链功能目前基本已成公链类项目标配

2018年是一大波公链项目落地的元年，除了解决目前底层平台性能低等问题，各公链项目也将目光不约而同地投向了跨链网络的方向。经火币区块链研究院整理分析，目前市值TOP100的平台类项目中，有约65%的项目将支持跨链功能、侧链/子链，或提供跨链相关接口和协议，为平台未来的可扩展性早早打下基础。

未来，谁的链能更好地与其他链兼容，更好地支持跨链互通将成为影响其生死存亡的关键因素。孤掌终究难鸣，还需兼容和互通打通生态圈，这意味着能链接更多的资源和用户，有更多引流渠道，生态建设也将更水到渠成。

（2）跨链资产互换逐步向跨链资产转移发展，但还有待成熟

跨链资产互换通常指两条链上的不同用户之间进行资产互换，但每条链上的资产总量并无增减，只是资产所有权发生了变化，且这个所有权改变的过程需在两条链同步发生。跨链资产转移，是资产价值的转移，各链中可用的资产总量将相应增加或者减少，即真正将资产从一条链转移到了另一条链。

跨链资产互换的实现较为简单，只要保证两条链之间的交易为原子交易即可，通常通过哈希时间锁技术实现，例如比特币闪电网络，以及部分跨链项目均实质上采用的均是这种技术；这种模式的跨链需要用户同时在两条链上都有账号，仅仅能实现资产交换。而跨链资产转移的实现难度就相对大很多，在保证原子交易的基础上还需要确认在两条链上的交易有效性，可以通过公证人、中继或是榫卯模式来具体实现[3]详细介绍请参考《火币区块链产业专题报告-跨链篇》。资产转移的模式实现了资产真正在链间的流动，可实现跨链资产交易、跨链钱包、跨链交易所、跨链预言机等多种功能。

随着跨链价值流通需求的日渐强烈，去中心化跨链交易所、跨链钱包的呼声越来越高，跨链资产互换的简单功能已难以满足未来可能爆发性的资产转移需求，跨链资产转移功能已成为跨链项目的必要功能。但是该技术目前还并不成熟，未经历过时间的检验，也未大规模应用过，安全层面存在较高的风险。

（3）2018年，三大类跨链项目开始落地

2017-2018年是跨链项目启动之年，诞生、落地了一批以跨链平台、侧链平台或者母子链平台为主题的项目。主要包括三大类跨链项目：

Ÿ第一类：是想通过侧链或子链的设计实现底层平台的交易扩容，支持高并发、高TPS，以Loom Network、Liquid、Lisk、Aelf等为典型；

Ÿ第二类：是搭建主动兼容型跨链平台，主动去兼容已有的区块链项目，他们通常是有不同数据结构、不同共识机制的异构链，并会一条一条地去适配已有的异构链，将其接入到跨链平台，Wanchain是该类项目的典型；

Ÿ第三类：是建立被动兼容型跨链平台，为区块链项目建立一个同构化的底层平台，基于这个平台可快速开发独立的区块链并可方便地促成跨链互联，实现被动兼容，Cosmos和Polkadot是这类项目的典型代表。

2018年，从跨链项目的开发进度来看，约54%的跨链项目已上线主网。也有33%的项目还在开发过程中。目前主网上线的项目以第一类和第二类项目为主，即侧链/子链和主动兼容跨链平台项目为主，第三类项目难度系数较大，有望在2019年主网落地，若其被证可行，则将为我们打开区块链跨链网络一扇全新的天窗，新的价值网络雏形或将诞生。

4.4 区块链以外分布式账本技术动态

区块链是一种分布式账本技术，而分布式账本技术却不局限于“区块链”这一种具体技术体现形式。为了改进原有技术、满足更多的实际业务应用场景，更多的分布式账本技术正在被探索和应用当中。其中最重要的便是DAG：

（1）DAG的另辟蹊径，1.0版本回顾

DAG（Directed Acyclic Graph，有向无环图）是目前除了“区块+链”式结构以外的另一种用于实现底层账本技术的数据结构，表现为一张有向图，并且从图中的任意顶点出发都无法回到该点（无环）。基于DAG的分布式账本技术在近年来被提出后，被认为有希望替代狭义上的区块链技术。对比传统区块链网络，每个区块中有很多笔交易，矿工打包好后统一发送；DAG 网络中并没有“区块”概念，最小单元是“交易”。DAG就是通过这种方式来突破扩展性的限制。

DAG的概念在2018年受到了相对较高的关注度。我们在Reddit上进行了词频统计。可以看到，DAG的相对热度在2017年底和2018年一季度相对较高，前者与DAG 1.0项目IOTA于2017年底市值快速爆发有关，而后者与部分DAG 2.0项目在一季度开始逐步涌现有关：

（2）从“DAG 1.0”向“DAG 2.0 ”发展

DAG的发展其实和狭义上区块链技术的进展是有类似之处的，即早期的一些DAG项目和狭义的第一代区块链都是以支付作为其主要手段的，而当DAG实现智能合约等较强可编程功能支持以及实现较高的交易扩展性后，可认为其进入第二代的阶段。2018年，DAG技术即处在从1.0向2.0的发展阶段。不过这一演进过程并不顺利。DAG尽管具有异步、高并发的特性，但在具体实现上仍然需要考虑到共识、智能合约等问题的具体解决方法。2018年，DAG技术正在这些问题上在探索新的解决方案。

共识问题及解决尝试：

DAG 异步通讯的特性一定程度上提高了双花攻击的可能性。除了IOTA的Coordinator、Byteball的Witness等比较经典的解决方案以外，不少DAG项目在尝试用新的思路来解决这类技术问题：

Ÿ一些项目，例如HyCon、Conflux等是通过传统的PoW并采用SPECTRE、GHOST等策略来实现共识；

Ÿ还有一些项目，如Logos Network，是通过拜占庭共识协议或综合多层共识的方式来解决一致性问题；

Ÿ另一些项目，如Mixin等，是在共识的基础上加入了TEE（可信执行环境）来进一步增强安全性及交易可靠程度。

智能合约实现问题及解决尝试：

另一个在实现DAG时需要关注的重点是可编程性或智能合约的实现。由于DAG自身特性，智能合约的实现存在一定难度。目前的解决思路包括首先实现非图灵完备的智能合约或可编程脚本，或者采用类似Layer2的分层理念，将智能合约运行在更高层次的子链、侧链或状态通道内，底层仍然使用DAG来实现Layer1的账本扩展。

不过整体来看，DAG类项目在2018年整体进展并不快：已实现“DAG 1.0”的项目在努力加入可编程的扩展特性；一些原先就定位在“DAG 2.0”上的项目，一部分推迟了主网上线时间，另有一些则仍然依赖于主链或Witness等中心化的方式来运行测试网。这些探索的结果都有待在2019年进一步观察。