研究：中央銀行のデジタル通貨と人民元の国際化を合理的に理解する

出典: Sina Finance、著者: OKLink Research Institute

我が国の中央銀行のデジタル通貨実験作業は順調に進んでおり、皆が大きな期待を寄せています。特に人民元の国際化を推進するにあたっては、市場ではさまざまな格言がかなり流行している。人民銀行のデジタル通貨は力の数学的なマッピングであり、人民銀行のデジタル通貨を最初に発行できる者は米ドルの覇権を揺るがすことができると考えられており、これは「一戦必勝」を意味しているようだ。さらに、緊迫した国際情勢の影響により、人々は SWIFT による潜在的な制裁の脅威を非常に懸念しており、そのため DCEP を利用して SWIFT への依存から脱却したいと望んでいます。現在、こうした見解は市場に広く浸透し、大きな影響力を持っていますが、その多くは正確ではありません。

これには、中央銀行のデジタル通貨と人民元の国際化をいかに合理的かつ正確に理解するかという重要な問題が関わってきます。

人民元の国際化を正しく捉える

国際決済銀行[2]の定義によれば、通貨の国際化とは、通貨の使用が国境を越えて、発行国外の国内居住者と非国内居住者の両方が使用または保有できることを意味します。チンとフランケルはまた、次の表に示すように、国際通貨の国際的な機能のリストをまとめました[3]。このリストによれば、国際通貨は居住者または非居住者に価値の保存、交換手段、計算単位としての機能を提供することができます。この分類は人民元の国際化の評価枠組みとして役立つ可能性がある[4]。

表1. 国際通貨の機能、出典：International Economic Review、OKLink Research Institute

2009年7月、中国人民銀行と他の6つの部門は共同で「クロスボーダー貿易における人民元決済試行プログラム管理規則」を発行し、人民元の国際化の始まりを示しました。約10年間の発展を経て、人民元の国際的な利用は着実に増加し、国際通貨としての地位は向上し続けています。具体的には、現在の人民元国際化の発展レベルは以下のとおりです[5]。

表2. 人民元国際化の進展、出典：人民元国際化の進展、OKLink研究所

• 値保存機能

各国の中央銀行の準備通貨として、通貨の国際化の高度化を示す重要な象徴となっています。 2016年、人民元は正式にIMFの特別引出権（SDR）に組み入れられ、その構成比は10.9%となり、米ドル（41.7%）とユーロ（30.9%）に次ぐものとなり、人民元が将来的に国際準備通貨となるための強固な基盤が築かれました。しかし、人民元が国際準備通貨として果たす役割はまだ明らかではない。 2019年第3四半期時点で、世界の中央銀行が保有する人民元資産はわずか2,196億ドルで、世界の外貨準備高のわずか2％を占め、第5位となっている。

投資・融資機能は通貨国際化への重要な道であり、人民元の国際化を推進する鍵でもある。直接投資に関しては、「一帯一路」戦略の推進により、人民元の対外直接投資は2012年の304億元から2019年には7,600億元へと急速に増加した。一方、人民元建ての外国直接投資は2012年の2,535億元から2019年には2兆元へと大幅に増加した。

第二に、証券投資の面では、我が国の資本市場の段階的な開放により、適格外国機関投資家（QFII）、上海・香港株式コネクト、深セン・香港株式コネクト、債券コネクトなどの開放措置が導入されました。同時に、我が国のA株がMSCIに組み入れられ、各国に人民元資産を保有する機会が提供されています。中国外為取引システムのデータによると、2019年末現在、海外の機関と個人が保有する人民元資産（株式と債券）はそれぞれ2.1兆ドルと2.3兆ドルで、国内の株式と債券の総資産のそれぞれ4.3％と3.5％を占めており、資産ベースの通貨として人民元が今後も成長の余地がまだ大きいことを反映している。

• 交換手段の機能

取引媒体機能の実現は、政府と市場という 2 つの行動経路に分かれています。政府レベルでは、2008年の金融危機以降、我が国はタイ、日本、韓国を含む多くの国と通貨スワップ協定を締結してきました。 2020年4月現在、中国人民銀行の通貨スワップは3.47兆元に達し、2009年の0.65兆元から大幅に増加した。

市場レベルでは、2019年末現在、経常勘定における人民元決済額は35.8億元から6.04兆元に増加し、我が国の輸出入に占める割合も0.02％から19％に増加しました。しかし、国際市場では、他の国々は比較的低いレートで人民元を国際貿易の取引に使用しています。 2019年6月現在、国際決済通貨としての人民元のシェアは世界のクロスボーダー決済のわずか1.99％を占めており、米ドルが依然として主要な決済通貨となっています。

• 計算単位

1980 年代以降、国際通貨システムは米ドルを中心とする通貨アンカーを形成し、ユーロや円などの通貨バスケットがこれに付随してきました。現時点では、この通貨制度は真に揺るがされておらず、人民元は真の意味で基軸通貨となっていない。したがって、現在の国際貿易システムでは、主要な貿易取引や金融取引、特に商品取引は米ドル建てで行われています。特に、原油取引の価格決定通貨としての米ドルは、世界の石油取引決済の約90％を占めています。しかし、中国は現在、価格設定通貨としての人民元の国際化も試みている。

2018年3月、上海証券取引所は人民元建ての原油先物取引を開始しました。 2019年末現在、人民元建て原油先物の取引量は世界の原油先物市場の6％を占めている。さらに、2020年1月から、世界3大鉄鉱石採掘会社は鉄鉱石取引で人民元決済を導入し始めました。

同様に、債券ファイナンスの分野では、我が国はオフショア人民元ローン、パンダ債、人民元建てオフショア人民元債などの資金調達手段を導入しています。現在のパンダ債の残高は約2,437.4億元で、2015年の46.3億元から大幅に増加している。しかし、2015年後半からの人民元安圧力により、オフショア人民元建て債券の発行は大幅に縮小し、発行ゼロとなったケースもある。現在の株式規模は約2,494.3億元で、比較的小さい。

以上の分析枠組みから、人民元の国際化プロセスは過去10年間で大きな進歩を遂げたが、人民元は価値の貯蔵、取引の媒体、口座単位などの国際通貨としての機能を十分に発揮しておらず、今後もさらに改善の余地があることがわかる。

DC/EPと越境決済の関係を正確に把握

現在、中央銀行のデジタル通貨に対する市場の最大の期待は、DC/EPをクロスボーダー決済の分野に応用し、それによって人民元の国際化を促進することにあります。

デジタル通貨が国境を越えた決済において一定の利点を持っているのは事実です。現在の国際決済には、サイクルが長い、コストが高い、効率が低いなどの問題があります。たとえば、現在、電信送金は到着までに通常 2 ～ 5 営業日かかり、手数料は通常、送金額の 1000 分の 1 で、これに通信料として 150 元が加算されます。デジタル通貨に基づく国境を越えた支払いには明らかな利点があります。国境を越えた送金のスピードを上げるだけでなく、送金手数料も削減できます。例えば、規制要因を無視し、技術的な観点からビットコインのみを国境を越えた支払いに使用すると、送金取引の完了を確認するのに10分しかかからず、手数料も10元程度しか支払う必要がありません。さらに、現在の中央銀行デジタル通貨は疎結合の口座設計を採用しており、ユーザーは中央銀行デジタル通貨を使用する際に送金や支払いを行うために銀行口座を紐付ける必要がありません。これは、貧困地域や遠隔地に住む海外市民や、従来の金融インフラ（銀行）を持たない人々にとって非常に魅力的です。

したがって、上記の利点を踏まえ、海外の人々がクロスボーダー送金や取引決済にDC/EPをすべて使用すれば、貿易決済の分野での人民元の使用が増加するでしょう。

しかし、上記の青写真は美しいものの、実際の実装プロセスには多くの制限がある可能性があることも認識する必要があります。これらの制限は、中央銀行のデジタル通貨 DC/EP の機能と特性に基づいており、2 つの基本的な質問が関係しています。DC/EP の位置付けは何ですか?使用シナリオは何ですか?

わが国の中央銀行デジタル通貨の位置付けにおいて、DC/EP は M0 に分類されていますが、これは当然のことです。なぜなら、中央銀行デジタル通貨は本質的に電子現金であり、つまり、元の現金媒体が紙や金属の形から電子形式に変更されるからです。

DC/EP は M0 に位置付けられており、さまざまな考慮に基づいて、主に小規模小売シナリオを対象としており、アカウント カテゴリに応じて支払い時に金額と時間に制約があります。

表3. 通貨統計の分類、データソース：OKLink Research Institute

国際貿易がますます発展している現在、M0 を利用して「お金と商品」（つまり、お金と商品を交換する）を実現する貿易モデルは徐々に減少しています。外国貿易業者は、さまざまな貿易金融モデル（ファクタリング、フォーフェイティング、パッケージローン、輸出信用状など）を採用する傾向があります。このプロセスで信用に基づいて生成される通貨は、M1、M2、さらにはM3のカテゴリに属します。これは、DC/EP だけに頼っていては達成できず、国の発達した金融市場からの支援が必要です。

第二に、前述したように、国際通貨は貿易および金融取引の決済と価格設定において大きな市場シェアを占める必要があります。しかし、DC/EP は小額決済シナリオのみを対象としているため、貿易分野での大額決済取引に DC/EP を使用することは困難であり、国際貿易や金融取引決済における DC/EP の役割は限られています。

もちろん、DC/EPに上記の制限がなかったとしても、中央銀行のデジタル通貨をクロスボーダー決済の分野における「万能薬」とみなすべきではない、と周小川元中央銀行総裁は述べている。

「国境を越えた送金の不便さは、技術的な障壁、技術的な選択、技術的なシステムの障壁が主な原因ではなく、主に政策と制度上の障壁によるものです。交換が関与すると、世界的な為替レートシステムの調整が関与します。」[6]

実は、前回の記事でも述べたように、越境決済分野における現在の問題は技術的な問題だけではなく、規制上の問題も抱えています。資本の開放と現地通貨の自由な交換性が通貨の国際化の前提条件であることは周知の事実であり、この両方が我が国の金融市場の安定と将来の改革に関わってきます。なぜなら、通貨が完全に国際化されると、国際的なホットマネーが国内通貨を簡単に入手できることになるからです。国内資本市場が未発達な場合、国際通貨を発行する国は国際的な投機家による攻撃に対して極めて脆弱です。わが国は資本勘定をまだ完全に開放していないため、人民元の国境を越えた支払いに制限がかかるのは避けられません。したがって、人民元の自由な国境を越えた流通を実現するためには、DC/EP だけで十分だと単純に考えるべきではありません。これには、我が国の国内金融市場（金利と為替レートの市場志向の改革を含む）、通貨の兌換性、資本規制の緩和などにおけるさらなる改革も必要です。

中央銀行デジタル通貨の導入により、SWIFTへの依存から抜け出せるか？

現在、多くの人々は、DC/EP の開始が我が国の SWIFT への依存からの脱却に役立つと信じています。この記述は不正確です。これには、SWIFT と現在の国際決済システムを正確に把握する必要があります。

SWIFT (国際銀行間金融通信協会) は、国際銀行間支払いおよび回収情報メッセージ標準の策定、およびその送信と変換を専門とする会員制の専門協力組織です。国際決済・決済業務に携わる会員向けに、高速かつ正確で高品質なメッセージ伝送・変換サービスを提供しています。したがって、SWIFT は支払いシステムではなく、国際決済システムにおける多通貨メッセージ処理システムおよび通信チャネルです。

現在、国際決済システムは2つの部分で構成されています。1つは、米国のCHIPS（米ドル国際決済システム）や我が国のCIPS（人民元国際決済システム）など、各国が主導する自国通貨の国際決済システムです。もう一つは、SWIFTのようなすべての国が共有する国際決済・回収通信業務システムです。実際の運用では、SWIFT は各国の国境を越えた決済システムに接続され、国境を越えた支払いを実現します。米国を例にとると、米ドルの国際送金決済には、SWIFT を CHIPS および米国の別の決済システムである Fedwire (米ドル大口決済システム) に接続する必要があります。以下に示すように、SWIFT がメッセージ交換を提供し、CHIPS がネッティングとクリアリングを実行し、最終的に Fedwire を通じて決済を完了します。

図1. 米ドルのクロスボーダー支払い・決済システム、出典：OKLink Research Institute

中央銀行のデジタル通貨は本質的にはメッセージ処理システムではなく決済システムであるため、DC/EP は SWIFT に取って代わることはできません。実際、中国は2012年以降、独自の越境決済システムCIPSの構築を開始し、大きな進歩を遂げています。 DC/EP がクロスボーダー決済の分野で飛躍的な進歩を遂げることを期待するよりも、わが国における CIPS の構築を加速させる方が良いでしょう。もちろん、CIPS システムでも現時点では SWIFT に依存する必要があります。中国が本当にSWIFTへの依存から脱却したいのであれば、SWIFTに似たメッセージ処理システムを再開発する必要がある。しかし、重要な点は、SWIFT メッセージ形式が国際的に統一された標準になったことです。ゼロから始めるということは、新しい基準を確立することを意味します。この規格を採用する意思のある国がいくつあるかは重要な問題です。

実際のところ、SWIFT に関する中国人の現在の懸念は、少々不必要であるように思われます。 SWIFT は特定の国の政府機関ではなく、国際的な協力組織であることを明確に理解する必要があります。国際機関における国の発言力は、その国の総合的な国力と国際的な影響力によって決まります。中国が世界第2位の経済大国となり、米国を抜いて世界最大の貿易国となったため、ますます多くの中国企業や機関がSWIFTに会員として参加しています。中国はSWIFTにとってますます重要なビジネス源となり、注目を集めています。米国は覇権を利用して、SWIFTを通じてイランやベネズエラなどの国に制裁を課すことができますが、SWIFTを通じて私の国に制裁を課すことは困難です。

図2. 世界主要国の貿易総額の推移、出典：OKLink Research Institute

中央銀行デジタル通貨と人民元の国際化の関係を正しく理解する

以上のことから、国の通貨の国際化には価値の保存、取引媒体、会計単位など多くの側面が関わっており、単に中央銀行デジタル通貨が国境を越えた決済の分野で広く応用されるということに頼るだけでは達成できないことがわかります。また、一国の通貨が国際通貨となるかどうかは、根本的にはその国の政治力、軍事力、経済力、金融力、技術力などから構成される総合的な国力にかかっていることを我々は明確に認識すべきである。これは単に通貨の輸送手段の変更によって決まるものではありません。米ドルが世界通貨になれるのは、米ドルの信用力と米国の強い総合力によるものであるのと同様です。米国政府の信用が維持され、その全体的な強さが強い限り、世界の主要通貨としてのドルの地位は揺るがないだろう。

最もわかりやすい例は、2018年にベネズエラ政府がペトロと呼ばれるデジタル通貨を発行し、1ペトロがベネズエラの原油1バレルに裏付けられていたことです。これにより「デジタルと権力」のマッピングは達成されたが、ベネズエラ政府は金融支配の掌握において優位に立ったのだろうか？いいえ、実は米国の制裁や国内経済の悪化により、国内住民が大量のペトロコインを売却するという現象が起きているのです。

ベネズエラのペトロ

中国社会科学院研究員、中国世界経済学会会長、国連開発政策委員会委員の于永定教授は次のように述べている。「人民元が国際通貨となるための主な決定要因は、世界経済における中国の重要性の高まりである。中国経済の規模拡大は、人民元が世界でより大きな役割を果たすことを強力に後押しするだろう。さらに、中国は国内金融市場改革、オフショア人民元市場の発展を推進し、より柔軟な人民元為替レートを確立し、資本勘定を開放する必要がある。」

したがって、人民元の国際化を真に実現するためには、わが国の経済・金融分野における市場志向の改革・開放をさらに推進し、わが国の国際経済の地位と総合的な国力を高める必要がある。人民元の国際化を実現するために、クロスボーダー決済の分野におけるDC/EPの優位性だけに頼り、一挙に成功を期待するのは非現実的です。

参考文献:

[1] 中央銀行関係者が珍しい公開講演を行った。「リブラに対する世界の懸念は根拠のないものではない」とThe Paperは報じた。

[2] ケネン、ピーター、「通貨の国際化 - 概要」、論文、通貨の国際化に関するBok-BISセミナー：世界金融危機からの教訓とアジア太平洋地域の将来への予測、ソウル、2009年3月19日〜20日。

[3] チン、メンジエン、ジェフリー・フランケル、「ユーロは最終的に主要な国際準備通貨としてドルを超えるのか？」 NBERワーキングペーパーNo.11510、2005年

[4] 高海美・于永定「人民元国際化の意義と条件」国際経済評論第1号、2010年。

[5] Tan XiaofenとWang Ruixian、「人民元国際化のプロセス、経験、道の選択」、New Horizo​​ns：中国の社会経済発展戦略、2020年5月。

[6] 周小川：国境を越えた送金の不便さは主に政策と制度上の障壁によるものである、新浪金融