次世代DeFi自動マーケットメーカーの開発と機会

取引所の進化

ほとんどの人にとって、暗号通貨の世界への最初の入り口は、Coinbase や Binance のような中央集権型取引所であることが多いです。十分な流動性、使いやすさ、そして採用している従来の注文書の仕組みへの親しみやすさを考えると、その人気は当然です。

しかし、分散化が優先されるブロックチェーン/暗号通貨の世界では、ユーザーの資金がCEXによって保管され、取引可能な資産もCEXによって決定されるため、中央集権型取引所（CEX）に完全に依存することは常に少し厄介に感じられます。

幸いなことに、イーサリアム上で開発された 0x や DDEX などの分散型取引所 (DEX) が登場し、非管理型資金と検閲可能なスマート コントラクトを提供しています。ただし、これらの DEX は依然として CEX と同じ注文書モデルを使用します。 UX/UI が劣悪なだけでなく、流動性に著しく欠けるという問題もしばしば発生します。

Web 3の世界では、DeFiは金融サービスを民主化する原動力です。現時点では、「伝統的な世界」のメカニズムに頼るのは不適切でしょう。このため、取引所と流動性について根本的に考え直す必要があります。

自動マーケットメーカーの出現

Uniswap の主導により、自動マーケットメーカー (AMM) が暗号通貨の世界に導入され、すぐに DEX の典型的な代表となり、DeFi に流動性をもたらしました。本質的に、AMM 取引所はもはや注文書モデルに依存せず、代わりに他者が提供する流動性をプールし、決定論的な関数に基づいて市場を形成します。トレーダーはより良い流動性を得ることができ、一般ユーザーは遊休資産で流動性を提供することで取引手数料から利益を分配することができます。

流動性マイニングを通じて提供されるインセンティブと相まって、流動性が「クラウドファンディング」されるようになり、マーケットメイクプロセスが民主化されたため、AMM は爆発的な成長を遂げました。 2020年9月だけでも、Uniswapの取引量は154億ドルに達し、同月のCoinbaseの取引量より約20億ドル高かった。現在、DEX 株式の 93% 以上が AMM 取引所に属しています。このモデルは、分散型取引を大衆にもたらすイノベーションであることを強力な事実で証明しました。

しかし、AMM は厳密な意味で完璧なソリューションではありません。ただし、資本利用率の低さ、追加的なリスクへの露出、広く議論されている一時的損失の問題など、いくつかの制限はあります。流動性プロバイダー (LP) は、マーケット メイクにはリスクがあり、一時的な損失につながる可能性があることを認識しています。この「損失」の理由は、LP が資産をウォレットに保管するだけで、潜在的に高い価値を得られる可能性があるためです。

DeFi の核心は常に、効率性と収益性の単純かつ直接的な追求でした。分散型融資プラットフォームで融資を提供する場合でも、オンチェーンの流動性を提供する場合でも、資本が遊休状態になることなく継続的に使用されるようにすることが目的です。

AMM 自体は流動性提供の民主化に貢献していますが、現在のモデルは DeFi の精神により適合するためにさらなる革新が必要です。

次世代流動性供給ソリューション

DeFi 分野での急速なイノベーションが標準となるにつれ、流動性提供の欠点をより適切に解決する AMM モデルの代替手段が急速に登場しました。たとえば、DODO、COFiX、Bancor などのプロジェクトは、既存の問題に対する新しい革新的なソリューションを提供しています。

問題1: 資本利用率が低い

現在、AMM に関する主な問題の 1 つは、LP によって提供される流動性がどのように分配されるかです。たとえば、Uniswap は資金を価格帯全体に均等に割り当てます。つまり、市場価格に近い金額に割り当てられた資金だけが実際に有効活用され、残りの資金は未使用の状態になります。その結果、大きなスリッページと資本の非効率性が生じます。

この場合、マーケット メーカーのアルゴリズムは、CEX の人間のマーケット メーカーのように、市場価格の変化に応じて注文を継続的に調整できる、より「インテリジェント」なものでなければなりません。

DODO の流動性提供のための次世代ソリューションである Proactive Market Maker (PMM) アルゴリズムはその好例です。 AMM モデルとはまったく対照的に、PMM は価格オラクルを使用し、市場価格を中心に流動性を集約することで実際の人のマーケット メイキングを模倣することを計画しています。

PMM の曲線は平坦であるため、トレーダーはスリッページが低いというメリットを享受できます。さらに、市場価格が変動した場合でも、PMM は十分な流動性を確保するために価格曲線を積極的に調整します。これにより、資本利用率を高いレベルで維持することができ、流動性が 10 分の 1 しかない場合でも、Uniswap に匹敵するスリッページを提供できます。

DeFiの世界では流動性は石油と同じくらい貴重であり、誰もがさまざまなインセンティブプランを通じてLPの資産をめぐって競争しています。流動性提供ソリューションの決定的な利点は、資本の活用です。大量の資産をロックしなくても、競争力のある流動性と低いスリッページをトレーダーに提供できるモデルだけが、流動性マイニングインセンティブプログラムが終了した後も長期的な成功を確保することができます。

質問2: 追加リスクへの露出

流動性の提供に関してほとんどの個人投資家が直面するもう 1 つの障害は、Uniswap などの AMM では 2 つの資産の供給比率を 50/50 に維持する必要があるため、追加のリスクを負う必要があることです。そして、彼らはそのリスクを負うことを望まないことが多いのです。

たとえば、ユーザーがウォレット内に 100 ドル相当の LINK トークンを保有しており、累積取引手数料から少額の利益を得るためにそれを Uniswap に預けようと考えている場合、ETH などの別の資産を 100 ドル相当さらに預ける必要があります。これにより、ユーザーの資産価値も ETH 価格の変動の影響を受けるようになり、さらなるリスクにさらされることになります。

ただし、AMM の代替手段が開発されており、ユーザーは 1 つの資産のみを預け入れることができ、エクスポージャーは 1 つだけになります。これはいくつかの方法で実現できます。

LINK/USDC を例にとると、DODO の PMM では、取引ペアの 2 つの資産はそれぞれ独立したプールを持ち、価格曲線には買い側と売り側の 2 つの部分があり、これは各プールのトークン数によって決まります。これは、Uniswap の AMM の単一の大きな 50/50 プールとは対照的です。この方法により、LP はマーケット メイクのためだけに不必要な資産を購入する必要がなくなり、受け入れ可能なリスクのレベルに応じて資産を預けるだけで済みます。

この問題を解決する他の A​​MM の代替手段としては、単一の資産を任意の金額で入金できる CoFiX などがあります。しかし、流動性プール比率の絶え間ない変化により LP の資産が減価する可能性があるため、この慣行自体はリスクを伴います。そのため、LP はヘッジ計画を採用することが推奨されます。別の市場の流動性プール比率の変化を反映することで、ユーザーはポジションを効果的にヘッジし、マイナスのボラティリティを相殺し、マーケットメイキングを通じて得た利益を確保できるようになります。

ユーザーに 2 つの資産を預けることを義務付けることで流動性プールのバランスをとるメカニズムは、これまでのところ望ましい効果を達成していますが、より多くの個人投資家がこの分野に参入するにつれて、このアプローチでは望ましい結果を継続的に達成することが困難になるでしょう。したがって、単一資産のエクスポージャーを確保することが、ほとんどの流動性提供ソリューションの基本要件になります。

問題3: 一時的な損失

LP は、AMM に流動性を提供しなくても資産を保有するだけで実際に収益を増やすことができることに気づいたとき、初めて「変動損失」の概念を知りました。このトピックを広範囲にカバーした記事は数多くありますが、本質的には、シンプルな AMM は設計が過度に単純化されています。

Uniswap のような AMM は、「Constant Product Market Maker (CPMM) モデル」に基づいており、x*y=k という式に従って資産価格を計算し、流動性プールの比率を調整します。これは、Uniswap 自体が資産の真の均衡市場価格を理解できないためです。したがって、Uniswap 上の価格が外部の市場価格と異なる場合、裁定取引業者はすぐに市場に参入して資産を割引価格で購入し、使用中の流動性プールのバランスを再び取る必要があります。しかし、LP にとって、これは本質的に、AMM 自体がその職務を遂行できないため、価格発見と検証プロセスを促進するために裁定業者に支払いを行う必要があることを意味します。

ただし、この問題にはいくつかの解決策があり、通常は分散型オラクルを使用して LP が被る一時的な損失を最小限に抑えます。

CoFiXを例にとると、裁定取引は最初から不可能なので、理論的には変動損失は発生しません。代わりに、CoFiX は Nest プロトコルをオラクルとして使用して、資産の均衡市場価格を提供し、市場相場にわずかなプレミアムを追加することで、各取引の計算可能なリスクを価格設定し、LP が負うリスクを補償します。ただし、このソリューションは、上記のヘッジ計画と組み合わせた場合にのみ、LP が効果的に利益を確保するのに役立ちます。

DODO の PMM は、価格発見のための CPMM 方式に代えて、分散型価格フィードに Chainlink を使用します。しかし、流動性プール内の割合が変化するという問題が依然として残っており、LP は預けたトークンと同じ数のトークンを引き出すことができません。したがって、この場合、DODO は PMM を通じて裁定取引を奨励します。 PMM は市場価格に基づいてわずかな調整を行い、裁定取引業者が参入して流動性プールのバランスを再調整するのに十分な利益があることを確認します。

一時的な損失を削減するもう 1 つの代替手段は Bancor によるもので、基本的には LP が初期資本と発生したすべての費用の少なくとも 100% を回収できるようにする保険を導入します。これは、BNT の弾力的な供給によって実現され、新しい BNT トークンをオンデマンドで発行できます。同時に、その実現可能性には、マーケット メイクを通じて得られる長期累積収益が、流動性プールが被る一時的損失よりも大きいことも必要です。メカニズムの詳細については、このリンクを参照してください。

共に未来へ向かって

上で概説したさまざまなアプローチから得られる重要な教訓は、流動性の提供は民主化されているものの、マーケットメイクはすべての人に適しているわけではないということです。

世の中にはただで手に入るものはなく、複雑なリスクが伴うことも多いため、個々の LP はリスクを負う意思があるかどうかを自分で判断する必要があります。流動性マイニング報酬が減少し始めると、小売 LP が流動性を提供する大きな動機を持たなくなり、それが DEX の流動性とパフォーマンスに影響を与える可能性があります。

将来的には、このことが起こる可能性はいくつかあります。

1 つ目は、明らかな利益機会があるため、流動性を DeFi に持ち込むことをいとわない DEX の専門マーケット メーカーの増加です。これを実現するには、独自のパラメータと独自の資本プールを形成する上で、より多くの自由を持つ必要があります。

2 つ目は、ユーザーがより革新的で効果的な（ただし、よりシンプルな）方法でリスクを管理できるようにすることです。これは DeFi の中心的なテーマであり、当然 DEX にとっても重要です。目標は、保険、リスクトークン化、さらには完全なサポートツールセットなどの方法を通じて不必要な複雑さを軽減しながら、LP の現在の低い参入障壁を維持することです。

この観点からすると、最適な解決策は、DODO が現在研究しているもの、つまり、より多くのプロのマーケット メーカーが DEX に参入し、独自のオンチェーン マーケット メイキング戦略をカスタマイズできるようにすることで、流動性を転送するようにインセンティブを与えることである可能性があります。将来的には、小売 LP も同じ戦略を採用して、流動性提供の複雑さをさらに軽減することができます。

この場合、トレーダーは CEX と同じ流動性の深さを享受できると同時に、資金の保管が不要で、許可なく新しい資産のサポートを追加する必要がないなど、DEX 固有の利点も享受できます。同時に、個々の LP がリスクを理解し、それを負う意思がある限り、流動性を提供し続け、プラットフォームから利益の一部を得ることができますが、理想的には、上記のリスクの管理に役立つイノベーションが生まれるでしょう。

DeFi の世界はワイルドで想像力に富み、まったく新しい遊び場です。ここでは、イノベーションが繁栄するか、惨めに失敗するかの十分な余地が与えられています。 DEX と AMM の成長もその一部であり、金融​​へのアクセスとサービスを民主化するという DeFi の使命を推進する上で、今後も間違いなく重要な役割を果たし続けるでしょう。しかし、期待できる可能性はまだまだあります。

出発の準備をしてください。旅はまだ始まったばかりです。