RAI、FLOAT、OHM は、法定通貨から完全に切り離された「ステーブルコイン」を作成したいと考えています。この夢は実現できるでしょうか？ -

この記事では、米ドルにペッグされたステーブルコインの問題点、非ペッグのステーブルコインの市場潜在力、そして現在上場されている、または近々上場される予定の最も有望な非ペッグのステーブルコイン プロジェクト（Reflexer (RAI)、Float Protocol、Olympus DAO など）について説明します。

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イーサリアムは、繁栄の初期段階にある新興のデジタル経済です。現在、数万のアプリケーションをホストし、3,500億ドルの資産を保管し、年間2兆ドルの取引を決済しており、驚異的な速度で成長を続けています。世界経済の礎となる可能性を秘めています。

何か問題があったらどうなりますか？つまり、イーサリアムはドル化されており、米ドルは最終的に連邦準備制度によって管理されており、独立した通貨システムの夢に影を落としています。

法定通貨にまったく固定されていないステーブルコインを作成したいというプロジェクトの新しい波があります。これらのプロジェクトは「非ペッグ型ステーブルコイン」と呼ばれ、イーサリアム通貨システムに、法定通貨への依存を排除​​しながら安定性を達成するという根本的な機会を生み出します。

この記事では、米ドルにペッグされたステーブルコインの問題点、非ペッグのステーブルコインの市場潜在力、そして現在上場されている、または近々上場される予定の最も有望な非ペッグのステーブルコイン プロジェクト（Reflexer (RAI)、Float Protocol、Olympus DAO など）について説明します。

1. 米ドルにペッグされたステーブルコインの問題点

イーサリアムがドル化されるのは普通のことであり、多くの発展途上国は通貨の不安定さからドル化を達成するでしょう。イーサリアムの価格は変動しやすく、近い将来も変動が続く可能性が高い（ビットコインも直面している問題）。この変動性により、通貨としての役割が制限され、投機を超えた重要な経済活動を促進する能力が制限されます。

幸いなことに、イーサリアムのプログラム可能性により、ステーブルコインを通じて米ドルの安定性を経済に組み込むことができます。この安定性により、イーサリアムはより多くの資本を引き付け、経済成長を促進することができます。ステーブルコインは、イーサリアム DeFi エコシステムの発展の重要な原動力となっています。

しかし、ドル化にはコストがかかります。ステーブルコインを経済に導入することで、イーサリアムは通貨主権を放棄し、外の世界に開放され、それによってシステムリスクを招いています。

実際には、ステーブルコイン プロトコルは中央銀行というよりも通貨当局のように機能し、すべての金融政策は米ドルとの固定為替レートの維持に向けられています。これにより、イーサリアムの通貨システムが連邦準備制度（イーサリアム経済のニーズを気にしない）にさらされるだけでなく、ドルへのペッグにより、DeFi の基盤を揺るがす可能性のある規制上のリスクも生じます。最近提案されたSTABLE法案が米ドルにペッグされたステーブルコインに何らかの影響を与える場合、1ドルにペッグされたステーブルコインの発行者はすべて銀行として規制される可能性があり、銀行免許を取得し、連邦準備銀行に準備金を保有することを余儀なくされることになる。もちろん、STABLE法案は単なる提案に過ぎないが、ドルに関わる問題が米国政府による行動を促すことになるという事実を指摘している。

2 独立したイーサリアム通貨システム

国際経済学には「不可能三角形」と呼ばれる概念があり、これは経済が同時に 3 つの特性 (この場合は次の 3 つの側面) を持つことはできないことを意味します。

• 固定為替レート

• 資本の自由な移動（資本規制なし）

• 主権通貨政策

これら 3 つの目標は両立せず、経済は 3 つの目標のうち 2 つしか達成できません。米ドルに固定されたステーブルコインは、固定為替レートと自由な資本移動を維持するために国家の金融政策を犠牲にする。非ペッグ型ステーブルコインは、固定為替レートを放棄して国家の金融政策を採用するもう一つのアプローチです。主権通貨政策は、イーサリアムの通貨システムを法定通貨システムから独立させるため重要です。

ペッグされていないステーブルコインで動く独立したイーサリアム通貨システムは、実際にはどのように機能するのでしょうか?これは、イーサリアムのネイティブアセットである ETH から始まります。

ETH はまともな「お金」であり、時間の経過とともにさらに良くなるでしょう。希少性があり、簡単に検証でき、代替可能で、分割可能で、移植可能であり、ETH 2.0 および EIP-1559 のリリースにより、潜在的にデフレになる可能性があります。しかし、それは良い通貨ではなく、非常に変動性が高く、価格の安定から利益を得る金融活動に使用するには適していません。言い換えれば、ETH は価値の保存手段としては優れているかもしれませんが、交換手段や計算単位としては不十分です。

独立したイーサリアム通貨システムは、ETH に対して通貨を発行し、インセンティブを通じてアルゴリズム的に安定させることができ、安定性の問題を解決できる可能性があります。これが、非アンカー型ステーブルコインの新しい波の核となる考え方です。非アンカー型ステーブルコインの最終的な価値は、金本位制下の米ドルと同様に、その基礎となる担保（主に ETH）から生じます。

独立したステーブルコインができれば、イーサリアム上に真に独立した銀行システムを構築できます。ペッグされていないステーブルコインは、DeFi マネー マーケットやイールド アグリゲーターで活用できます (実質的に、これらのペッグされていないステーブルコインを預金に変換します)。これは、個人や機関が預金と引き換えに通貨を銀行に預け、銀行がいつでもその預金を返還することを約束する、従来の金融システムにおける銀行システムに似ています。

次の図は、独立したイーサリアム通貨システムと金本位制下の米ドルシステムを直接比較したものです。

競争的な民間通貨発行は新しいものではない。民間団体は通貨を発行してきた長い歴史があり、2世紀前まではどの国でも紙幣はほぼ常に民間銀行によって発行されていました。民間通貨は偽造や額面の問題（どちらも DeFi では監査が容易で、プログラムによるルールの適用も容易なため簡単に対処できる）で批判されているが、信頼性が高く、政治的ではない性質が認められている。国営の中央銀行は独占的立場を理由に通貨の償還を認めないことを選択する可能性があり、その決定は政治的要因によって影響を受ける可能性があるが、民間銀行は市場の力に左右されるため、（潜在的に）質の高い金融政策が可能になる。複数の民間銀行がイーサリアム上で通貨を発行するというアイデアは前例があるだけでなく、可能な限り最高の通貨を生み出す可能性もある。

次の 3 つのセクションでは、現在市場に出回っている、または近々登場する最も有望な非ペッグ型ステーブルコイン ソリューション 3 つについて詳しく説明します。

3リフレクサー（RAI）

出典: アミーン・ソレイマニ

2020年2月、SpankChainとMolochDAOの共同創設者であるAmeen Soleimani氏は、MakerDAOによるMulti-Collat​​eral Dai（MCD）の導入に応えて、最小限の管理を備えた新しい分散型ステーブルコインであるMetaCoinをリリースしました。アミーン氏の見解では、ETH を唯一の担保形式として放棄する MakerDAO の MCD アップグレードは、Dai にとって許容できないカウンターパーティ リスクをもたらします。解決策は、ETH を唯一の担保として純粋に使用するだけでなく、トークン保有の集中やガバナンスの安定性への過度の依存など、MakerDAO のガバナンスの脆弱性を軽減する、信頼を最小限に抑えた新しい Dai を作成することです。

数か月後、このアイデアは、MetaCoin の投稿で提案されたアイデアに基づいて、信頼を最小限に抑えたステーブルコインの構築を目指す会社、Reflexer Labs の基盤を形成しました。その後すぐに、チームは Paradigm から資金提供を受け、Proto RAI「Reflex Index」と呼ばれる最初のプロトタイプの構築に着手しました。これは、現在リリースされている Reflex Index RAI の監査されていないメインネット デモです。

RAI は、Single Collat​​eral DAI (SCD) に似ています。 ETH レバレッジのユーザーに過剰担保債務ポジションを提供します。ユーザーは、ETH を SAFE (Maker の金庫に類似) に預け、それに対して RAI を発行することで、このポジションを開くことができます。ユーザーは、RAI を返済し、借入手数料を支払うことで担保を償還します。ユーザーに未払いの債務が残っており、担保比率が一定のしきい値を下回った場合、その担保は清算されます。 RAI のトークン FLX は、システムの管理とサポートに使用されます。

しかし、RAI は SCD モデルにいくつかの変更を加えました。まず、RAI は米ドルに固定されているのではなく、RAI 自体に固定されています。当初は任意の目標価格（償還価格と呼ばれる）が設定されており、目標価格を調整することで RAI の市場価格に影響を与えます。その仕組みは、RAI が償還価格から離れると、価格変動に対抗して償還価格が比例して自動的に調整され、RAI が安定するというものです。本質的には、このシステムは償還率（RAI が減価または再評価される率）に基づいて RAI を減価または再評価し、人々に借金や借金返済を奨励します。

「これはバネのような働きをする。RAIの市場価格が目標価格から離れるほど、金利の力が大きくなり、RAIを均衡状態に戻そうとする動きが強くなるのだ。」 – アミーン・ソレイマニ

上記のメカニズムにより、RAI はマイナス金利を導入することもできますが、これは米ドルに固定されている MakerDAO では実行できないことです。 RAI は借り手または保有者に直接金利を明示的に請求することはありませんが、RAI の価格を変更することで実質的に同じ効果が得られます。この合意により、RAI の価値が下がることで、RAI を保有することの魅力が低下し、RAI を発行することの魅力が高まり、どちらも RAI の市場価格に下落圧力がかかります。また、RAI はいかなる約束にも縛られていないため、価値が下がって市場価格に影響を与える可能性があります。一方、DAI の価値が下がると社会契約が破られることになります。

RAI の自律的な償還価格調整メカニズムは、トークン保有者によって決定されるガバナンスを通じて Dai の価格に影響を与えようとする MakerDAO とは正反対です。さらに、RAI が借り手に請求する金利 (上記の償還率と混同しないでください) は、RAI の主要な金融政策手段ではありません。むしろ、これは単に、外部の当事者にプロトコルを維持するようインセンティブを与え、不良債権に対する緩衝材を作成するためにプロトコルが行う「キャリー」です。長期的には、RAI は借入金利に上限を設定し、SAFE の維持コストをより予測可能にします。

PIDコントローラと償還率フィードバック機構

RAI が安定する方法は、動的システムの安定性の維持を扱う科学分野であるサイバネティクスの影響を強く受けています。サイバネティクスは、工学から生命科学まで幅広い分野で応用されており、RAI のホワイト ペーパーで説明されているように、産業アプリケーションと生物システムの 95% 以上でサイバネティクスの要素が採用されています。さらに、まだ金融アプリケーションには適用されていないものの、テイラールールなどの多くの中央銀行の金融政策ルールは、実際には PID コントローラーの近似値であることが研究者によって発見されました (詳細は後述)。

最新の制御システムのほとんどには、システム出力と設定点の偏差に基づいて自動的に更新されるようにシステム入力を制御するアルゴリズム コントローラーがあります。たとえば、自動車のクルーズ コントロール システムでは、アルゴリズム コントローラが自動車のアクセル ペダルを制御し、自動車の速度と希望するクルーズ コントロール速度の偏差に基づいて自動的に更新する場合があります。

出典: RAI ホワイトペーパー

最も一般的なアルゴリズム コントローラーは PID コントローラーであり、次の 3 つの側面を使用して出力を決定します。

• 偏差に比例する比例項

• 偏差期間を考慮した積分項

• 微分項は偏差が増加または減少する速度を考慮に入れる。

RAI の償還率は、RAI の市場価格が償還価格からどれだけ逸脱しているか、その逸脱がどれだけ長く続くか、そしてどれだけ速く変動するかに基づいて学習する PID コントローラー (償還率フィードバック メカニズム) によって設定されます。これらの入力から償還率を計算し、償還価格を徐々に上げたり下げたりして、RAI の市場価格を均衡状態に戻します。

安定性を実現するために、RAI はコントローラー パラメーターを微調整し、外部ショックを受けてもオーバーシュートしたり不安定になったりすることなく、妥当な時間内に安定するようにする必要があります。これは単純なプロセスではなく、パラメータを通知する予測機能を備えたモデルを作成するには、広範な調査、データ サイエンス、シミュレーションが必要です。これらのモデルが自然な環境で機能するかどうかをテストするために、実際のデータで評価する場合は、さらに困難になります。チームは、今日のイーサリアム メインネットでのローンチを実現するために、RAI のコントローラー パラメータを微調整するのにほぼ 1 年を費やしました。

ガバナンスロードマップ

RAI の中心的な指針の 1 つは、最小限のガバナンスという考え方です。 RAI は、分散型アプリケーションのための信頼を最小限に抑えた基盤となるためには、可能な限り自動化され、自立的であり、外部に依存しない必要があると考えています。これを念頭に、RAI は今後数年間で RAI を自動化し、「ガバナンスフリー」にするための詳細なロードマップを概説しました。 RAI は最終的に、ガバナンス層が RAI のコア契約のほとんどを制御またはアップグレードせず、ほとんどのパラメータが自律的に設定される状態に到達することを望んでいます。

RAI のガバナンス トークンである FLX は、このプロセスを達成するための鍵となり、時間の経過とともに徐々にその力を弱めていき、最終的には破産の際にシステムの最後の貸し手として機能するという主な機能になります。チームは現在、FLX に潜在的な第 3 の機能を追加することも検討しています。それは、「限定的な貸し手」として、不良債権状況に対処するために FLX をステーク プールに追加する機能です。

トークン配布

2月に、ReflexerはRAIの立ち上げを発表し、ブログ投稿で追跡可能なトークン配布を示唆しました。この遡及的報酬プログラムの目的は、人々が RAI を発行し、Uniswap で RAI/ETH の流動性を高めることを奨励することです。数日のうちに、流動性はすぐに 2 億ドルを超え、RAI の供給は 1 億ドル以上に増加しました。

数日後、遡及的なトークン配布を示唆した後、チームは FLX を発表し、トークン配布のさらなる詳細を提供しました。この投稿では、FLX の以下の配布について概説します。

RAI コミュニティの割り当て面は、特にトークンの大部分をコミュニティに割り当てた Float Protocol や Olympus DAO と比較すると、批判を集めています。これが RAI のコミュニティ構築能力に悪影響を及ぼすかどうかは不明です。しかし、現在のアプローチでは、早期のコミュニティの関与という点では、公正なローンチ プロトコルに利点がもたらされます。 RAIの投資家リストには、パラダイムなど最も活発なベンチャーキャピタル企業がいくつか含まれており、パートナーシップの構築やリソースの統合において重要な利点を提供できる可能性がある。

実戦でテストされたモデル

過去数年間に分散型ステーブルコインについて学んだことの一つは、過剰担保が機能するということです。 MakerDAO は破産することなく複数のサイクルとクラッシュを乗り越え、過剰担保モデルが機能していることを証明しました。 RAI は MakerDAO とは異なり、まだその実力を証明するための作業が残っていますが、その過剰担保モデル (MakerDAO の影響を強く受けています) により、より新しく実験的な競合他社よりも大きな信頼性が確保されています。 RAI の過剰担保は、デススパイラルに陥るリスクをある程度軽減します。

さらに、競争について言えば、RAI は、完全に機能する唯一の非ペッグ型ステーブルコイン プロトコルです。これにより、実際の動作における安定性を観察できます。現時点ではデータポイントは限られていますが、RAI はボラティリティが始まって以来、驚くほど安定しています。発売時には、遡及的な配布インセンティブの導入と、新規ユーザーがRAIの仕組みに不慣れだったため、その価格は償還価格をはるかに上回りました。しかし、その後、市場参加者がRAIの仕組みに慣れ、償還価格を中心にRAIの裁定取引を行うようになると、RAIは徐々に安定していきました。

もちろん、RAI のパフォーマンスがどうなるかは時間が経てばわかるでしょう。しかし、RAI は、最小限のガバナンスと経済効率のバランスをとる、真に分散化されたステーブルコインを構築するための、理論的に最も妥当な試みを提供しています。

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フロートプロトコル

出典: Float Protocol ブログ

Float プロトコルは、Abbey road と呼ばれる匿名の開発チームによって 2 月に発表されました。これは、float を通貨として使用し、BANK を通貨発行益トークンとして使用する、デュアルトークンの部分的に担保されたステーブルコイン プロトコルです。 FLOAT は、基礎となる担保バスケット (ローンチ時には ETH のみで構成) から価値を導き出し、オークションを通じて価格を安定させ、担保の供給を拡大および縮小します。 BANK には 3 つの機能があります。1 つ目は FLOAT の需要が過剰になったときに生み出される利益を得ること、2 つ目は収縮時に FLOAT の価格をサポートすること、3 つ目は Float プロトコルを管理することです。

Float の安定化モデルの中核は、プロトコル制御値 (PCV) とダッチオークションです。

Float プロトコルは、暗号資産 (最初は ETH のみ) のポートフォリオを保持する FLOAT の価格を安定させるために、「バスケット」と呼ばれる基金を維持します。この基金はプロトコルによって所有され（FLOAT は基礎となる担保と引き換えることはできません）、裁定取引業者がプロトコルから新しい FLOAT を ETH と引き換えに購入するオークションを通じて設立されます。 ETH はバスケットに保管されると、FLOAT の価格が目標価格を下回った場合に、FLOAT の価格をサポートするために使用されます。

ローンチ時には、バスケット内の ETH の価値は、目標価格で流通している FLOAT の合計価値と等しくなるはずです。もちろん、ETH の価値は変動します。バスケット内の値と目標価格の合計 FLOAT 値の比率をバスケット係数と呼びます。

各オークションにおいて、プロトコルはバスケット ファクターを 100% に戻すことを目指します。ただし、プロトコルへの信頼が高まるにつれて、時間の経過とともにガバナンスの決定によってこの比率は低下する可能性があります。

フロート プロトコルの PCV を機能させるための具体的な計画はありませんが、フロート プロトコルは最終的に担保を機能させる (たとえば、貸付プロトコルに預ける) ことが期待されています。

オークション

Float プロトコルは 24 時間ごとに TWAP (Float の市場価格) を計算し、目標価格と異なる場合はオークションを通じて FLOAT の供給を拡大または縮小します。オークションの仕組みにユーザーが適応しやすいように、オークション間隔は当初 24 時間に設定されていました。時間が経つにつれて、時間間隔は存在しなくなり、オークションを開始したい人は誰でも開始できるようになります。フロートがより広く使用されるようになり、オークションに参加するためのロボットがさらに多く構築されるにつれて、プロトコルによって開催されるオークションの頻度は 2 週間ごとに 2 倍になる予定です。

価格が目標価格を上回った場合、プロトコルはダッチオークションを通じて FLOAT の供給を拡大します (新しい FLOAT の鋳造と販売)。価格が目標価格を下回る場合、プロトコルは逆ダッチオークションを通じて FLOAT 供給を契約します (FLOAT を購入してバーンします)。各オークションの最大長は 150 個の連続ブロックです。

拡大

拡張方法は、TWAP が目標価格よりも大きい場合、プロトコルは TWAP から始めて、新しく発行された FLOAT をアービトラージ業者に販売することを提案するというものです。各ブロックでは、提供されたすべての FLOAT が購入されるか、FLOAT を購入する需要がなくなるまで、TWAP と目標価格の間でオファーが減少する方式で引き下げられます。

オークションで FLOAT を購入するには、裁定取引業者は ETH と BANK を組み合わせて手数料を支払う必要があります。バスケットファクターが目標の 100% に達した場合、プロトコルは目標価格を ETH の価格に設定し、現在のオークション価格と目標価格の差を BANK の価格に設定します。 BANKへの支払いの差額は、拡張と燃焼による利益とみなされ、BANKの供給が減少します。オークション主催者が支払った ETH はバスケットに入れられ、受け取った BANK の一部はコミュニティの財務に割り当てられます。

バスケット ファクターは常に 100% であるとは限りません (実際、バスケットが不安定であることを考慮すると、100% ではない可能性が高い)。そのため、プロトコルは拡張を使用して、バスケットの割合に応じてバスケットのバランスを再調整します。これは、ETH と BANK の利益額 (オークション価格 - 目標価格) を調整することによって行われます。一般的に、バスケットが黒字状態の場合、利益の100%がBANKの形で存在し、バスケットが損失状態の場合、利益の一部がETHの形で存在し、バスケットを補充します。

縮む

収縮の仕組みは、TWAP が目標価格を下回っている場合、プロトコルが TWAP から始まる逆ダッチオークションで市場から FLOAT を購入 (そしてそれを燃やす) するというものです。プロトコルが購入を希望するすべての FLOAT が購入されるか、誰も目標価格を下回る FLOAT を売らなくなるまで、ブロックごとに TWAP と目標価格の間の増分価格でオファーを増やします。

FLOAT を購入するために、プロトコルは裁定取引業者に ETH と BANK の組み合わせを提供します。バスケットファクターが 100% に達すると、プロトコルは全額を ETH で支払います。ただし、バスケット係数は常に 100% であるとは限らないため、アービトラージ業者に支払われる ETH と BANK の組み合わせは、その割合に応じて変化します。バスケット係数が 150% を超える場合、プロトコルは市場から FLOAT と BANK を購入し、BANK 保有者の利益として BAN をバーンします。バスケット係数が 100% から 150% の間の場合、プロトコルは FLOAT のみを購入し、全額を ETH で支払います。バスケット ファクターが 100% 未満の場合、プロトコルは ETH と新しく発行された BANK を使用して、現在のバスケット ファクターに基づいて FLOAT を購入します。 BANK 部分は損失率によって決定されます (したがって、バスケット係数が 90% の場合、プロトコルは 90% の ETH と 10% の新しく作成された BANK を使用して FLOAT を購入します)。

目標価格

RAI と同様に、FLOAT の目標価格は任意の数字から始まり、最初は 1.618 ドル (数学の黄金比) になります。目標価格はバスケットファクターに基づいて徐々に調整されます。したがって、バスケットの価値が流通している変動為替レートの価値に対して増加している場合、目標価格は時間の経過とともに増加します（逆もまた同様です）。この調整の速度はフロート資産の需要によって決まります。チームはフロート資産の需要を、各オークションの市場価格を目標価格で割ったものとして定義しています。

以下はチームによって提供されたシミュレーションで、2020 年に ETH の価格が上昇すると FLOAT の目標価格がどのように推移するかを示しています。ETH が約 575% 上昇したため、FLOAT の目標価格は 2020 年に約 50% 上昇するでしょう。

出典: Float プロトコル ドキュメント

RAI の目標価格は RAI の需要に反比例しますが、FLOAT の目標価格は FLOAT の需要に正比例します。つまり、FLOAT の価格は短期的には安定しているかもしれませんが、長期的には、FLOAT の価格は RAI よりも変動が大きく、担保の価値が増加するにつれて徐々に価値が上昇します。この設計上の選択は、暗号経済が発展するにつれて、FLOAT がユーザーの長期的な購買力を確実に保護することを目的としています。逆に、FLOAT の目標価格は、担保の価値が下がるにつれて徐々に下がります。

フラックスからの教訓

Float のデザインは、このシリーズの前回の記事で紹介した Frax と多少似ていることにお気づきかもしれません。この類似点が強調されているのは、Float がデススパイラルに陥る可能性を浮き彫りにするためだけであり、これは Frax が 1 月に陥りそうになったことと同じである。 Frax が最近、担保比率の調整方法を変更したことに関連して、前回の記事では次のように述べました。

「FXS の流動性が FRAX の供給量に対して増加すると、担保比率は低下します。この担保比率の計算の変更は、1 月 18 日から 1 月 28 日までの 10 日間に見られた活動に対応しています。この期間、ユーザーは 5,000 万ドルの FRAX をその基礎となる担保と引き換えに償還し、FXS を売却したため、FXS の価格が 90% 近く急落しました (流動性が十分ではなかったため)。当時、FRAX の初期の誇大宣伝と流動性インセンティブにより、FRAX の供給量は急速に膨張し、当初の流通供給量である約 200 万 FXS から 1 億 3,500 万ドルに達しました。FXS の採掘と売却が増えるにつれて、その価格は下落し、その後、BTC が 4 万ドルから 3 万ドルに下落すると、より多くの FXS が売却されました。これにより、ユーザーが採掘をやめ、FRAX の償還サイクルが始まりました。」

本質的には、FRAX保有者はFRAXを新規発行のFXSに交換しようと急いでおり、売却したFXSの流動性はますます低下し、FXSの価格がさらに下落してパニックがさらに広がりました。 Float の担保が急落した場合、FLOAT の保有者が急いで FLOAT をプロトコルに売り戻し、新規発行の銀行と交換して、最初に売却できるという同様の状況に直面する可能性があります。銀行の流動性も悪化したり、最初から良くなかったりすると、このパニックはさらに増幅されるでしょう。

Float の ETH への一方的なエクスポージャーを考えると、この状況は Frax よりも Float にとって悪い可能性があります。過剰担保のMakerDAOでさえ、ブラックサーズデーの担保不足を補うためにMKRをオークションにかけなければならなかった。論理的には、担保不足のシステムは、過剰担保のシステム（RAI など）よりも資本効率が高いものの、最後の貸し手機能への依存度が高くなります。

ただし、デススパイラルの場合、FLOAT とペッグされたステーブルコインの主な違いは、Float にはペッグがないことであることに注意することが重要です。したがって、長期にわたる収縮期間中、Float は一定期間にわたってすべての FLOAT 売り圧力を吸収するという社会契約に違反することなく、通貨を切り下げることができます。したがって、システムが回復できる限り、長期的には信頼の向上につながるでしょう。

V1 では、価格がアンカー価格を下回っている場合、Float は投機家が参加するインセンティブをほとんど提供しないため、チームは将来のバージョンで債券のようなシステムを導入する予定です。

リリース

Float Protocolは現在、「民主的なローンチ」でBANKを配布しており、ホワイトリストに登録されたアドレスが6週間にわたって3つの初期プールに最大3万ドルを入金することでBANKをマイニングできるようにしています。この背後にある考え方は、アクティブな DeFi ユーザー (主流のプロトコルのガバナンスに参加するユーザー) を BANK のマイニングに引き付けながら、それがクジラのためのゲームになることを回避することです。合計すると、この最初のグループは BANK の総供給量の 37.5% を受け取りました。

残りのトークンは次のように配布されます。

• コミュニティ割り当てフェーズ 2 (ホワイトリストなし、上限なしマイニング): 12.5%。

• チームトークン: 5% (最初の鋳造セレモニー後 12 か月間ロックされます)

• 財務: 10% (フェーズ 2 の開始時に発行され、ガバナンスによって制御されます)

• ローンチ後の流動性インセンティブ: 5% (初期フロート発行額の 5%、ガバナンスによる投票で 30% が決定されますが、現在はさまざまな流動性報酬とパートナーシップのために留保されています)

プロトコルが監査され、8 週間の初期配布期間が終了すると、FLOAT は最初の FLOAT 鋳造セレモニーを実施し、そのセレモニーで FLOAT を ETH と引き換えに購入できるようになります。報酬として、Float はセレモニーに参加した人々に BANK 供給量の 5% を比例配分します。

5オリンパスDAO

出典: オリンパスDAOツイッター

2021年1月にローンチされたOlympusDAOは、おそらく3つのプロジェクトの中で最も型破りで、資産の宝庫を管理することでステーブルコインを作成しようとしている。 Float Protocol と同様に、Olympus DAO は匿名の開発者によって設立され、コミュニティを重視しており、その供給の大部分は初期の Discord メンバーに配布されています。

Olympus DAO の単一トークン OHM は、システムの安定した資産であると同時にガバナンス トークンでもあります。 OHM の価値は主に、その基礎となる担保バスケットから得られます。ローンチ時には、担保バスケットは DAI のみで構成されます。 OHM は sOHM と引き換えにステークすることができ、これにより OHM 保有者はプロトコルの利益を蓄積し、OlympusDAO ガバナンスに参加することができます。 OlympusDAO の財務がステーキング契約に利益を分配すると、ステーカーの sOHM 残高は契約内の新しい OHM の量と一致するように再計算され、1 sOHM は常に 1 OHM と等しくなります。これは、ステーカーが手動で利益を「収穫」して再投資することなく、収益を獲得して複利で増やす方法です。

出典: Olympus DAO Gitbook

OlympusDAO の中核は、プロトコル制御値 (PCV)、市場操作、債券です。 OlympusDAO は、最終的に OHM の価格の下限を提供する資金を維持します。これは、OHM の販売と、既存の資産による利回り創出の機会（利回りを生み出すために Vault DAI を Compound に預けるなど）を通じて構築されます。 OHM が 1 DAI を超えて取引されると、プロトコルは新しい OHM を発行して販売します。 OHM が 1 DAI を下回ると、プロトコルは OHM を買い戻してバーンします。いずれの場合も、プロトコルは販売手数料として 1 DAI 以上、購入手数料として 1 DAI 未満を受け取るため、利益を上げます。 OlympusDAO は、これらの利益の 90% を OHM 参加者に比例配分し、10% を DAO に分配します。

OlympusDAO は債券としても機能し、OlympusDAO が OHM 流動性プールの一部をインセンティブとして蓄積できるようにする二次的なポリシー ツールです (この価値は OHM ステーカーにも発生します)。本質的には、債券は、プロトコルを使用して、後日割引価格で OHM/DAI LP 株を OHM と交換するオプションをユーザーに提供します。この操作の目的は、利回りを提供することで流動性を奨励し、固定することです (債券の仕組みについては以下で詳しく説明します)。

市場操作

市場操作は、OHM の供給を拡大および縮小するための主なメカニズムです。市場運営の中核は売買契約です。取引量が 1 DAI を超えると OHM を売却し、取引量が 1 DAI 未満の場合は OHM を売却します。ユーザーは、Olympus DAO に販売契約を提出することで、OHM を売買できます。契約が締結されると、まず最後のエポック (約 7.5 時間ごと) が終了したかどうかが確認され、終了している場合は、契約は金庫からトランザクション資金を要求します。金庫は次の式に基づいて販売契約にいくら資金を供給するかを計算します。

OHM TWAP がその本質的価値 (IV) より大きい場合、Vault は販売契約の資金として新しい OHM を発行します。 IV は最初は 1DAI (OHM を裏付ける資産) に設定されます。インフレ制御変数 (ICV) は、プロトコルの売り圧力をプロトコル内で拡大または縮小できるようにする DAO ガバナンス変数です。 ICV が高くなるほど、売り圧力が高まり、インフレも高くなります。 ICV が低いほど、売り圧力が低くなり、利益も低くなります。割引率によって、プロトコル市場で注文を実行するために使用される裁定取引が決定され、それがプロトコルの収益性に影響します。割引レートは、ユーザーがプロトコル上で取引する強い動機になります (SushiSwap よりも良い価格が得られます)。

オームTWAPがIVよりも少ない場合、財務省はDAIとの購入契約に資金を提供し、署名します。 ICVと同様に、DERLATIONコントロール変数（DCV）はDAOガバナンス変数であり、プロトコルがプロトコルをスケーリングできるようにします。 DCVが高いということは、より多くの購入プレッシャーとより高いデフレを意味します。 DCVが低いということは、購入圧力が少なく、床が弱いことを意味します。

場合によっては、プロトコルは、トレーダーの注文を完全に満たすのに十分なオームまたはDAIを提供できない場合があります。この場合、トレーダーの命令の残りはオームのスシスワッププールを通じて記入されます。

以下は、Olympusdaoホワイトペーパーからのプロトコル販売の例です。

「TWAP = 10、IV = 1ドル、ICV = 0.0001、供給= 10m、最終価格= 11ドル、割引= 3％。ユーザーは10,000ドルでオームを購入するためにトランザクションを提出します残りのDAIは、販売契約が最初に販売できることを確認し、販売価格として10.67元を計算します（1-0.03） 9,603人のDAIがユーザーに販売され、残りの397人がSushiswapプールに送られます。

債券

債券は、流動性を奨励し、蓄積するように設計されています。これは、LPSに将来割引でオームを購入するオプションを提供することで行います。基本的に、プロトコルはオームの量と権利確定期間を引用しており、その後、ユーザーはオーム/Dai LPの株式をプロトコルと交換して割引でオームを購入できます。ユーザーがオファーを受け入れた場合、LP株式をOlympusdao Vaultに送信し、オームで請求を受け取ります。権利確定期間は、オームが償還されるまでにかかる時間を決定します。ユーザーは権利が与えられていますが、LP株はロックされておらず、債券を降伏することでいつでも回収できます。

債券価格は、LP株の価値と未払いの債券の数によって決定されます。より多くの債券がベストを待っているほど、ボンダーがオームに到達する割引は低くなります（債券のインセンティブが少なくなります）。次の式に従って債券価格を計算します。

リスクフリー値（RFV）は、プロトコルが債券を提供できる最大オームであり、これは流動性プールの資産から得られます。プロトコルはオームの支援を保護する必要があるため、RFVは受け入れることができる最低価格です。最悪の場合、1 DAIと1オームのオームが結合した2オームごとにサポートできます。プロトコルはオームとDAIを同等のものとして扱うため（各オームは1 DAIで支えられています）、プロトコルはRFVを導出するためにプール内の資産の合計を気にするだけです。一般的な乗算式x*y = kによると、rfvはx+yの最小値です。つまり、x = yの場合、プロトコルはx*yの平方根を使用してこの点を決定します。

プレミアムは、債券のプレミアムを管理する契約によって管理されるポリシーツールです。プレミアムが低いということは、割引が高く、債券のインセンティブが高いことを意味します。より高いプレミアムとは、割引が低く、債券のインセンティブが低いことを意味します。プレミアムは、システムの負債比率と、プロトコルが債券価格の速度の速度を制御できるようにするスケーリング変数から導き出されます。プレミアムは次の式に基づいており、nはガバナンスセットスケーリング変数です。

負債比率は、次の式に従って計算されます。

当初、未払いの債務（すべての既存の債券の権利確定時にオームが負っている）が供給の25％を超える場合、債券は受け入れられません。

これが実際にどのように機能するかの白紙の例を示します。

「LPプールには1Mオームと10m DAI（市場価格$ 10）があります。保険料は2で、債券は10,000ブロックです。ユーザーは、このLPシェアの5％を表します37％の欠点は、価格が魅力的であるだけでなく、債券がサポートとして158,113ドルのみを必要としますが、残りの316,227をもたらすものであるため、58％が復活します。

あなたが気づいたかもしれないダイナミックの1つは、オーム価格が高いほど、より多くのLPを債券に奨励することです。プロトコルは、債券価格を計算する際に市場価値ではなく、本質的な価値でLPのオームを共有するため、ボンダーは通常、市場価値を下回る価格でLPSをプロトコルに販売します。ただし、これは、市場価値を下回る価格でボンダーにオームを提供するという契約によって相殺されました。これにより、結合オームの値がLP株式の値と比較してより速く、より大幅に増加する動的になります。したがって、オームの価格が高いほど、流動性は良くなります。これは、オームの憶測を使用してオームの流動性を高め、蓄積するための賢い方法です。これは打ち上げ戦略の重要な部分であり、それによって販売が最初に効果的ではないため、販売へのプレッシャーが制限されます。

財務管理

上記のように、Vault契約にはすべてのPCVが保持されます。各期間の終わりに、Vaultは、予備資産（元のDaiおよびOhm-Dai LP）の合計を計算することによりPCVをカウントします。前のセクションで詳述されているように、LPシェアは、契約が価格リスクに直面しないことを保証するために、最低またはリスクのない価値で評価されます（LPシェアの評価は本質的に保守的です）。そのPCVは以前のエポックよりも大きく、プロトコルはオームとそのPCVのバランスを修正するために新しいオームをミントし、新たにミントされたオームは利害関係者に90％を割り当て、DAOに10％を割り当てます（ガバナンスレイヤーがそうすることを選択した場合、それらの割り当ては変わる可能性があります）。割り当てが完了すると、ボールトはエポックを閉じて、新しい資金との販売契約を再活性化することにより、新しい時代を開くことができます。

Olympusは、DaiとOhm/Dai LPの株式だけでVaultを発売することを選択し、比較的シンプルに保ちながら、そのコアコンセプトを市場に導入しました。後でバランスシートにさまざまな新しい資産を追加する予定で、最初に追加されたのはRari CapitalのDai Pool Tokensです。これにより、Olympus DaoはRari Capitalの収益アグリゲーターにDaiを預け入れてリターンを生み出します。チームによると、その後の統合は流動性採掘であり、その後にFraxやFeiなどの他の分散型のスタブコインが続き、最終的にはBTCとETHが続きます。揮発性資産を割り当てる目的は、ターゲットを絞った方法で資産に賭けることではなく、クリプトカレンシーの予備資産に金庫を広めることです。

リリース

Olympus Daoの開始方法は、最近のプロジェクトでは比較的ユニークで民主的なプロジェクトです。エアドロップや鉱業を通してトークンを配布するのではなく、チームは初期のDiscordメンバーに、ジェネシスオームの73％を200,000ドルの評価で購入する機会を提供しました。販売に参加している各人は、141オームの分布になり、オームあたり4ドル（564ドル）で購入します。これにより、プロジェクトの最古の支持者に、オリンパスダオで大量の株式を購入する機会が提供されます（大規模な前払い投資は必要ありません）。さらに、不一致の「スナップショット」に続いて、オリンパス・ダオは一連の競技会を開始し、アート、ミーム、教育コンテンツを作成するコミュニティメンバーに提供された3つの追加割り当てを割り当てました。これは、プロジェクト前の段階でコミュニティの関与とプロジェクトの可視性を高める賢い方法です。

最初の不一致のリリースに加えて、Olympus Daoは、SushiswapのIDOへの創世記の残りの27％を割り当てました。最終的に、通常のIDOと同じように、それはまだロボットにひったくられていました。とにかく、作成供給の100％がコミュニティに割り当てられています。

それで、創造供給の100％がコミュニティに割り当てられている場合、チームと投資家は？

Olympus Daoにはトークンオームが1つしかないことを考えると、オームには1つのDAIサポートが必要であるため、Olympus Daoがオームを事前にオームにしたり、割引価格でオームを販売することは不可能です。この制限をバイパスするために、チームの動機付けと投資家からの必要な資金を調達するために開発に資金を提供するために、チームはPOHMSを作成しました。オームはオームの本質的な価値を提供することで鋳造されます（たとえば、投資家は1つのDAIと1ポームに1オームに1つのポームを提供します）。 POHMの価値は、オームの価格から本質的な価値を引いたものであり、それを償還することは、オームが本質的な値よりも高い場合にのみ理にかなっています。

POHMの分布は供給ベースであり、内部割り当てのためのKPIベースのリリーススケジュールを提供します。インサイダーが保有するオプションの最終的な最大量は、20億から50億のオームです。コミュニティはPOHMの割り当ても受け取ります。

• チーム：3億3,000万人のPOHMと7.8％の供給

• 投資家：7,000万人のPOHMと3％の供給

• コンサルタント：5,000万人のPOHMと1％の供給

• DAO：550m Pohm、供給制限なし（コミュニティは決定できます）

Olympusdaoには機能が限られていますが、債券や市場運営など、多くの新機能が導入されています。したがって、オームは発売されたときにのみ誓約することができ、契約が支配するかなりの販売圧力に直面することはありません。さらに、オームは、債券が打ち上げられたときにLPを奨励するためにのみ使用されます。

6

長い道のり

長期的な解決策として、アンカーしていないスタブコインに興奮するかもしれませんが、彼らの養子縁組が短期的にどのように見えるかはわかりません。それらが採用されるかどうかを証明する時間が必要です。これらの観点から考えることができます：

最初の角度は、ユーザーが望むものが一般的な意味での「安定性」であることを知らず、むしろ米ドルの安定性を固定したいということです。業界で最もハードコアのプレーヤーは、フィアット通貨を超えて暗号通貨になる傾向がありますが、現実には、ほとんどのユーザーはフィアット通貨で富を大切にしています。ユーザーがトランザクションや借入などの金融活動で非アンカーのstablecoinsの使用を開始するまでには時間がかかります。繰り返しますが、ブロックチェーンを接続する例と、eコマースなどの現実世界は、すぐにはアンカーしていないスチブコインを使用しないと予測するのは簡単です。また、ビットコインのような暗号通貨でさえ採用するのが難しいでしょう。おそらく、アンカーしていないスタブコインは、（揮発性ETHではなく）NFTの世界のアカウントユニットなど、暗号ネイティブ経済の新しいスペースを開くことができますが、そのような需要が存在するかどうかはまだ不明です。 1つは明らかです。つまり、アンカーしていないstablecoinsを採用するには、ブロックチェーンユーザーが「安定性」と「価値」について考える方法を変更する必要があります。

第二に、より肯定的な点は、アルゴリズムの安定性の新しい波（FRAX、FEI、ESD）とは異なり、アンカーしていない安定したプレーヤーには支配的なプレーヤーがいないことです。 MakerdaoとTerraは、流動性、追跡、養子縁組率に強いリードを獲得しており、その優位性への挑戦は厳しい戦いです。空白スペースを備えた新しいスペースは、既存の競合他社なしで独自のパスを開発することに相当する、アンカーしていないStablecoinプロジェクトのより大きな機会を提供します。ある意味では、アンカーしていないスタブコインは、米ドルが固定されたアルゴリズムの安定性よりも、より魅力的な競争状況のためにより明確な市場の可能性を取引します。

3番目の角度では、これらの非固定されていない安定コインの採用は、プロジェクトによって異なる場合があります。たとえば、2020年の状況の上記のシミュレーションに基づいて、Floatは短期的な安定性を必要とするシナリオに適していますが、2020年に価格が50％上昇することを考慮すると、期間ローンなどの長期的な安定性を必要とするシナリオには、それほど良くないかもしれません。同様に、オームの本質的な価値は1DAIであり、おなじみのドルで覆われたStablecoinに似ており、オームは短期的により多くの統合と信頼を獲得する可能性があります。これは、RaiとFloatとはまったく対照的です。これは、人々が慣れて適応するためにより多くの時間を必要とする可能性のある新しいアカウントユニットです。

言い換えれば、採用率は、各チームの製品を市場に導入する戦略だけでなく、各チームの設計上の決定にも依存します。

7

分散化されたスタブコインの前衛的な性質

出典：ドルを再評価します

ビットコインが生まれたとき、それは人々が非ソーバーのデジタル通貨の可能性を想像させました。しかし、ビットコインが取引を開始したとき、短期的には通貨として使用するほど安定していないことをすぐに認識しました。将来のある時点で、それが十分な量の資産になり、十分な流動性を蓄積すると、最終的に安定することが予想されます。ただし、ビットコインは固定された供給を備えた資産であり、常に変動するために価格設定される金のようなものです。

それにもかかわらず、現在のコミットメントと将来のコミットメントのギャップを埋めるために、業界のプレーヤーは米ドルに固定されたスタブコインを作成し、ボラティリティの安定性に対処し、多くのブロックチェーンアプリケーションの採用を促進しました。これらの安定性がなければ、Defiは今日ではなかったでしょうし、それらは新興の暗号経済の重要な要素になっていたでしょう。

しかし、業界が成長し続けるにつれて、私たちはそれに依存し始めたこの重要な要素を再訪する必要があります。昔々、分散型金融システムのためのスタンドアロン通貨が必要でした。しかし、現実には、ブロックチェーンにドルが得られます。業界が安定性を犠牲にすることなく、フィアット通貨システムから真に独立したい場合は、ドルが固定されたスタブコインの代替品を見つける必要があります。これは、Cypherpunkの理想の需要であるだけでなく、米ドルと連邦準備制度の影響から派生した規制上のリスクから公共のブロックチェーンアプリケーションを売却するという実際的な主張でもあります。

アンカーしていない馬鹿げたスタブコインは、明確なユースケースのない遠い実験のように見えます。しかし、彼らはまた、業界が非ソーバーの安定した暗号通貨を作成するための最善の策であるかもしれません。この試みを受け入れましょう。