BitMEX創設者の最新の長文記事：カオス

著者  | BitMEXの創設者、アーサー・ヘイズ

翻訳する  |ウー氏がブロックチェーンについて語る ウー・ジュオチェン

（注：アーサー・ヘイズ氏の記事は翻訳が難しいため、ご了承ください。コメント欄で修正することができます。無断転載は禁止です。）

原題: Maelstrom

ポートフォリオの健全性を測る最も心理的に強力な指標は、年間収益率です。これまでと同様に、当社の目標は、エネルギーコストに対する資産の購買力を維持または向上させることです。人類文明の本質は、太陽と地球の位置エネルギーを運動エネルギーに変換し、私たちの身体機能と現代のライフスタイルを支えることです。お金を稼ぐことが目的ではありません。なぜなら、お金は単なるエネルギーの抽象的な概念だからです。経済的な成功を測る正しい方法は、あなたのライフスタイルが現在どれくらいのエネルギーコストを費やしているか（以下では石油を例に挙げて説明します）、そして将来どれくらいのコストがかかるか（もちろん、これは測るのが難しいですが）を判断することです。次に、予想されるエネルギー消費量よりも速く節約額が増加することを確認する必要があります。

2022年1月1日午前12時1分という音で市場は止まりません。リターンは本質的に複利的であり、経路に依存します。残念ながら、実際に重要なのはほんの数営業日だけです。簡単な例でこれを説明します。

2020年1月1日当時、世界は今よりシンプルで、世界的なコロナウイルスの狂気はまだ形を成していませんでした。当時のビットコインの価格は7,216ドルでした。その素晴らしい年の最終日、ビットコインの価格は 28,996 ドルで、年間平均収益は 302% でした。ビットコイン投資家とファイザーのどちらが儲かるでしょうか?

これは印象的な年間収益ではあるが、3月中旬に市場が経験した劇的な混乱を覆い隠している。 2020年3月に注目しましょう。

3月16日、世界（中国を除く）がCOVID-19パンデミックが現実であり、極めて破壊的であることを認識したため、ビットコインは世界の他のすべてのリスク資産とともに打撃を受け、相関関係の瞬間を経験しました。関連する瞬間は、すべてのリスク資産が同時に下落し、投資家がローンを返済できるように世界の準備通貨（現在は米ドル）を増やすために、急いですべてを信用売りする時です。すべての資産が影響を受けました。騒ぎが収まり、恐怖が消え去ったときにのみ、資産価格は再びより特異な動きを見せ始めるだろう。

1月1日から3月16日まで、ビットコインの価格は38%急落した。多くの人が心理的または強制的にストップアウトしています（心理的ストップとは、資産の価格が何らかの内在する痛みのポイントに達し、強制的に「売り」ボタンを押さなければならない状態です。強制ストップとは、レバレッジプロバイダーが担保価値の一部を維持するためにポジションをクローズすることです）。

上の表は、パス依存性の良い結果と悪い結果を示しています。最も重要な教訓は、3月16日の取引行動が今年で最も重要な日だったということです。この取引船に乗り込んだ優秀なトレーダーたちは、ポートフォリオの収益を大幅に増やす機会を得ました。16日の安値から年末までの収益は、1月1日に投資を開始した場合よりも250パーセントポイント高くなりました。

残念ながら 16 日に市場から撤退することになったが、市場に再び戻って買い戻すだけのエネルギーと資金がある場合、ポジションに再び参入する日付は極めて重要です。ビットコインは4月21日まで1月1日の水準に回復しませんでした。待つ時間が長くなればなるほど、2020年の複利収益は低くなります。

アクティブトレーダーは、3 月 16 日のような日にポジションを売却し、売却後すぐに買い戻して、一定の複利収益を生み出す必要があります。

ビットコインを24時間365日監視したくない投資家は、3月16日のような壊滅的な日が起こったときにコンベックスとなるポートフォリオを構築する必要があります。克服すべき最も重要な心理的障壁は、年ごとの算術収益（訳者注：つまり、単利収益、平均収益は算術平均で計算されます）の概念を放棄し、複利収益（訳者注：つまり、複利収益、平均収益は幾何平均で計算されます）に切り替えることです。上記の例は複利のマイナスの影響を示しています。下落時にポジションを守らなければ、上昇局面のラリーに参加することはできません。

これを実現するには、投資判断から感情を排除し、ある程度のレバレッジを賢く利用する必要があります。前者は後者よりも多くのスキルを必要とします。なぜなら、投資哲学を完全に変えるのは非常に難しいからです（特に、ほとんどの投資文献が算術的なリターンに焦点を当てていることを考えると）。さらに悪いことに、すべての受託者（つまりファンドマネージャー）には毎年ボーナスが支払われます。ファンドマネージャーがあなたの資産をすべて失った場合、彼らに起こり得る最悪の事態は一時的な失業ですが、市場が彼らの望む方向に動けば、あなたは毎年リターンの一定割合を彼らに支払うことになり、時間の経過とともに複利によるリターンが破壊されることになります。ホスティングの問題に対する解決策はありませんが、問題が存在することを覚えておいて、それに応じて行動を調整してください。

このビットコイン価格履歴レッスンのポイントは、2020 年 3 月 16 日のような一連の悲惨な取引日が来る前に、今年のポートフォリオをどのように配置すべきかについて議論を始めることです。いつものように、これは連邦準備制度理事会がバランスシートの成長を 0% に減らし、その後 2022 年に 1 回から 3 回金利を引き上げることに関するものです。

まず、金利がなぜそれほど重要なのかを説明し、次に、中央銀行が設定する積極的な短期政策金利が、3～6 か月の期間にわたって世界のリスク資産に最も大きな痛みをもたらすことになるのかについて議論します。連邦準備制度理事会や世界中の他のレミング中央銀行は、最終的には紙幣を印刷し続けるしか選択肢がなくなると私は信じています。しかし近い将来、多くの国では、食糧、住宅、交通費が急激に上昇している国民の不満を抑えるために、国内政治で通貨供給を引き締める必要が出てくるかもしれない。

よく聞いてください

中央銀行に関しては、将来の行動について可能な限り透明性を保つことが流行しています。しかし、明らかなデータがあるにもかかわらず、トップリーダーたちは、紙幣の印刷が社会を分裂させているインフレの原因であることを認めようとしない。 2008 年の大不況以来、言われたとおりに行動した人々は大量の法定通貨を蓄積してきました。ファンダメンタルズやその他のくだらないことを気にする人たちは期待外れです。愚か者になって市場で買い漁らないで！

政策は頻繁に変更されるものの、FRBは何を意図しているかについては非常に明確です。 「一時的な」インフレは現在は停止しており、FRBは金融資産価格を犠牲にして食品、エネルギー、輸送のインフレを抑制する時期が来たとの考えを示している。このため、FRBは今年3月まで国債購入を停止することを決定しており、彼らの「ドット・プロット」が正しければ、最初の利上げは3月から6月の間​​に行われることになる。

市場参加者の大半は、民主党がFRBに金利引き上げを指示し、FRBはそれを実行するだろうと考えている。民主党は11月の議会選挙で決定的な敗北を避けるために、インフレに対する強硬姿勢を示す必要がある。しかし、短期的な利上げが金融資産にどのような影響を与えるか、つまり金融資産が嵐を乗り切るか、それとも圧力に屈するかについては、意見の一致はない。

非暗号投資家の意見はさておき、暗号投資家の感情を私が読み解くと、彼らはネットワーク全体とユーザーの成長という基本的条件により、暗号資産は衰えることなく上昇し続けるだろうと素朴に信じているようだ。

私の見解では、金利上昇が将来のキャッシュフローに与える悪影響により、投機家や信用取引投資家が暗号資産の保有を売却したり大幅に減らしたりする可能性があるため、これは深刻な暴落の前兆である。価格が急落した後、忠実なダイヤモンド購入者が保有量を増やしてきたことは否定しないが、短期的には、こうした「鉄のファン」たちが価格の壊滅的な下落を防ぐことはできない。覚えておいてください。1 ビットコインが 20,000 ドルで取引されている限り、たとえ市場で取引されていないビットコインが世界中に 1,900 万あったとしても、最終価格は 20,000 ドルになります。取引規模は小さいものの、限界的な売り手の放棄により最終取引価格が発生します。

最終取引価格の最も壊滅的な影響は、弱いトレーダーへの心理的影響であり、レバレッジ取引プラットフォーム上のアンダーウォーターポジションの清算に影響を及ぼします。だから、暗号通貨市場のOG全員が安値買いに忙しいなんて言わないでください。ファンドマネージャーがあなたのポジションを破壊しているとき、それらはすべて問題ではありません。

10年以上にわたり、暗号資産投資家たちは「機関」投資家がこの分野に参入する見通しに期待を膨らませてきた。下記のブルームバーグの見出しが示唆するように、彼らはついにここに来ました。資産配分は少なかったものの、TradFi の世界には変化をもたらすのに十分な信奉者がいた。

「億万長者はお金が「地獄に落ちる」場合に備えて暗号通貨を採用している」

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-01-01/billionaires-dalio-peterffy-embrace-bitcoin-ethereum-as-inflation-hedge?sref=vvpMCnMg

この記事では、トム・ピーターフィ（インタラクティブブローカーズ）やレイ・ダリオ（ブリッジウォーター）などの著名なCEOや投資家が、法定通貨の下落に対するヘッジとしてビットコインやその他の暗号資産をどのように保有しているかについて説明しています。

大手のTradFi企業を経営する富裕層は大幅な価格下落に耐えられるが、彼らに従うレミングはそうではない。資産運用業界は、価格が下落しても高給取りの偽シェフたちが高給職を失わない限り、喜んで暗号資産に投資するだろう。彼らはサトシ様を信じたり忠誠を誓ったりはしません。したがって、外部状況により暗号資産の割り当てを減らすことが正当化される場合、損失がどれだけ大きくても、躊躇せずにポジションを清算するでしょう。

機関投資家は、ユーロドル（米国国内の銀行システムの外で米ドルを保有）の力の影響を受けます。本質的に、全世界がドル不足に陥っている。ドルの価格が下がると信用が拡大し、金融資産は喜ぶ。ドルの価格が上昇すると、信用契約と金融資産は下落します。この市場の仕組みに関するより詳しい説明については、Alhambra Investments のブログをお読みください。

マネーサプライ成長の変化率、つまりその一次導関数は、機関投資家が強気か悲観的かを判断する上で最も重要な要素です。

白い線は米国のM2成長率であり、M2は2019年に徐々に増加しました。2020年3月、連邦準備制度理事会は魔法の印刷機を使用して社債市場を国有化し、過剰レバレッジのマクロヘッジファンドのグループを救済することで米国債市場を救いました。その結果、M2は急増しました。連邦準備制度のバランスシートは拡大しており、その結果、M2が大きくなるほど成長率は低下し（大数の法則）、米国政府は紙幣の発行を加速し続けるのに十分な財政支出を実施していない。

現在、FRBはバランスシートの成長がゼロに減速すると予測している。満期を迎える債券をポートフォリオ内で再投資しなければ、バランスシートは実際に縮小することになる。上のグラフの醜い白い矢印は、これがマネーサプライに及ぼす可能性のある影響を示しています。

黄色の線はビットコイン/米ドルの価格です。米国の金融緩和は、確かに価格の急上昇に影響を与えた（ただし、数ヶ月の遅れがあった）。 M2の成長が停滞して以来、ビットコインは横ばい状態が続いている。 M2の成長が短期的に0%、あるいはマイナスの値に達した場合、当然の結論としては、ビットコイン（ネットワークを通じて処理されるユーザー数やトランザクション数の増加がない場合）も低下する可能性が高いでしょう。

さまざまな国の信用インパルスを示すグラフをもっと投稿することもできますが、それらはすべて同じ状況を描いています。肉、野菜、タクシー、家賃などの生活必需品の価格が賃金を上回るペースで上昇していることから、村人たちは目覚めつつある。今や彼らの最大の敵はインフレだ。世界中の国内政治家が自らの労働の成果を享受し続けたいのであれば、何かをしているふりをしなければならない。したがって、中央銀行が少なくとも短期間でバランスシートを解消し、さまざまな国内経済の現実を反映したプラス金利に戻る用意があるときには、歌と踊りを披露する必要がある。

ベンチマーク資産

ビットコインはお金/エネルギーを暗号化して表現したものです。

Ethereum はインターネットの分散型コンピュータです。

ほとんどの場合、他のすべての主要な暗号資産は、次のように分類できます。

1. レイヤー 1 プロトコルにバインドされたトークンは、「次のビットコインまたはイーサリアム」になると期待されています。これらのネットワークは、よりスケーラブルで、1 秒あたりに処理できるトランザクション数が多く、匿名性も高いです。たとえば、Monero は Bitcoin に対して、Solana は Ethereum に対してです。

2. もう 1 つのカテゴリは、既存のレイヤー 1 プロトコルをトークンとして使用して、特定の目的の機能を実行することです。たとえば、Ethereum ブロックチェーン上にある NFT 資産を使用して収益を得るトークンベースのゲームである Axie Infinity などです。

トークンは、ビットコインまたはイーサリアムのより優れたバージョンになろうとするか、両方のネットワークの機能を活用して新しい製品またはサービスを作成します。

ビットコインとイーサリアムはどちらもかなり重大な欠点があり、どちらかを別の暗号資産が置き換えると、その価値は当然爆発的に上昇するでしょう。上記のトークンを事前に発見した人は誰でも暗号資産で豊かになるでしょう。高額かつ上昇傾向にある野心的なプレミアムを持つレイヤー 1 は数多くありますが、これらのプロトコルの基礎 (ウォレット アドレスの数やネイティブ トークンで支払われる実際の取引手数料の額など) は、ビットコインやイーサリアムと比較すると見劣りするため、期待に基づいて取引されます。これは、十分に長い期間にわたって、特定のコインが勝者にならない可能性があるという意味ではありません。しかし、私たちは長期的なことは心配していません。私たちが心配しているのは、今後 3 ～ 6 か月とポートフォリオの下落を防ぐことです。

機能性をビットコインやイーサリアムのブロックチェーンに依存しているトークンに関しては、これらのトークンは（理論上は）それらが構築されているプロトコル以上の価値を持つべきではありません。これは、技術の一般的なアプリケーションと特定のアプリケーションへの投資の違いです。一般的なアプリケーションは、複数の特定のアプリケーションの成功に反復的な勢いをもたらす可能性が高いため、一般的なアプリケーションの方が高く評価されるはずです。イーサリアムとERC-20 dAPPの時価総額には大きな差がありますが、一定の期間内ではdAPPの価格はイーサリアムよりも速く上昇します。もちろん、下落時には、上記の dAPP はイーサリアムよりも早く価値を失うでしょう。

それが私が世界を見る方法です。したがって、私は暗号通貨ポートフォリオのすべてのリターンをビットコインまたはイーサリアムをベンチマークします。私は法定通貨をビットコインやイーサリアムに交換することで暗号通貨の世界に入りましたが、これらのトークンは常に値上がりを先導し、その後はシットコインを安く買って高く売る時期になります。その過程で、私のビットコインとイーサリアムの保有量が増えるかもしれません。

もし3〜6か月以内にビットコインとイーサリアムがそれぞれ3万ドルと2,000ドルを下回る価格で取引されると信じていたら、私は持っているコインをすべて売却するだろう。これは、ビットコインとイーサリアムが最高品質のトークンであり、実績のない競合相手のトークンよりも下落が少ないためです。ビットコインやイーサリアムを使用する特定のアプリケーションも、9.8m/s を超える自由落下を経験し、真の暗号資産リスクオフ環境では、これらのシットコインは 75% から 90% 下落する可能性があります。

TradFi システムのトレンドは主にユーロドルの価格変動に基づいていますが、暗号通貨市場はビットコインとイーサリアムに基づいています。これについては確かなデータはありませんが、私の直感では、現在、数十億ドル相当のビットコインとイーサリアムが担保として利用されており、保有者はBTC/ETHを預けて、代わりに米ドルを受け取っていると思います。これらのドルは、車や家などの資産の購入や、アルトコインの採掘に使用されます。強気相場にあると信じており、すでにベンチマークを所有している場合、トレーダーとしては、ビットコインがさらに 10% 上昇した場合に 10 倍の利益を得るために、レバレッジをかけてアルトコインを購入するのが理にかなっています。

シットコインを購入するか、SHIB をさらに購入するかに関係なく、ビットコインまたはイーサリアムが 20% から 30% 下落した場合、清算を回避するために資産を売却してビットコインまたはイーサリアムを調達せざるを得なくなります。ベンチマーク資産の法定通貨価格の縮小により、利益が出ているかどうかに関係なく、一部の証拠金取引業者は必死になってアルトコインのポジションを売却することになるだろう。これが、最終価格が限界弱気売り手の影響を受ける理由です。

このバブルを崩壊させるには、それほど大きな限界的な売り圧力は必要ありません。 CTMD ファーミングの APY はとんでもなく高いので、シットコインが値下がりし始めると、誰もが利益を得るために撤退するでしょう。たとえ少数のトレーダーがレバレッジをかけて大量のアルトコインを取得したとしても、これらのコインの流動性が低いため、下落時に大規模な購入注文を見つけることは困難です。覚えておいてください、大きなドアから入り、小さなドアから出てください。

タイムライン

もし私が間違っていたらどうなりますか？暗号通貨の強気相場が大きな下落なく続く場合、私のポートフォリオはどのような損害を受けるでしょうか?

1. 3月から6月

この期間中、FRBは金利を引き上げるか引き上げないかのいずれかになります。市場はFRBが金利を引き上げることを期待しており、次の3つのうち1つが起こった場合にのみ失望することになるだろう。

1. 消費者物価指数（CPI）の伸び率は2%を下回りました。この指数は政府の統計学者によって「管理」されているので、このようなことが起こる可能性は低い。しかし、CPIの傾向が急激に低下し、有権者からの政治的圧力が消えれば、FRBは公にその傾向を逆転させることができるかもしれない。

2. 極めて複雑かつ不透明な通貨市場と米国債市場の一部が崩壊する。見ればすぐに分かるが、これはFRBが最も恐れていることだ。 TradFi の資産はすべて米国の金融市場の価格に基づいて評価されているため、FRB は、この市場が秩序正しく機能することを確実にするためにあらゆる手段を講じる必要があります。通常、秩序を回復するには大量の紙幣を印刷する必要があります。

3. 11月の選挙を前に、インフレはもはやアメリカの有権者にとって最大の懸念事項ではない。

これら 3 つのシナリオのうち、2 番目が最も可能性が高いと思います。連邦準備制度理事会が資金提供を停止した場合、通貨市場や国債市場に何が起こるかは誰にも予測できません。このシステムには非常に多くのレバーが組み込まれているため、メサドンが中毒者を殺すかどうかを知ることは不可能です。

大数の法則を考慮すると、資産購入の以前の傾向を単純に再開しても、マネーサプライの伸びが突然急激に加速することはないだろう。したがって、仮想通貨を含むリスク資産は喜ぶだろうが、最良のシナリオは、資産購入がゆっくりと過去の最高値に向かって回復していくことだ。たとえそうなったとしても、仮想通貨市場が上昇できる唯一の方法は、FRBが公に資金の蛇口を開き、法定通貨が仮想通貨に流入することだ。

これが起こり始めると、法定通貨を売却して暗号通貨の総保有量を増やすか、アルトコインの保有量を増やすことで暗号通貨のリスク曲線を上昇させる時間が十分にあります。いつも階段で上がってエレベーターで降りてきます。

もし私が間違っていたとしても、暗号通貨市場が再び上昇傾向に転じたとしても、大きな損失を被ることはないだろう。忍耐するのに大した費用はかかりません。

2. 6月から

私の予想が正しく、FRBが6月の会合までに少なくとも1回は金利を引き上げると仮定すると、以下のシナリオのいずれかが起こった場合、FRBは突然金利をゼロに引き下げ、ウサイン・ボルトよりも速いペースで紙幣の印刷を開始するだろう。

1. S&P は過去最高値（2022 年上半期に到達）から 20% ～ 30% 下落します。あなたがアジアやヨーロッパの純輸出国であろうと、裕福なアメリカ人であろうと、おそらく米国株を大量に所有しているでしょう。米国の株式市場は先進国の中で最も好調な株式市場です。また、最も大きく、最も流動性の高いものでもあります。税金を払い、無謀にお金を使う裕福な人が多すぎるため、株式市場に深刻な混乱が起きても、FRBは彼らを失望させないだろう。

もう一つの興味深い反射的事実は、株式と債券の比率を 60:40 に維持するという常識は、株式の 60% が下落した場合、数兆ドルの資産を持つファンドマネージャーがその比率を維持するために債券を売却しなければならないことを意味するということです。これは文字通り説明書に書かれています。したがって、FRBが株価の下落を許せば、政府が記録的な赤字を抱えているときに、債券価格が下落すると利回りが上昇するため、連邦政府の借入コストが上昇することになる。

2. 極めて複雑かつ不透明な通貨市場と米国債市場の一部が崩壊する。 。

3. 2022年11月の選挙は終了しました。

最悪のシナリオは、11月以降に政党が再び動き出すことだ。米国の二大政党はどちらも、資産価格の上昇を阻止するつもりはない。両党とも、「私が権力を握っており、S&P 500 は上昇している!」と世界に向けて叫ぶことで自らの価値を証明している。これにより、誰もが豊かになり、裕福な寄付者も幸せになります。一般の人々は、投票という劇的なプロセスを経て、生活費の高騰に対する不満を表明した後、次の選挙まで忘れ去られる可能性がある。政府はその後も紙幣を印刷して金融資産の価格を押し上げ続けることになる。これはアメリカのビジネスモデルであり、世界経済の構造上、維持されなければなりません。

混乱

私は積極的にポジションを売買しません。私の目標は、下落時の損失を抑えながら上昇局面に参加できると信じるポートフォリオを構築することです。前にも述べたように、私のポートフォリオのリターン曲線が凸状であれば、うまくいっていることになります。この投稿の大部分を私のポートフォリオの暗号通貨側について話すことに費やしましたが、ボラティリティヘッジファンドへの投資を通じて、長期金利とFXオプションのポートフォリオが暗号通貨側の損失を相殺すると期待しています。しかし、正直に言えば、下落時に行動できるだけのベガを確保するために、さらに追加する必要があると思います。

何時間も画面の前に座って、毎日ビットコインを見つめ続けるのは嫌だ。それが嫌なんだ。これを実行し、短期トレーダーとして成功しているトレーダーもいますが、これらのトレーダーは非常に集中する必要があります。暗号通貨ポートフォリオを24時間365日監視できない場合、または監視しない場合は、短期取引を試みないでください。

過去数週間にわたってこれらの考えが頭の中で熟成されたので、私は行動を起こそうと決心しました。私は自分の暗号通貨ポートフォリオ全体を確認しました。現在のレベルから 75% 下落した後、ポジションに追加するつもりのないシットコインはすべて売却しました。そうなると、ビットコイン、イーサリアム、そしてメタバースとアルゴリズムステーブルコインの他のいくつかが残ります。ポジションの規模は、保有する名目額ではなく、総資産に占める割合によって決まります。 100 ビットコインのポジションは、人によっては大きいですが、人によっては小さすぎるかもしれません。すべては相対的です。

今、待っています。私はベンチマークとなる暗号資産に引き続き全額投資しています。あなたの暗号通貨ベンチマークは私のものと似ているかもしれませんし、似ていないかもしれません。私は理由を述べました。皆さんは、エネルギー目標の文脈においてベンチマークが有効であると考える理由をよく考える必要があります。

ビットコインが2万ドルに達したり、イーサリアムが1,400ドルに達したりしたら、これらの暗号資産にエネルギー価値があるかどうか疑問に思うようになるでしょう。どちらの価格も、2017年の強気相場では史上最高値だったが、それは法定通貨の価格であり、原油価格が再びマイナスになった場合、ベンチマーク暗号資産の法定通貨価格が下がっても誰も気にしない。

私は法定通貨を保有し、垂直のローソク足に備えています。私はこの市場で長く取引を続けてきたので、投機的な強気相場の魂を打ち砕く最後の一撃を見抜くことができました。私は底を見つける能力には自信がありますが、落ちたナイフを捕まえようとしないことも学びました。市場を底値にできなかったら、どうなりますか？市場が回復するのを待ち、売り手の限界取引が終わったら、より高いレベルで購入します。

最初に売った人が一番よく売れます。今こそ、プラス金利がポートフォリオに与えるダメージが大きすぎて、エネルギーをさらに購入できないかどうかを評価する時期です。政府が宇宙の変動をどれだけ抑えようとしても、通常の状態は混沌です。私たちはエントロピーです！