暗号通貨市場が下落する中、貯蓄型DeFiが台頭できるでしょうか？

2022年初頭から暗号資産市場は下落傾向にあり、総市場価値は1.81兆米ドルで、2021年の過去最高値2.92兆米ドルから38%減少しています。オンチェーンエコシステムの総価値も縮小しています。 Defipulseのデータによると、最大のオンチェーンエコシステムであるイーサリアムのロックされた暗号資産価値（TVL）の合計は764億ドルで、2021年のピーク時の1100億ドルと比較して43％減少しています。

暗号資産ユーザーの間で共通する感覚は、「市場は弱気だ」ということです。下落リスクに直面した際に、いかに安全に資産の減少を抑えるかが、一部の人々にとって必要になってきています。貯蓄DeFiアプリケーションは、参照方法の1つになっています。このようなアプリケーションの TVL は、弱気相場の状況下で偶然増加しました。

Terra（LUNA）チェーン上のステーブルコイン固定金利貯蓄アプリケーションであるAnchorを例にとると、そのTVLは2022年2月以降、70億米ドルから現在140億米ドルまで着実に増加しており、TVL成長率は100％です。 Anchor のロック値の増加は、弱気相場におけるユーザーのニーズを反映している可能性があります。つまり、ユーザーは安定した成長が見込める製品をより求めているのです。

固定金利貯蓄アプリケーションは、DeFi 融資商品の一般的なカテゴリに分類できます。 Compound、Aave、MakeDAO などの融資アプリケーションは、主に「変動金利」に基づいています。金利の計算は「需要と供給」に基づいて決定されます。つまり、貸付契約では、資金ニーズに基づいて、貸し手（金利を支払う側）と借り手（金利を得る側）の金利がアルゴリズム的に提示されます。市場が不安定な場合、金利もそれに応じて変化します。資金が不足すると、借入金利が急激に上昇し、100%を超える場合もあり、借入コストが増加します。

金利が固定されている場合、銀行の貯蓄機能を思い浮かべるのは容易であり、DeFi市場でもそのような商品が登場し始めています。

固定金利商品は、体系的な収入リスクを最小限に抑えることができます。金利は固定されているため、ユーザーは金利の変動に応じてポジションを調整する必要がありません。また、オンチェーン投資コストを明確に管理し、固定収入を得ることもできます。業界の中には、固定金利商品が従来の金融機関にとって暗号資産市場、さらにはDeFi分野に参入するための主要なチャネルになる可能性があると考える意見もある。

昨年6月、DeFiレンディングプロトコルCompoundを開発するCompound Labsは、企業や機関向けに新製品Compound Treasuryを立ち上げた。 FireblocksおよびCircleと協力することで、銀行やフィンテック企業などの非暗号通貨企業や金融機関、および米ドルの大口保有者は、米ドルをUSDCに交換し、4％の固定金利を得ることができるようになります。

現在、Compound TreasuryやAnchorなどの固定金利商品に加えて、多くの開発者も固定金利商品を導入していますが、結果は満足のいくものではありません。年間数千万ドルの利回りを誇る流動性報酬プロジェクトと比較すると、これらの商品の利回りは強気相場ではそれほど目立ちません。しかし、市場が静かなときは、固定金利商品の需要が増加します。今回のDeFi Cellでは、固定金利の代表的な用途と運用の仕組みについて紹介します。

ノーショナル、ゼロ金利債券プラットフォーム

導入

Notional (NOTE) は、Ethereum 上に構築された分散型固定金利貸付アプリケーションです。 DeFi、CeFi、機関投資家、個人ユーザーが固定金利と固定期間で暗号資産の貸付を完了できるようにサポートします。

Notional チームがこのアプリケーションを作成したのは、固定金利の資金調達が従来の金融市場で最も一般的な方法であるためです。たとえば、債券は固定金利で発行されます。固定金利は市場参加者に一定の投資収益または借入コストを提供し、リスクを制御できます。 Notional は、分散型金融システム内に固定金利の貸付プラットフォームを構築し、暗号通貨ユーザーに安定した資金調達チャネルを提供したいと考えています。

ノーショナル公式サイト

運用メカニズム

Notional は、担保によって「fCash」トークンを発行するメカニズムを使用して、ストレージに固定収入があり、ローンには固定金利の支払いが必要な状態を実現します。譲渡可能な fCash は、「将来の特定の時点で利息を請求する権利」を表し、「無利息債券」のトークン化として理解できます。

「ゼロクーポン債」とは利息が支払われない債券のことです。借り手が発行するローン証明書です。通常、取引価格は額面価格よりも低くなります。これらは割引債券であり、満期時に債券保有者に額面金額で支払われます。資金の「貸し手」は、固定金利の預金と同等の割引価格で無利息債券を購入し、満期日に債券の額面金額で資金を受け取ることができます。 「借り手」は資産を担保にしてゼロクーポン債を借り入れ、それを割引価格で売却して現金化することができます。担保を取り戻すには、満期日後に債券の額面金額に応じて未払い額を返済する必要があります。したがって、債券を売却して得た金額とゼロクーポン債の額面金額との差額が、ローンに対して支払われる利息となります。

たとえば、借り手 A は資金を必要としており、資産を担保にした後、額面 110 ドルの 6 か月のゼロクーポン債を発行し、市場で 100 ドルの割引価格で貸し手 B に販売します。この時点で、借り手 A は現金 100 ドルを取得し、貸し手 B は 6 か月間 10% の固定金利で 100 ドルの融資を請求する権利を持ちます。満期時に、借り手 A はゼロクーポン債を償還するために額面金額 110 ドルを支払わなければなりません。 A さんは、6 か月間固定金利 10% で 100 ドルの融資を受けました。

ゼロクーポン債の仕組みでは、借り手のコストは預金者の収入であるため、借り手と貸し手の両方が受け入れられる固定金利を決定するために市場の資金供給と需要を調整する必要がありません。

Notional は「ゼロ金利債券」という概念を利用してそれをトークン化し、fCash のような譲渡可能なオンチェーンゼロ金利債券に変えました。したがって、プラットフォーム上では、各 fCash にはそれに関連付けられたトークン交換プールがあります。プラットフォームでは「cToken」（cTokenはCompoundの預金証書であり、利子の付く資産）の流通が許可されているため、交換プールの流動性はfCashとcTokenで構成されます。

想定固定金利預金・貸出の仕組みは以下のとおりです。

• 固定金利預金 - 貸し手が DAI を預金すると、Notional はまずそれを Compound に預金し、cDAI と交換します。次に、ゼロ金利債券流動性プールから割引債券 fDAI を購入し、満期日に cDAI を償還し、それを DAI に交換して固定金利収入を得ます。

  
  

  例: 貸し手 A は 100 DAI を Notional で預け入れます。プラットフォームはまずそれを cDAI に変換し、次に 100 cDAI で 103 fDAI を購入します。満期が 1 年であると仮定すると、fDAI と DAI の差が A の預金利息収入になります。

• 固定金利借入 - 貸し手が資産（ETH など）を担保にした後、fDAI が発行され、交換プール「fDAI/cDAI」で cDAI の割引価格で販売され、その後 Compound で DAI と交換されます。 fDAI 額面金額は満期日に返金されます。 fDAI と借りた DAI の差が借入コストです。

  
  

  たとえば、借り手 A が Notional で 1 ETH を担保にし、3% の金利で 100 DAI を借り入れると、借り手 A はプラットフォームに対して 103 DAI の債務を負うことになります。満期日が 1 年であると仮定すると、借り手は担保とした ETH を償還する前に満期日に未払い残高を返済する必要があります。

現在、Notional プラットフォームは、預金者が ETH、WBTC、DAI、または USDC を預けて固定の利息収入を得ることをサポートしており、借り手がこれらの資産を担保にして fCash を発行し、DAI を借りることもサポートしています。さらに、ユーザーはcETH、cWBTC、cDAI、またはcUSDCを提供することで「fCash/cToken」交換プールに流動性を提供し、NotionalプラットフォームトークンNOTEで報酬を得ることもできます。

「元利分離」適用要素

導入

Element は、イーサリアム上に構築された分散型固定金利収入プラットフォームでもあり、元本と将来の収入を分割してトークン化することで金利の安定性を実現します。

エレメント公式サイト 資産 固定収入 状況

Element は預けられた資産の元本と収益を分割し、別々にトークン化します。決済時の「利回りトークン」の価格は市場の将来の金利予想によって決まりますが、「元本化トークン」は無利子債券に相当し、満期日に額面で償還されます。ゼロクーポン債は、満期前に満期までの期間に応じて割引価格で販売されます。

この時、固定金利のリターンでリスクを回避したいユーザーは、不確実な「収益トークン」を売却し、販売中の「元本トークン」を購入することができます。これらの「元本トークン」は割引価格で販売されるため、満期後は、ユーザーはトークンを額面価格で償還することができ、つまり割引価格で固定収入を得ることができます。

運用メカニズム

Element プラットフォームに預けられたすべての資金 (ETH、DAI、USDC) は 2 つの部分に分割されます。 1 つの部分は「プリンシパル トークン (PT)」であり、預けられた元本の価値、つまり「プリンシパル化トークン」を表します。もう一方の部分は「Yield Token（YT）」で、これは将来プラットフォームから得られる変動利息、つまり「Yielded Token」を表します。

エレメントプラットフォームのデポジットは2つの部分に分かれています

• 元本トークン PT (ゼロクーポン債に相当) は、ロックアップ期間の終了前に償還することはできないため、原資産よりも割引価格で取引されます。 Element では、ユーザーは AMM を通じて割引された PT を購入できます。満了時に、PT 保有者は原資産を 1:1 の比率で償還できます。

  
  

  PT を購入するユーザーは、購入時の資産の割引率に基づいて固定金利収入を決定します。まだ期限が切れていない PT の購入者は、その原資産よりも割引された価格で取引することになります。元本の満期日が遠いほど、割引率は高くなります。

  
  

  たとえば、ユーザーが 1 年間の期間でプリンシパル トークン PT (yETH) を 10% 割引で購入したとします。つまり、10 ETH で購入すると、10.1 プリンシパル トークン PT (yETH) を受け取ることになります。 1年後、彼は10.1 ETHを償還することができ、固定利回りは10％です。

  
  

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ユーザーのプリンシパルトークンPT購入プロセス

• 利回りトークン YT - 将来生成される利息を表します。この金利は変動性があり不確実ですが、YT は流動性があり取引可能です。

  
  

  一方では、ユーザーはElementに資金を預け、発行された収入トークンYTを直接売却して、将来の利息を前もって実現し、固定金利収入を得ることを選択できます。一方、ユーザーは YT を購入することも選択できます。これは将来の金利をロングすることを意味します。YT の価格は将来の金利に対する市場の期待を表し、期間中の累積金利が高くなるほど、YT の価格も高くなるためです。借り手は、YT を購入することで借入コストをヘッジできます。満期時に償還できる資産が購入コストよりも高ければ、利益を上げることができます。

Element に預け入れ可能な ETH を例にとると、借り手が Element に ETH を預け入れると、新しく作成された ptETH と ytETH を受け取ります。つまり、彼は PT と YT の元本と収入を管理できるようになりました。 PT をすぐに売却して YT を保有することにした場合、PT は割引価格で売却され (たとえば、利回りは 10%、1ETH=0.9ptETH)、彼は ETH を受け取りますが、保有している YT は引き続き利息を稼ぎます。このとき、借り手は交換したETHを循環貸付に利用して資金の利用率を向上させることができます。貸し手は、割引された元本トークン PT を購入することで固定収入を得ることができます。

「ステーブルコインバンク」アプリケーションアンカー

導入

Anchor (ANC) は、Terra チームによって構築された固定レート貯蓄アプリケーションです。ユーザーにステーブルコイン貯蓄商品を提供し、預金者に利息を支払います。ユーザーがUSTを預けて、固定の年利収益率を得ることをサポートします。

アンカーロックされた暗号資産

Anchor は、さまざまな PoS コンセンサス ブロックチェーンのブロック報酬を調整することで金利のバランスを取り、最終的に安定した利回りのストレージ レートを実現し、オンチェーン暗号資産貸付市場に基準金利を提供します。

運用メカニズム

アンカーは銀行のようなもので、預金者を引き寄せてお金を預けてもらいます。銀行は預金者に固定金利を与え、それを必要としている利用者に預金を貸し出します。これは本質的には依然として住宅ローン融資アプリケーションであり、Compound の「安定金利バージョン」に似ています。預金者はステーブルコイン（現在はUSTのみがサポートされています）をAnchorプラットフォームに預け入れ、固定の年利率を得ることができます。

Anchor プラットフォーム上の預金者の収入は、主に借り手が支払う利息から得られます。これは、プロトコルが預金資産を必要としている借り手に貸し出し、収入を得るためです。借り手は、融資額を得るために「bAsset」を担保にする必要があります。

「bAsset」はAnchorの事業の中核です。ブロックチェーンのブロック生成ルールに縛られており、「株式セキュリティ資産」とも呼ばれます。これは、POS ブロックチェーン ネットワークの基礎となるトークンの所有権の証明であり、ノード検証のために POS ブロックチェーン ネットワークに担保された資産の所有権を証明します。

簡単に言えば、Terra（LUNA）やEthereum 2.0（ETH）などのブロックチェーン ネットワークは、ブロックチェーン ネットワークの動作を保証するために POS メカニズムに基づいています。ネットワークの基礎となるトークン（LUNA、ETH）を一定量ステーキングすることで、ノードバリデーターになり、検証報酬を受け取ることができます。バリデーターがステーキングを完了すると、資産は Anchor 上で「bAsset」になります。言い換えれば、Anchor 上の bAsset は「ステーク」の証明です。

ブロックチェーン ネットワーク ノードに担保された基礎となるトークン資産には流動性がないため、担保期間の終了後にステーキングを解除することによってのみ流動性を解放できます。たとえば、Terra のネットワーク ノードの場合、LUNA のステーキング期間は少なくとも 21 日間であり、Ethereum 2.0 ネットワークのステーキング期間はさらに長くなります。つまり、ステーキング期間中、ユーザーのステーキングされた資産は流動性を失います。 bAsset 証明書を保有するユーザーは、ANC (Anchor のガバナンス トークン) の形で追加の報酬を受け取るだけでなく、それらを取引することもできます。

現在、bAsset は、担保として LUNA と ETH という 2 つのブロックチェーン基盤トークン資産をサポートしています。借り手が LUNA または ETH を担保にすると、Anchor はこれらの LUNA または ETH をノードに賭けて検証報酬を獲得します。簡単に言えば、Anchor 自体がブロックチェーン ネットワーク内のノード検証者として機能し、得られたブロック報酬は UST に売却されて預金者に利息を支払い、Terra 預金の安定した金利源を提供します。

したがって、Anchor プロトコルの収入は主に 2 つのソースから得られます。1 つは「借り手が支払う利息」であり、もう 1 つは「ブロックチェーン ステーキング報酬」です。

構造化されたリスク管理プラットフォームであるBainBrige

導入

BainBridge (BOND) は、DeFi アプリケーションの利回りとボラティリティのリスクを最適化し、階層的に管理するクロスプラットフォーム プロトコルです。これは2020年に初めて導入され、保守的な投資家、長期保有者、リスク回避志向の機関投資家のリターンの変動性を低減すると同時に、リスクを取る投資家に高変動性のオプションを提供することを目指しています。

バーンブリッジ資産収益

Barnbridgeは、Compound、AAVE、Creamなどの複数の貸付プラットフォームをアルゴリズムを通じて統合し、収益を生み出す暗号資産に関するデータを取得し、リスクを階層化して等級付けすることで資本利用の効率を高め、ユーザーの収益を増加させます。これはマシンガンプールに似ていますが、その最終目標は複数の貸付プラットフォームの収益プールを統合して、より複雑な構造と債券格付けシステムを構築することであるため、マシンガンプールの変動利回りとは異なります。

運用メカニズム

BainBridge は、将来の収益と利払いは不確実であるが、資金のリスク許容度と機会費用は人によって異なるという考え方に基づくリスク構造化管理メカニズムを採用しています。ユーザーは、自身のニーズに応じてリスクを再配分し、変動の大きいリターンをさまざまなレベルに分割して、投資対象へのリスク投資を完了する必要があります。

BainBridge は、Compound や Aave などの融資アプリケーションを統合する際に、「Smart Yield Bond」と呼ばれるメカニズムを使用して、ユーザーにステーブルコインの固定金利またはレバレッジ変動収益を提供しました。スマート イールド ボンドは、ジュニア プールとシニア プールの 2 つの収益商品で構成されています。

• シニア プール (sBOND) - システム内での利益分配の優先権を持ち、固定金利の利益を固定します。一般に「シニア シチズン プール」とも呼ばれます。

• ジュニアプール（jTokens）——残余収益を分配する権利。得られる収入は、同制度におけるシニアプールの固定収入を支払った後の残余資産となります。収入は固定されておらず、変動します。通称「子供用プール」と呼ばれています。

ジュニアプールとシニア債券の収益商品の特徴

BainBridge では、ユーザーはリスク許容度に基づいて、ステーブルコインをプライマリ プールまたはアドバンス プールに預けることができます。ユーザーにとっては違いがあります。プライマリープールはレバレッジにより金利が変動するため高リスクですが、シニアプールは金利が固定されているため低リスクです。

シニアプールに預けることで得られるポジション証明書sBondは、二次市場で取引したり、その他の構成目的に使用したりできるNFT資産です。満期時に元本と利息が償還されると、NFT は破棄されます。

ジュニアプールに入金することで得られるポジション証明書は、NFTではなく1：1ステーブルコイン資産証明書であるjTokenです。

理論上は、sBond 保有者と jToken 保有者の両方が収益を得ることができますが、基礎となるローン市場が提供する APY がシニア債の保証利回りよりも低い場合は、ジュニア債保有者への収益がまずその不足分を補う必要があります。

ステーブルコインFEIのプライマリプールは、上級プールへの収入を補助する必要がある。

実際、プライマリープールとアドバンストプールの両方からの資金が、Compound や Aave などの貸付市場に参入しています。つまり、ジュニアプールとシニアプールの実際のリスクは同じです。金利が安定しない理由は、貸付市場の収益が常に変動しやすいためです。固定金利を受け取る人もいれば、市場が不調のときに固定金利を補助したり、市場が好調のときに追加の収益を受け取ったりする人もいます。