LUNAが破産、500億ドルが消失

2022年5月8日からUSTはややアンカーが外れ、長期間「水中」で稼働し、市場にパニックを引き起こした。クジラたちはUSTを売り続け、最終的にデススパイラルを形成した。 USTの最低価格は0.21ドルに達し、LUNAは消失した。

LUNA-UST の正のフィードバック メカニズムでは、偶発的な要因によって市場の信頼が崩壊し、UST が固定されなくなった場合、「定常状態」に戻るための内部安定化メカニズムがないため、安定させるには LFG の期待ガイダンスまたは実際のお金に頼らなければならないと判断されます。そのため、LFGの「最後の貸し手」としての役割と実際の「最後の貸し手」としての実力に大きく依存しており、不確実性に満ちています。

UST は LUNA の市場価値によって裏付けられており、両者は流動性を共有しています。しかし、USTの急速な発行速度と価格供給メカニズムにより、LUNAの上昇サイクル中に大量の不十分な鋳造債務が蓄積され、この下降サイクルでデススパイラルを引き起こしました。 LFG も価格サポートの問題を認識しており、流動性を高めるために BTC を導入した可能性がありますが、市場は UST に時間を与えませんでした。

USTの急落から、暗号通貨の安定性に対する最大のリスクはユーザーの信頼であることがわかります。ユーザーが自信を失いパニック売りを始めると、簡単に死のスパイラルが引き起こされる可能性があります。ユーザーが信頼を失う主な理由は、安定した担保が不十分であることです。 UST の担保は基本的に LUNA です。 Dai の担保である ETH ほど高いコンセンサスはなく、Frax の担保である USDC ほど強力な購買力もありません。当初、テラにはまだ希望の光があったが、ド・クォンの誤った判断によりUST/LUNAの時価比率が急拡大し、両者を引き戻せない奈落の底に引きずり込んだ。

コンテンツ

1 LUNA-UST デュアル通貨ヘリックス

2. 「消化」すべきUSTの量は膨大である

3. LUNAとUSTの市場価値は大きく逆転している

4 LUNA-USTのデススパイラル

5 米国債の価格安定メカニズムは脆弱である

6 LUNA—USTの結末

文章

ピーク時には時価総額が約500億ドル（410億ドル）に達した2021年の花形プロジェクト「LUNA」は、わずか数日間で天国から地獄に転落し、時価総額は1億ドルに急落し、価格は最高値の119ドルから0.01ドルに下落した。 「512の悲劇」として知られるこの悲劇で、数十億ドルが消失した。この地震の震源地は世界最大の取引所であるバイナンスであり、その発信源はアルゴリズム・ステーブルコイン（ベーシック・キャッシュ）を複数作成した危険な韓国人、ド・クォン氏である。

それで、この悲劇の原因は何だったのでしょうか?そのメカニズムは何ですか? LUNA の将来はどうなるのでしょうか?

LUNA — USTの二重通貨ヘリックス

2022年の暗号通貨市場における最初の悲劇を理解するには、まずLUNA-USTのデュアルトークンメカニズムを理解する必要があります。

UST は Terra チェーン上のステーブルコインです。オンチェーントークン LUNA を 1 ドル燃やすと、同等の量の UST が発行され、その逆も同様です。

UST の裁定メカニズムは反射的です。 UST 価格がアンカー値 (1 米ドル) より高い場合、ユーザーは 1 米ドルの LUNA をバーンして 1 UST を発行し、UST の供給を増やしてアンカー値に戻すことができます。逆に、UST 価格がアンカー値よりも低い場合、ユーザーは 1 UST をバーンして 1 米ドルの LUNA を取得できます。

UST は主に Anchor に保存されます。 Anchor は Terra チェーン上の貸付プロトコルであり、チェーン上の公式銀行に相当します。超高APYを提供することで、ユーザーは大量のUSTを預け入れるようになり、 USTの供給が大幅に増加します。

「消化」すべきUSTの量は膨大である

UST の時価総額はかつて 186 億ドルに達し、その大部分は Anchor に保管され、年利 20% 近くを獲得しました。アンカーのUST預入額はピーク時に140億米ドルを超えた。さらに、USTの預金額は融資額をはるかに上回っています。これはUSTの実際の流通量や使用率が高くないことを意味します。平均して、少なくとも 80% が「貯水池」のように Anchor にロックされています。

LUNAとUSTの時価総額は大きく逆転している

理論的に言えば、UST は LUNA を通じて発行されるため、UST の安定性を確保するには、LUNA の市場価値が少なくとも UST と同等に高くなければなりません。 UST の市場価値が LUNA の市場価値よりも小さい場合、安全マージンは高くなります。

しかし、2022年5月12日現在、USTの時価総額は約87億米ドルであるのに対し、LUNAの現在の時価総額はわずか1億米ドルです。 LUNA/UST はすでに深刻な支払い不能に陥っており、絶望的な状況にあります。

LUNA—USTのデススパイラル

UST と LUNA の市場価値が逆転すると、UST は必然的に分離します。デペッグ後、UST は二次市場で割引されますが、Terra のオンチェーン メカニズムによれば、1 UST は依然として 1 米ドルの LUNA と交換可能です。これにより、多数のユーザーがチェーン上で LUNA を換金および販売することになります。実行中、LUNA の価格は大きな下落圧力にさらされ、LUNA の市場価値は UST よりも急速に低下し、UST の分離がより深刻になり、市場はさらにパニックになり、悪循環が形成されます。

さらに、LUNA-UST の正のフィードバック メカニズムでは、偶発的な要因によって市場の信頼が崩壊し、UST が非ペッグ状態になった場合、「定常状態」に戻るための内部安定化メカニズムがないため、安定させるには LFG の期待ガイダンスまたは実際のお金に頼らなければならないと判断されます。そのため、LFGの「最後の貸し手」としての役割と実際の「最後の貸し手」としての実力に大きく依存しており、不確実性に満ちています。

5月8日以降、あるクジラが約3億ドル相当のUSTを売却し、USTは若干の下落となった。 USTが長い間アンカーを修復しなかったため、100万ドルのクジラが次々と逃げてしまったのかもしれません。 USTの流通量が少ないため、継続的な売り圧力に耐えられず、最終的にUSTのフラッシュクラッシュが発生し、LUNAの価格も下落し、デススパイラルが形成されました。

アンカーは利用者維持のために金利を19％に引き上げたが、パニックが広がるにつれ、預金者はアンカーから離れ続けた。現在、USTの市場価値は約87億ドルである一方、AnchorにロックされているUSTの額は33億ドル未満であり、これは40億ドル以上のUSTがまだ流通していることを意味し、USTの価格に継続的な売り圧力を生み出すことになります。

USTの価格安定メカニズムは脆弱である

LUNA/UST の流動性は共有されており、UST 自体は LUNA の市場価値によって裏付けられています。したがって、LUNA は Terra 上の資産とみなされ、UST は負債となります。 LUNA の市場価値が UST よりも大きい場合、資産価値は負債価値よりも大きくなり、システムは安全です。しかし、USTの発行はあまりにも急ぎすぎたため、リスクが蓄積されすぎて、現在では債務価値が資産価値を約80億ドル上回るジレンマに陥っている。

UST価格サポートには主に2つの問題があります。まず、LUNA を 10 ドルで購入し、その後価格が 20 ドルに上昇したとします。評価プロセス中は、小規模なサンプル価格設定であるため、完全に手を変える必要がなく、必要な資金は10ドル未満ですが、20 USTを発行できます。このシステムでは資産は 20 ドル未満しか追加されませんでしたが、負債は 20 ドル追加されました。 LUNA の上昇サイクル中、このような不十分に発行された債務は徐々に蓄積され、下降サイクル中に集中的に解放されます。

第二に、UST の鋳造は LUNA をシステムに販売することと同等ですが、LUNA を販売する過程で LUNA の価格が下がっていないため、UST はオラクルを通じて LUNA 市場価格に応じて鋳造されるため、鋳造された負債は実際には資産価値よりも大きくなります。理論上、システムには一定の安全マージンがなければなりません。 UST を発行する過程で、より多くの LUNA を消費することで、販売後の LUNA 価格の下落をヘッジし、LUNA の市場価値を押し上げて、資産価値が常に負債を上回るようにすることができます。 USTの急速な発行と価格誘導メカニズムはリスクを蓄積し、デススパイラルの発生につながった。

テラも価格支持メカニズムの欠点を認識し、外貨準備を導入した可能性がある。アルゴリズム型ステーブルコインであるTerraにとって、中央集権型ステーブルコインは理論的には選択肢にはならないため、LFGは資産保証として15億ドル相当のBTCを購入した。本質的には、UST と BTC を同じ戦車に結び付け、システムが共有できる流動性を拡大しようとしているのです。

しかし、BTC との新しい承認メカニズムが確立される前に、UST は切り離されました。今では、Terra による BTC の導入は、リスク警告のようなものだったようです。現在、LFGは市場を保護するためにすべてのBTCを清算していますが、USTとLUNAの市場価値の差と比較すると、それはまだほんのわずかなものです。

LUNA—USTの終焉

USTの現状から判断すると、最大のリスクはユーザーの信頼です。ユーザーがステーブルコインへの信頼を失うと、パニックが急速に広がり、ステーブルコインの継続的な売却につながり、デススパイラルを引き起こします。

ユーザーが信頼を失う理由は、ステーブルコインの裏付けとなる担保が不十分であることです。市場が激しく変動すると、大規模な清算や償還が引き起こされやすくなります。大量の売りは通貨価格に耐え難い打撃を与えるだろう。 UST は LUNA を燃やすことによって発行され、基本的に LUNA は UST の担保となります。対照的に、Dai の担保は ETH です。ETH は市場で最もコンセンサスの高い資産の 1 つであり、担保比率が非常に高いため、大規模な清算でも通貨価格の安定性を確保できます。もう一つの有名なステーブルコインであるFraxにも、高い担保比率のUSDCがあります。 USDC は中央集権的であると批判されてきましたが、市場で最も透明性の高いステーブルコインです。市場が激しく変動すると、LUNAはETH、USDCなどのようにユーザーの信頼を維持できず、現在の状況に至っています。

テラ自身の戦略には何ら問題はありません。プロジェクトが拡大するにつれて、Anchor の持続不可能な収益率は徐々に低下し、資産の裏付けとして BTC が導入され、UST と最も高いコンセンサスを持つ暗号資産とのより深い相関関係が確立され、ユーザーの信頼が高まり、暴騰が防止されます。

UST アンカリングの初期段階では、BTC 承認メカニズムはまだ導入されていませんが、まだ希望の光があります。

まず第一に、Terra はキャスティング チャネルを断固として閉鎖しました。そうしないと、多数の二次市場のプレーヤーが Terra で裁定取引を行うことになります。回収不可能な金を他人に稼がせるよりも、役人が個人的に状況を利用してその金をLFGに持ち帰る方が得策だ。限られた資金を使用して、LUNA の市場価値を可能な限り安定させ、ロング パーティとショート パーティが UST で自由にプレイできるようにします。 USTの価格は非常に悪いかもしれませんが、その資産価値は安定しており、負債価値は縮小しています。最終的に両者が収束し、UST の一部が毎日確実に償還されることが保証される限り、ユーザーは UST に信頼を寄せ続けることができます。

第二に、Anchorやその他の貸出プロトコルでのUSTの借入金利を大幅に引き上げ、短期USTの借り手のコストを増やし、できるだけ早く返済するように強制します。そうしないと、高金利に直面しなければならなくなり、USTの購入が促進されます。

残念ながら、テラは正反対のことをしました。現在、リキャストチャネルを開いた結果、LUNAの流動性は逃げ続け、深さは浅くなり、スリッページは大きくなっています。通貨の価格とともに市場価値も急激に下落し、下落幅が大きければ大きいほど流通在庫も減少しました。 UST にはまだ約 60 億の在庫があり、LUNA がそれを維持することはほぼ不可能です。

さらに、LUNA の市場価値の急落も、Terra チェーンの生態系に脅威をもたらすことになります。ノードのステーク値がファンドプールの値よりはるかに低い場合、多数のノード攻撃につながり、エコロジーに大きな損失をもたらす可能性があります。セキュリティが保証されないのであれば、パブリックチェーンの意味は何でしょうか?

現在、LUNAはまだ発行が続いており、USTの価格も急落しています。アルゴリズム・ステーブルコインの墓地にもう一つの墓石が見つかる可能性は高い。

どのようなアルゴリズムステーブルコインが成功できるかについては、今後のレポートで議論される予定なので、お楽しみに。

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