新しい目論見書を掘り下げ、ビットコイン採掘機メーカーEbangの上場に関する5つの大きな懸念点を考察

2018年、ビットコインネットワーク全体の計算能力の90％を占める中国のマイニングマシンメーカー3社が上場申請を提出した。

で、

1. カナンクリエイティブの目論見書が期限切れとなり、香港株を放棄して米国株に切り替えるとの噂がある。

2. Bitmainは最大の市場シェア（2017年に販売されたコンピューティングパワーに基づくと約70％）を持ち、その目論見書は2019年3月末に期限切れになります。

3. Ebang の市場シェアは最も小さい (2017 年に販売されたコンピューティングパワーに基づくと約 10%)。同社は、目論見書の有効期限が迫っていた2018年12月末に香港証券取引所に目論見書を再提出した。

新たに公開された Yibang の目論見書からは、この「小規模なマイニングマシンの巨人」が、暗号通貨市場が強気相場と弱気相場を行き来した 2018 年前半に何を経験したか、また資本市場への参入に関する隠れた懸念を垣間見ることができます。

1. 営業利益の99%はマイニングマシンの販売によるもので、これはビットコイン価格の変動と密接に関係している。

3. 粗利益は減少し、純利益の伸びは2017年に比べて半減した。

4. 在庫回転日数の増加と純営業サイクルの延長

5.営業活動による純キャッシュフローはプラスからマイナスに転じ、現金は大幅に減少した。

6. 海外事業への依存度の高まり

これらの懸念の中で最も注目すべきは、2018年上半期にエバンの営業活動によるキャッシュフローがプラスからマイナスに転じたことだ。これは主に、既存の注文と、ビットコイン市場に対する楽観的な期待に基づいた大量の在庫の購入によるものです。しかし、2018年以降、ビットコイン市場は急激に悪化し、一時は80％以上も下落し、エバンのマイニングマシンの在庫は滞留している。このような市場環境下で、Yibang の業績は継続できるでしょうか?評価額は着実に増加できるでしょうか?

表：易邦の財務データ（通貨単位：億元）

出典: 01 Finance·BinaryがYibangの目論見書に基づいて作成

注: 括弧内の数字は負の値です。

1. 営業利益の99%はマイニングマシンの販売によるもので、これはビットコイン価格の変動と密接に関係している。

2018年上半期、ビットコインマイニングマシンの売上収益はEbangの総収益の99%を占めました。 2015年、2016年、2017年では、それぞれ31.7%、42.8%、94.6%でした。当初の主力製品が5G時代の発展に追いつかず、2017年のビットコインの急騰によりビットコインマイニングマシンの市場需要が高まったため、この通信サービスプロバイダーはビットコインマイニングマシンメーカーに完全に転換しました。

ビットコインマイニングマシンの売上はビットコインの価格と密接に関係しています。 2018年、ビットコインの価格は急激に悪化し、17,527ドルから3,276ドルに下落し、時価総額は2,900億ドルから570億ドルに減少し、両方の減少率は80％を超えました。特に、易邦は市場の見通しが楽観的だったため、2018年上半期に大量の在庫を購入しており、同社の主力事業の収益は打撃を受ける可能性がある。

2. 粗利益は減少し、純利益の伸びは2017年に比べて半減した。

2018年上半期、Ebangのブロックチェーン事業の粗利益率は53.8%で、2017年の同時期の39.7%から大幅に増加しました。これは主に、Ebangが発売した新しいマイニングマシンE10とE9.3の計算能力が高まったため、平均販売価格が上昇したためです。しかし、E10 は製造中止となったため、この状況が持続可能かどうかは疑問です。 Zero One Finance Binaryが入手した情報によると、E10は訴訟に巻き込まれており、原告はE10に品質上の問題があると考えていた。現時点では、販売停止が今回の訴訟と関連しているかどうかを判断する方法はありません。

また、2018年上半期のエバンの純利益は9億円を超えたものの、前年比成長率は2017年と比較して半減したことも特筆すべき点だ。これは主に、2017年がエバンが通信機器サービスプロバイダーから粗利益率の高いビットコインマイニングマシンメーカーに転換した最初の年であり、2017年はビットコインにとって大きな強気相場だったためだ。この成長率を2018年に維持するのは難しいかもしれない。投資家がPE法を使ってYibangを評価すると、2018年にその評価は大きな影響を受けるだろう。

Yibangの新しい目論見書は、2018年上半期以降の状況の一部を明らかにした。マイニングマシンの顧客の確定発注の月平均新規契約額は第2四半期にわずかに増加したものの、 Yibangが記録した月間新規契約額は2018年第3四半期以降大幅に減少し、2018年6月30日までの3四半期の収益と粗利益と比較して、2018年の最初の3四半期の収益と粗利益が大幅に減少した。

3. 在庫回転日数と純営業サイクルの増加

2017年から2018年上半期にかけて、

1. 2018年上半期の収益の大部分は、全額支払いまたは製品納品前に残額を決済したマイニングマシンの顧客によるものであり、同期間の収益が大幅に増加したため、Yibangの売掛金回転日数は41日から28日に減少しました。

2. 上半期の売上原価の大半は買掛金ではなく、ビットコインマイニングマシンの主要原材料であるウェハー購入のための前払金であったため、買掛金回転日数は52日から49日に減少しました。

3. 既存および新規鉱山機械数台の納入準備により、外注仕掛品および原材料が大幅に増加し、在庫回転日数が142日から151日に増加しました。

まとめると、純営業サイクル（在庫回転日数＋売掛金回転日数－買掛金回転日数）はわずかに1日増加して131日となりました。これは誇張された数字ではないが、 2018年上半期の易邦の売掛金の72.4%が上位5社の顧客からのものであるのに対し、この数字は2017年にはわずか10.3%であったことは注目に値する。つまり、売掛金の集中度が大幅に高まったということだ。易邦は2018年上半期に売掛金の減損引当金としてすでに4,220万ドルを計上している。これら上位 5 社の顧客が Yibang に対して商品代金を期限内に支払わなかった場合、Yibang は売掛金の減損に備えてさらに引当金を積み立てる必要がある。さらに、 2018年上半期には、易邦の在庫の絶対価値が大幅に増加し、これが営業活動による純キャッシュフローがプラスからマイナスに転じた主な理由でした。

4.営業活動による純キャッシュフローはプラスからマイナスに転じ、現金は大幅に減少した。

2018年上半期、易邦の営業活動による純キャッシュフローはプラスからマイナス（8億4,000万の黒字から5億3,000万の不足）に転じ、純現金および現金同等物は2017年の8億1,000万に対し、マイナス7億1,000万となった。

営業活動によるキャッシュフローの好転は、易邦の新たな目論見書で明らかにされた最大の問題かもしれない。この問題の最大の原因は在庫の増加です。 2018年上半期、易邦は、大量のマイニングマシンの受注と、数種類の新型マイニングマシンの受注見込みにより、外注の仕掛品（メーカーがマイニングマシンの特殊回路をテスト、パッケージング、組み立てる作業）と原材料の在庫を10.5億人民元増加させた。この在庫の一部について、易邦の新しい目論見書によると、易邦はウエハー製造業者に商品の全額を前払いする必要があり、一部の注文については30％のみ前払いできる。 Yibang 社はこの在庫の一部を売上原価に含めていますが、販売によって得られた現金をまだ受け取っていません。

しかし、今年上半期の易邦のキャッシュフローの急激な減少は、業界では孤立した事例ではない。この期間中のビットメインの現金および現金同等物の純増加額も20億ドルから7,000万ドルに減少した。