2月の暗号通貨市場の急騰の背後には誰がいるのか？

• 2月、ビットコインの価格は45％上昇し、2021年第4四半期以来初めて6万ドルを超え、月は過去最高値をわずか9％下回って終了した。価格上昇は、米国上場の新規ETFへの強力な資金流入と4月のビットコイン半減期への期待を反映している可能性があると我々は考えています。

• 暗号通貨業界の観点から見ると、ユーティリティおよびサービス暗号通貨セクターが他のセグメントを支配しています。この分野には、Filecoin を含め、AI テクノロジーとの相乗効果を期待できるプロジェクトが数多く含まれています。分散型ファイルストレージ サービスはコンピューティング機能に拡張され、Solana との統合を発表しました。

• マクロ要因は、短期的には暗号通貨の評価額上昇に対する主な障害となる可能性がある。 2月にインフレが加速し、連邦準備制度理事会による金利引き下げの可能性に疑問が投げかけられた。

伝統的資産にとって好不調の月となった中、仮想通貨市場は、新たなスポットビットコインETFへの着実な資金流入とさまざまな前向きなファンダメンタルズの変化に支えられ、2024年2月に堅調なリターンを生み出しました。現在、デジタル資産の評価に対する主なリスクは、連邦準備制度理事会の金融政策である可能性がある。インフレは2月に再び上昇し、さらなる加速は、今年後半かそれ以上まで金利引き下げを遅らせる可能性がある。

ビットコインとイーサリアムは、絶対値でもリスク調整後（ボラティリティに対するリターン）でも、2月に暗号通貨と従来の金融資産の中で最もパフォーマンスの良かった資産の一つでした（図1）。インフレ率の上昇により米国と欧州の中央銀行による利下げへの期待が薄れ、今月は世界の債券市場が下落した。株式市場は中国やその他の新興国市場の上昇に牽引され、概ね上昇した。近年、暗号通貨は従来の市場との相関性が高まっていますが、2月の主要トークンのパフォーマンスは、暗号資産クラスの多様化の利点を改めて浮き彫りにしました。

図1: ビットコインとイーサリアムは他の多くの主要資産を上回るパフォーマンスを示している

ビットコインの場合、堅調なリターンは、少なくとも部分的には、米国に上場された新しいスポットビットコインETFへの着実な資金流入を反映している可能性が高い。 1月11日の開始から月末までに、10のスポットビットコインETFには合計14億6,000万ドルの純流入がありました。 [1] 2月には純流入額が急増し、その月の合計は60億ドルに達した。暗号通貨上場投資信託（ETP）全体では、2月の純流入額は62億ドルと推定され、2021年10月以降の月間記録の2倍以上となります（図2）。特に、ビットコインETFの発売以来、投資家が「価値の保存」資産を別の資産に切り替えるにつれて、米国上場の金ETFは純流出を経験している。 [2]

図2: 暗号通貨ETPの純流入記録

スポット ビットコイン ETF の流入の観点から見ると、現在のブロック報酬率では、ビットコイン ネットワークは 1 日あたり約 900 個の新しいビットコインを生成し、これは約 5,400 万ドル相当のビットコインになります (1 コインあたりの平均価格を 6 万ドルと想定)。 2024年4月までに、ビットコインの発行量は半減し（4年ごとに起こる「半減期」と呼ばれるイベント）、1日の発行量は450ビットコインに減少します。米国上場のビットコイン現物ETFへの純流入額は2月に1日平均2億800万ドルとなり、半減期前の新規供給率をはるかに上回った。新規需要と新規発行の制限との間の不均衡が評価額の上昇につながった可能性があると考えています。

ビットコインは2月に堅調なリターンをあげたものの、時価総額で2番目に大きい暗号資産であるイーサリアム（ETH）に先を越され、イーサリアムは同月47％上昇した。 [3]市場は、3月13日に予定されているイーサリアムネットワークのメジャーアップグレードを期待しているようです。イーサリアムはモジュール設計哲学を追求しており、時間の経過とともに、レイヤー1メインネットに接続されたレイヤー2ブロックチェーン上でより多くのアクティビティが発生するでしょう。今後のアップグレードでは、レイヤー 2 に Ethereum 上の指定のストレージ スペースを提供することでこの成長に対応し、データ コストを削減して、営業利益の増加を目指します。イーサリアムは、他の追い風からも恩恵を受ける可能性がある。例えば、「リステーキング」技術への注目[4]（この分野のリーダーであるEigenlayerは、今月ベンチャーキャピタル会社a16zから1億ドルを調達した[5]）、ETHデンバーカンファレンス（2月29日～3月3日）への関心、ETH ETFの規制承認の見通しなどである。

2月に最も好調だったセグメントは、公益事業およびサービス部門の暗号通貨で、53%増加しました（図3）。この商品カテゴリには人工知能（AI）技術に関連するトークンが含まれており、その一部は大きな利益を上げています。 [6] もともとAIアプリケーションを念頭に置いて設計されたわけではありませんが、Filecoin（FIL）はこのトピックに対する市場の関心の恩恵を受けていると予想されます。このプロジェクトは当初、分散型ストレージに重点を置いていましたが、現在ではスマートコントラクトとコンピューティングインフラストラクチャが含まれており、ブロックチェーンベースの人工知能アプリケーションとの相乗効果をもたらす可能性があります。 2月16日、Filecoinはネットワークに分散型ブロック履歴を提供するためにSolanaとの統合を発表しました。 [7] Filecoinは現在、分散型データストレージ分野で圧倒的な市場シェア（約99%）を占めています。 [8]

図3: 公共事業とサービス 暗号通貨セクターはAIよりも好調

暗号金融カテゴリーの成長率は34%でした。 [9]この成長は、分散型取引所（DEX）Uniswapのガバナンストークンの急増によって部分的に推進されました。このプラットフォームは取引手数料を通じて収益を生み出し、その一部はユーザーがフロントエンドのウェブサイトにアクセスすると Uniswap Foundation に支払われます。ただし、現在のところ、UNI ガバナンス トークンの保有者に直接収益が流れることはありません。 2月23日、ユニスワップ財団のガバナンス責任者は、プラットフォーム上でトークンをステークし、投票権を委任するUNI保有者に手数料収入を直接分配することを提案した。 [10] 実装されれば、UNIトークンは最も取引量の多い分散型金融アプリケーションの1つから取引手数料の一部を獲得することになる。

2月の評価額の上昇は、取引量の増加と、特にイーサリアムのさまざまなオンチェーン指標の上昇を伴いました。例えば、Coin Metricsのデータによると、ETHの1日平均スポット取引量は2月に58億米ドルに達し、2021年9月以来の最高水準に達した。イーサリアムネットワーク上のすべての転送額も2022年6月以来の最高水準に増加した（図4）。最後に、ステーブルコインの時価総額は今月さらに55億ドル増加しました。 [11] 関連ニュースとして、ステーブルコイン発行者のCircleは、Tronブロックチェーン上でUSDCのサポートを停止すると発表した。 [12] USDCの約80％はイーサリアムネットワーク上で流通しており、Tron（その主要なステーブルコインであるテザー）上で流通しているのはわずか1％程度です。 [13]

図4：イーサリアムのオンチェーン転送は増加し続けている

暗号通貨市場は、ビットコインETFの流入とさまざまなプラスのファンダメンタル要因に支えられ、好調な一年を過ごしました。しかし、前回の暗号通貨サイクルから得られた重要な教訓は、連邦準備制度の金融政策や経済状況などのマクロ要因が暗号資産の評価に大きな影響を与える可能性があるということです。マクロ市場の見通しが引き続き良好であれば、ビットコインの半減期やイーサリアムのアップグレードなど、業界の多くの側面が、今年中にトークン価格のさらなる上昇を示唆する可能性があります。現在、ビットコインの価格は過去最高値よりわずか9%高いだけなので、今年後半には新たな記録が達成される可能性がある。

対照的に、マクロ経済見通しがあまり好ましくない場合は、評価額が抑制される可能性がある。 2023年第4四半期には、FRBが税率引き下げから税率引き下げに転じるという出来事からビットコインは恩恵を受ける可能性がある。中央銀行が今後数カ月以内に金利を引き下げれば、ドルが弱まり、ビットコインなど米ドルと競合する資産の価値が上昇する可能性がある。しかし、2月のデータが発表された1月には、米国のインフレの着実な低下がいくつかの指標で鈍化または一時停止したように見え[14]、市場はインフレ上昇の見通しを軽視し始めました（図5）。インフレが依然として強固であれば、FRB当局は今年後半か2025年まで格下げを延期することを検討するかもしれない。一般的に言えば、米国の金利上昇[15]はドルの価値にとってはプラスとなる可能性があるが、ビットコインにとってはマイナスとなる可能性がある。

最も可能性の高い結果は、米国の消費者物価上昇率が引き続き低下し、連邦準備制度理事会による最終的な利下げが促進されることだと考えています。しかし、暗号通貨投資家は、今後のインフレ報告（特に3月12日のCPI報告と3月14日のPPI報告）と、3月20日の次回会合でのFRBの更新された政策金利ガイダンスに注目する必要がある。

図5: 市場は米国のインフレ率上昇を織り込んでいる