Coinbase: 2024年上半期の暗号通貨市場の動向を示す10のチャート

まとめ

• L1 および L2 ネットワークの両方で、ネイティブ ガス トークンの価格上昇によって正規化された総ロック値 (TVL) の増加を調べました。

• CME先物取引がETFフローに与える影響に関する当社の分析によると、ヘッジされていないBTC ETFエクスポージャーの伸びは4月初旬以降大幅に鈍化しています。

序文

この記事では、2024年上半期の暗号市場の基本動向と技術動向を10のチャートを通じてレビューします。 L1 および L2 ネットワークの両方で、ネイティブ ガス トークンの価格上昇によって正規化された総ロック値 (TVL) の増加を確認します。また、これらのネットワーク全体のオンチェーンアクティビティを総取引手数料とアクティブアドレスで測定する相対的なアプローチを採用し、特にイーサリアムにおける取引手数料の最大の要因を分析します。次に、オンチェーンの供給動向、相関関係、暗号通貨のスポット市場と先物市場の流動性の現状を調査します。

さらに、暗号通貨において最も綿密に追跡されている指標の 1 つは、米国のスポット ビットコイン ETF への流入と流出であり、これは暗号通貨の需要の変化の代理指標としてよく見られます。しかし、CMEビットコイン先物の未決済建玉（OI）の年初来増加は、ETFの立ち上げ以来の流入の一部が原資産取引によるものであることを示唆している。 CME先物ベーシス取引の影響に関する当社の分析によると、ヘッジされていないBTC ETFエクスポージャーの伸びは4月初旬以降大幅に鈍化しています。

基礎

TVL成長

異なるチェーンの生の TVL を比較するのではなく、ネイティブ ガス トークンの価格上昇によって標準化された TVL の成長を追跡します。通常、ネイティブ トークンは、担保または流動性の使用により、エコシステム内の TVL の大部分を占めます。 TVL の成長を価格の上昇で調整すると、TVL の成長のうちどれだけが純新規価値の創造によるものか、純粋な価格上昇によるものかを切り離すのに役立ちます。

全体として、 TVL の成長は、今年これまでの暗号通貨時価総額の 24% の成長を上回っています。最も急速に成長しているチェーンである TON、Aptos、Sui、Base はすべて比較的新しいチェーンであり、急速な成長段階の恩恵を受けていると考えられます。

コストとユーザー

各ネットワークの（1）5月の1日平均アクティブアドレス数と（2）同期間の平均1日当たり手数料または収益を比較しました。どちらも過去4か月（1月～4月）と比較した標準偏差として測定されています。結果は次のようになります:

• オンチェーン手数料は、Solana と Tron を除いて、5 月に全体的に減少しました。

• EIP-4844 以降、手数料が下がったため、Ethereum L2 (特に Arbitrum) 上のアクティブ アドレスが大幅に増加しました。

• CardanoとBinance Smart Chainの手数料は、ウォレットアクティビティの減少よりも低かった。

取引コストの要因

Ethereum の上位 50 の契約の手数料の内訳を分類します。これらの契約を合わせると、今年これまでの総ガス支出の 55% 以上を占めます。

3月のDencunのアップグレード後、Rollupの費用はメインネット手数料の12%から1%未満に徐々に減少しました。 MEV（最大抽出可能価値）主導のアクティビティは取引手数料の 8% から 14% に増加し、直接取引手数料は 20% から 36% に増加しました。 ETH は 4 月中旬以降インフレが続いていますが、市場のボラティリティの回復 (および高額取引ブロックの需要) によりこの傾向が相殺される可能性があると考えています。

イーサリアム L2 の成長

イーサリアムL2のTVLは年初来2.4倍に増加し、5月末時点でL2の総TVLは94億ドルとなっている。 6月初旬の時点で、BaseはL2 TVL全体の約19%を占めており、Arbitrum (33%) とBlast (24%) に次ぐ位置にあります。

一方、TVL（および多くのチェーンのトランザクション数）は過去最高を記録していますが、3月13日のDencunアップグレードでBLOBストレージが開始されて以来、総トランザクション手数料は大幅に減少しています。

ビットコインの供給量の変化

アクティブな BTC 供給 (過去 3 か月間に変動した BTC と定義) の減少は、歴史的に見て、ローカル価格のピークに遅れており、市場取引量の減速を示しています。アクティブなBTC供給量は4月初旬に400万BTCのピークに達し、2021年上半期以来の最高レベルとなったが、6月初旬には310万BTCまで減少した。

しかし同時に、BTC の非アクティブな供給 (つまり、1 年以上動いていない BTC) は今年これまでのところ横ばいのままです。これは、長期的な循環投資家が依然として懸念を抱いているものの、短期的な市場の興奮が薄れたことを示していると私たちは考えています。

技術的側面

関連性

90 日間の期間に基づくと、ビットコインのリターンは、いくつかの主要なマクロ経済要因の日々の変化と中程度の相関関係にあるように見えます。これらには米国株、商品、多国間ドル指数が含まれますが、金との正の相関は比較的弱いままです。

一方、イーサリアムとS&P 500のリターンの相関関係（0.37）は、ビットコインとS&P 500の相関関係（0.36）とほぼ同じです。暗号通貨ペア間の取引相関はセクター間と比較すると依然として高いが、BTC/ETH相関は3月から4月のピーク時の0.85から0.81にわずかに低下した。

市場の流動性を高める

BTCとETHのスポットと先物の平均1日当たりの取引量は、2024年3月のピーク時の1115億ドルから34％減少している。それでも、5月の取引量（746億ドル）は、2023年3月を除いて、2022年9月以降のどの月よりも高かった。

1月に米国のスポットビットコインETFが承認された後、スポットビットコインの取引量も大幅に回復しました。 5月のスポット集中型取引所（CEX）のビットコイン取引量は12月より50％増加しました（76億ドル対51億ドル）。 5月のビットコインETFの現物取引量は12億ドルで、世界の現物取引量の14%を占めた。

CME ビットコイン先物

CME OIは、2024年初頭から2.2倍（45億ドルから97億ドル）、2023年初頭から8.1倍（12億ドル）増加しました。年初来の新規資金流入の大部分は、現金 ETF の承認後のベーシス取引によるものだと当社は考えています。このサービス開始により、ビットコインのベーシス取引は、従来の証券ブローカーを通じて米国内で完全に実行できるようになりました。

パープスOIも年初来98億ドルから166億ドルに増加し、CME OIは通年で約30％（29～32％）を維持した。とはいえ、 CME先物の市場シェアは2023年初頭の16%から大幅に増加しており、米国内の機関投資家の関心が高まっていることを示しています。

CMEイーサリアム先物

CME ETH先物OIは過去最高値に近づいています。ただし、ETH OI は依然として永久先物契約が主流であり、これは米国以外の特定の管轄区域でのみ利用可能です。 6月1日時点で、総OIの85％（121億ドル）は永久契約によるものであり、CME先物はわずか8％（11億ドル）を占めた。

内因性 ETH 触媒が OI に与える影響は通常明らかであり、OI が最後に急上昇したのは、米国でスポット ETH ETF が承認された後でした (19b-4 申請)。これに先立ち、OI は Dencun がアップグレードされた 3 月 13 日にピークに達しました。

さらに、集中型取引所における従来の固定期間先物も依然として人気があり、OI の取引量は CME 先物と同程度です。

CME ビットコインベーシス取引を分離する

スポット ETF の総時価総額を CME ビットコイン OI に正規化すると、4 月初旬 (55 日目) 以降のスポット ETF フローの大半はベーシス取引によるものであることがわかります。

スポットETFが承認された後、3月13日（43日目）時点で、ETF保管中のBTCの量はおよそ20万BTC増加しました。これは、この期間中に BTC に方向性のある買いがあったことを示唆しており、この期間の価格上昇を部分的に説明しています。それ以来、ETF保管中のBTCの量は825,000～850,000の範囲で推移していたが、5月末にこの範囲を大きく上回った。