stETH/ETH の「デカップリング」が起こっているが、これはイーサリアム強気派にとって災難なのか、それともチャンスなのか?

編集・編者：メアリー・リュー

stETH/ETHの「デカップリング」は、暗号通貨トレーダーの注目を集める最新のイベントです。

stETH は ETH 1:1 に裏付けられた派生トークンです。 Lido Finance プラットフォームで ETH をステークしたユーザーには、代わりに stETH が提供されます。 stETH は、 Curve 、 AAVE 、Sushiswap などの多くのエコシステム アプリケーションで使用できます。ユーザーは、イーサリアムでステーキング報酬を獲得し続けながら、これらのプロトコルの年率 (APR) の恩恵を受けることができます。

stETH はこれまでの歴史のほとんどにおいて、ETH と同等の価格で取引されてきました。価格下落は Luna/UST の暴落から始まり、過去 24 時間で stETH/ETH 比率は今月 2 度目となる 5% まで下落し、本稿執筆時点ではスプレッドはわずかに回復して 3.9% となっています。

stETH/ETH がどのように変動し続けるか、そしてこれがイーサリアム保有者にとって何を意味するかは、今後ますます注目を集めることになるでしょう。

この投稿は3つの部分に分かれています:

• stETH と ETH (「ペッグ」されていない) の関係は何ですか?
  

• 最新のオンチェーンアクティビティ
  

• 市場参加者は誰で、彼らの行動を予測するのか
  

stETH: ETH、適正価格はいくらですか?

stETH に関するよくある誤解は、価格が ETH に「固定」されなければならず、市場参加者のゲーム理論は UST に似ているというものです。

これは間違っています。

stETH は、ステーブルコインが基礎となる担保に固定される方法とは異なる方法で ETH に固定されており、stETH が ETH の価格と密接に相関し続ける「必要性」はありません。 ETH 価格より 90% 下回って変動しても、50% 上回って変動しても問題ありません。価格動向によって自信を失わないでください。

stETH はビーコン チェーン上の ETH によって完全に裏付けられているため、stETH の価値がさらに下がったとしても、現在の保有者にとって必ずしも問題にはなりません。各トークンは 1 ETH で裏付けられており、償還日が有効になると基礎となる担保が利用可能になります。要約すると、価格に影響を与える要因は次のとおりです。

• stETH は合併後にのみ償還できるため、流動性割引は低くなります。
  

• トレーダーはステーキング利回り（現在4.0％）を獲得することに熱心です。
  

• Lido には、Ethereum ステーキングに基づくスマート コントラクトとガバナンスがあるため、多少のリスク プレミアムがあります。
  

今 stETH を購入し、合併後に ETH を取り戻す価値があるかどうかは、完全に個人の評価次第です。

実際には、価格は限界売り手または買い手によって決定され、Curve の主な流動性プールには stETH と ETH が 12 億ドル相当しかありません。 stETH を ETH で約 2 億ドルで売却し、反対側に買い手がいない場合は、基本的に Curve AMM 機能が壊れ、stETH の価格が大幅に下落することになります。

Curve は、トレーダーが売却できるプールに 2 つの資産の数量を入れることによって機能します。しかし、売り手が大きいため、プールのバランスが崩れてしまいます。プールのバランスが崩れると、資産の 1 つ (この場合は stETH) の流動性が低下します。したがって、現在の価格では stETH 売り注文を満たすのに十分な ETH 流動性がないため、売却が難しくなります。

誰が売却して stETH 価格を下落させているのか、そしてその理由は何か?

最近、ある有名な企業が stETH を 1 億ドル近く売却して ETH を獲得しました。正体を確実に知ることは不可能であり、推測したくもないので、その組織は「Alamo Research」であると仮定しましょう。

銀行の取り付け騒ぎになると、いつも最初に行動を起こすとされる常連の容疑者がいる。最初の下落はUSTデカップリングイベントから始まりました。このとき、私たちが「Jumping Capital」と推測する別のアクターが、1ドルの価格を守るために5100万ドル相当のstETHをETHとUSTに投じました。

売り手は、顧客の ETH 引き出し費用を支払うために stETH を売却しなければならないCelsiusのような大口保有者である可能性もあります。彼らの状況がどれほど深刻であるかを正確に知るのは難しいが、私が話した人たちの中には、今すぐに売るか、あるいは先手を打つかのどちらかのために、お金が尽きてしまうのではないかという正当な恐れを抱いている人たちがいる。

データから判断すると、100〜1,000 stETH の範囲ではバーゲンハンターがかなりいますが、これまでのところ、1,000 stETH を超える取引はほぼすべて売り手です。

誰が閉じ込められているのか？誰が買うの？

危険にさらされていると思われる stETH 保有者には 2 つのグループがあります。

• Celsius のような組織は、顧客の引き出しを支払うために stETH を ETH で売却する必要があります (価格は悪化しています)。
  

• レバレッジ流動性マイナー（Instadapp Lite Vault など）の場合、カスケード清算は 0.85 に近づき始めます。
  

たとえば、Instadapp の金庫の場合、どれほどの問題があるかを知ることは困難です。ユーザーは強制的にレバレッジを解消し、15% のペナルティを支払うことができます (この機能は過去数時間で数回呼び出されています)。これまで、Instadapp チームは金庫をカバーするために USDC を借りることができ、清算を減らすために複数回借りることができました。

stETH清算価格

長期的な ETH 強気派にとって、現在の状況は興味深いジレンマとチャンスを提示しています。

現在の市場センチメントは非常に悪く、連鎖的な清算の重大なリスクがあるように思われ、これにより stETH 価格は引き続き下落するでしょう (理論的には 0.65 の範囲まで)。裁定取引は非常に単純なので、この機会を待つのは理にかなっています。イーサリアムの合併と撤退の可視性が高まるにつれて、壊滅的な事態が発生しない限り、stETH の価格は堅調に推移するでしょう。

問題は、いつ stETH ポジションに入るかということです。

今購入しても、せいぜい数パーセントしか「獲得」できませんが、待つことでより良い機会をつかむことができる可能性があります (たとえば、0.70 から 0.98)。大きな下落は前兆となる可能性がある。なぜなら、ETH に強気な場合、割引価格で stETH を購入することは、考えられる最も簡単で賢明な決断だからだ。

ETH を売却する予定がない場合、統合は行われず、償還は決して不可能になります。これは、市場全体が非常に悪く、ETH に価値がないことに相当します。

唯一の疑問は、買い手はいつ来るのかということです。